编者按:在回顾过 2025 年加密行业的起伏后,我们不妨将视野拉远:全球金融市场的脉动,往往与加密领域的逻辑相互映照且密不可分。本文聚焦这一年 11 大关键交易,从跨市场趋势到政策驱动的资产波动,其中藏着的市场规律与风险启示,对加密从业者同样值得参考,一同看清年度金融图景的全貌。
这又是个充满「高确定性押注」与「快速反转」的一年。
从东京的债券交易台、纽约的信贷委员会到伊斯坦布尔的外汇交易员,市场既带来了意外之财,也制造了剧烈波动。黄金价格创下历史纪录,稳健的抵押贷款巨头股价像「Meme 股」(受社交媒体热度推动的股票)般剧烈震荡,一项教科书级别的套利交易瞬间崩盘。
投资者围绕政治变动、膨胀的资产负债表和脆弱的市场叙事大举押注,推动股市大幅上涨、收益率交易扎堆,而加密货币策略则多依赖杠杆与预期,缺乏其他坚实支撑。唐纳德・特朗普重返白宫后,全球金融市场先遭重挫、后又回暖;欧洲国防股被点燃热潮;投机者更是掀起一场又一场市场狂热。部分持仓收获了惊人回报,但当市场势头逆转、融资渠道枯竭或杠杆产生负面影响时,另一些持仓则遭遇惨败。
随着年末临近,彭博社聚焦 2025 年最引人注目的几类押注——包括成功案例、失败案例以及那些定义了这个时代的持仓。这些交易让投资者在为 2026 年做准备时,对一系列「老问题」忧心忡忡:不稳定的企业、过高的估值,以及那些「一度奏效、最终失效」的追趋势交易。
加密货币:特朗普关联资产的短暂狂欢
对加密货币领域而言,「大举买入所有与特朗普品牌相关的资产」似乎是个极具吸引力的动量押注。在总统竞选期间及就职后,特朗普在数字资产领域「孤注一掷」(据彭博终端报道),推动全面改革,并在多个实权机构中安插行业盟友。他的家人也纷纷入局,为各类代币和加密货币公司站台,交易员们将这些视为「政治助推燃料」。
这一「特朗普系加密资产矩阵」迅速成型:就职典礼前几小时,特朗普推出一款 Meme 币并在社交媒体上推广;第一夫人梅拉尼娅・特朗普随后也推出了个人专属代币;同年晚些时候,与特朗普家族关联的 World Liberty Financial 将其发行的 WLFI 代币开放交易,供散户投资者购买。一系列「特朗普周边」交易随之涌现——埃里克・特朗普联合创立了 American Bitcoin,这家公开交易的加密货币矿企于 9 月通过并购实现上市。
每一款资产的推出都引发一波上涨,但每一次上涨都转瞬即逝。截至 12 月 23 日,特朗普 Meme 币表现惨淡,较 1 月高点下跌逾 80%;据加密货币数据平台 CoinGecko 统计,梅拉尼娅 Meme 币跌幅近 99%;American Bitcoin 股价较 9 月峰值下跌约 80%。
政治为这些交易提供了推力,但投机规律最终将它们拉回原点。即便在白宫有「支持者」,这些资产也逃不过加密货币的核心循环:价格上涨→杠杆涌入→流动性枯竭。作为行业风向标的比特币,自 10 月峰值下跌后,今年大概率将录得年度亏损。对特朗普关联资产而言,政治能带来短期热度,却无法提供长期保护。
——Olga Kharif(记者)
人工智能交易:下一个「大空头」?
这笔交易在一份例行披露文件中曝光,但其影响却绝非「例行」。11 月 3 日,赛昂资产管理公司(Scion Asset Management)披露,持有英伟达(Nvidia)和帕兰提尔科技(Palantir Technologies)的保护性看跌期权——这两家公司是过去三年推动市场上涨的「人工智能核心股」。尽管赛昂并非规模庞大的对冲基金,但其管理者迈克尔・伯里(Michael Burry)让这份披露备受关注:伯里因在《大空头》一书及同名电影中「预言 2008 年次贷危机」而声名鹊起,成为市场公认的「预言家」。
期权的行权价令人震惊:英伟达的行权价比披露时的收盘价低 47%,帕兰提尔的行权价更是低 76%。但谜团仍未解开:受限于「有限的披露要求」,外界无法确定这些看跌期权(赋予投资者「在特定日期前以特定价格卖出股票」权利的合约)是否属于更复杂交易的一部分;且文件仅反映 9 月 30 日赛昂的持仓情况,无法排除伯里此后减持或清仓的可能。
不过,市场对「人工智能巨头高估值、高支出」的质疑早已像「一堆干柴」般堆积。伯里的披露,恰似一根点燃干柴的火柴。
伯里对英伟达和帕兰提尔的看空押注
因《大空头》成名的投资者在 13F 文件中披露看跌期权持仓:
消息公布后,全球市值最高的股票英伟达应声暴跌,帕兰提尔也同步下跌,纳斯达克指数随之小幅回调,不过这些资产后续均收复失地。
外界无法确切知晓伯里从中获利多少,但他在社交平台 X 上留下一条线索:称自己以 1.84 美元的价格买入帕兰提尔看跌期权,这些期权在不到三周内涨幅高达 101%。这份披露文件,让「由少数 AI 股、大量被动资金流入、低波动率主导」的市场下潜藏的疑虑彻底暴露。无论这笔交易最终被证明是「先见之明」还是「操之过急」,它都印证了一个规律:一旦市场信念动摇,即便是最强势的市场叙事,也会迅速逆转。
——Michael P. Regan(记者)
国防股:世界新秩序下的爆发
地缘政治格局的转变,让「欧洲国防股」这一曾被资产管理公司视为「有毒资产」的板块迎来爆发。特朗普计划减少对乌克兰军方的资金支持,这一决定促使欧洲各国政府开启「军费狂欢」,区域内国防企业股价大幅飙升:截至 12 月 23 日,德国莱茵金属公司(Rheinmetall AG)今年以来涨幅约 150%,意大利莱昂纳多公司(Leonardo SpA)同期涨幅超 90%。
此前,因「环境、社会和治理」(ESG)投资原则,许多基金经理认为国防行业「争议过大」而避之不及;如今,他们纷纷转变态度,部分基金甚至重新定义了投资范围。
2025 年欧洲国防股大幅上涨
该地区军工股涨幅超过俄乌冲突爆发初期:
「直到今年年初,我们才将国防资产重新纳入 ESG 基金,」赛科莫尔资产管理公司(Sycomore Asset Management)首席投资官皮埃尔・亚历克西斯・杜蒙表示,「市场范式已经转变,而范式转变时,我们既要承担责任,也要捍卫自身价值观——因此我们现在聚焦『防御性武器』相关资产。」
从护目镜制造商、化学品生产商,到一家印刷公司,与国防沾边的股票均被疯狂抢购。截至 12 月 23 日,彭博欧洲国防股指数年内涨幅超 70%。这股热潮还蔓延至信贷市场:即便是与国防「间接相关」的企业,也吸引了大批潜在贷款人;银行甚至推出「欧洲国防债券」——以绿色债券为模板,但资金专门用于武器制造商等主体。这一变化标志着「国防」从「声誉负债」重新定位为「公共产品」,也印证了一个道理:当地缘政治转向时,资本流动的速度往往快于意识形态转变。
——Isolde MacDonogh(记者)
贬值交易:事实还是虚构?
美国、法国、日本等主要经济体的沉重债务负担,以及各国「缺乏解决债务的政治意愿」,促使 2025 年部分投资者追捧黄金、加密货币等「抗贬值资产」,同时对政府债券和美元的热情降温。这一策略被贴上「贬值交易」的看空标签,其灵感源自历史:古罗马皇帝尼禄等统治者曾通过「稀释货币价值」来应对财政压力。
10 月,这一叙事达到高潮:对美国财政前景的担忧,叠加「史上最长政府停摆」,投资者开始寻求美元之外的避险工具。当月,黄金与比特币同步创下历史新高——对这两种常被视为「竞争对手」的资产而言,这是罕见的同步时刻。
黄金纪录
「贬值交易」助力贵金属创下新高:
作为「故事」,「贬值」为混乱的宏观环境提供了清晰解释;但作为「交易策略」,它的实际效果却复杂得多。此后,加密货币整体回调,比特币价格大幅下跌;美元有所企稳;美国国债非但没有崩盘,反而有望迎来 2020 年以来表现最好的一年——这提醒我们:对「财政恶化」的担忧,可能与「安全资产需求」并存,尤其是在经济增长放缓、政策利率见顶的时期。
其他资产的价格走势则呈现分化:铜、铝甚至白银等金属的波动,一半源于「对货币贬值的担忧」,另一半则受特朗普关税政策和宏观力量驱动,这模糊了「通胀对冲」与「传统供应冲击」的界限。与此同时,黄金持续走强,不断刷新历史新高。在这一领域,「贬值交易」依然有效——但它不再是对「法定货币的全面否定」,更多是对「利率、政策与避险需求」的精准押注。
——Richard Henderson(记者)
韩国股市:「K-Pop 式」暴涨
说到剧情反转与刺激程度,今年韩国股市的表现,足以让韩剧「靠边站」。在总统李在明「提振资本市场」的政策推动下,截至 12 月 22 日,韩国基准股指(Kospi)2025 年涨幅已超 70%,正朝着李在明提出的「5000 点目标」迈进,并轻松跻身全球主要股指涨幅榜首。
政治领导人公开将「股指点位」设为目标的情况并不常见,李在明最初提出「Kospi 5000 点」计划时,并未引起太多关注。如今,包括摩根大通、花旗集团在内的越来越多华尔街银行认为,这一目标有望在 2026 年实现——部分得益于全球人工智能热潮,韩国股市因「亚洲 AI 核心交易标的」身份,需求大幅增加。
韩国股市反弹
韩国基准股指飙升:
在这场「全球领先」的反弹中,有一个明显的「缺席者」:韩国本土散户投资者。尽管李在明常向选民强调「自己进入政坛前也是散户」,但他的改革议程尚未让国内投资者相信「股市值得长期持有」。即便外资大量涌入韩国股市,本土散户仍在「净卖出」:他们向美国股市投入了创纪录的 330 亿美元,并追逐加密货币、海外杠杆 ETF 等更高风险的投资。
这一现象带来一个副作用:韩元承压。资本外流导致韩元走弱,也提醒外界:即便股市迎来「轰动性反弹」,也可能掩盖国内投资者「挥之不去的疑虑」。
——Youkyung Lee(记者)
比特币对决:查诺斯 vs 赛勒
每个故事都有两面性,而做空者吉姆・查诺斯(Jim Chanos)与「比特币囤积者」迈克尔・赛勒(Michael Saylor)旗下 Strategy 公司的套利博弈,不仅涉及两位极具个性的人物,更演变为对「加密货币时代资本主义」的一场「公投」。
2025 年初,比特币价格飙升,Strategy 股价同步暴涨,查诺斯从中看到了机会:Strategy 股价相对于其「比特币持仓」的溢价过高,这位传奇投资者认为「这种溢价不可持续」。因此,他决定「做空 Strategy、做多比特币」,并在 5 月(溢价仍处于高位时)公开了这一策略。
查诺斯与赛勒随后展开公开论战。6 月,赛勒在接受《彭博电视》采访时称:「我认为查诺斯根本不懂我们的商业模式」;而查诺斯则在社交平台 X 上回击,称赛勒的解释是「彻头彻尾的财务胡言乱语」。
7 月,Strategy 股价创下纪录,年初至今涨幅达 57%;但随着「数字资产财库公司」数量激增、加密代币价格从高点回落,Strategy 及其「模仿者」的股价开始下跌,Strategy 相对于比特币的溢价也随之缩水——查诺斯的押注开始见效。
今年 Strategy 股价表现逊于比特币
随着 Strategy 溢价消失,查诺斯的做空交易获得回报:
从查诺斯公开「做空 Strategy」,到他 11 月 7 日宣布「清仓离场」,Strategy 股价下跌了 42%。除了盈亏本身,这一案例还揭示了加密货币「反复循环的繁荣与萧条」:资产负债表因「信心」膨胀,而信心又依赖「价格上涨」与「金融工程」支撑。这种模式会一直奏效,直到「信念动摇」——此时,「溢价」不再是优势,反而成为问题。
——Monique Mulima(记者)
日本国债:从「寡妇制造者」到「造雨人」
过去几十年,有一个赌注让宏观投资者「反复栽跟头」——那就是做空日本国债的「寡妇制造者」交易。这一策略的逻辑看似简单:日本背负巨额公共债务,因此利率「迟早会上涨」以吸引足够买家;投资者据此「借入国债并卖出」,期待「利率上涨、国债价格下跌」时获利。然而,多年来,日本央行的宽松政策一直维持低借贷成本,让「做空者」付出惨重代价——直到 2025 年,情况终于逆转。
今年,「寡妇制造者」摇身变为「造雨人」:日本基准政府债券收益率全面飙升,让规模达 7.4 万亿美元的日本国债市场成为「做空者的天堂」。触发因素多种多样:日本央行加息、首相高市早苗推出「疫情后最大规模支出计划」。基准 10 年期日本国债收益率突破 2%,创数十年新高;30 年期国债收益率上涨逾 1 个百分点,刷新历史纪录。截至 12 月 23 日,彭博日本国债回报指数今年下跌超 6%,成为全球表现最差的主要债券市场。
今年日本债券市场暴跌
彭博日本国债指数是全球表现最差的主要债券指数:
施罗德、木星资产管理、加拿大皇家银行蓝湾资产管理等机构的基金经理,今年均公开讨论「以某种形式做空日本国债」;投资者与策略师认为,随着基准政策利率上升,这一交易仍有空间。此外,日本央行正缩减国债购买规模,进一步推高收益率;而日本政府债务与 GDP 之比在发达国家中「遥遥领先」,对日本国债的看空情绪「可能持续」。
——Cormac Mullen(记者)
信贷「内斗」:「硬球策略」的回报
2025 年最丰厚的信贷回报,并非来自「押注企业复苏」,而是来自「对同行投资者的反击」。这种被称为「债权人对债权人的对抗」的模式,让太平洋投资管理公司(Pimco)、金街资本(King Street Capital Management)等机构大获全胜——它们围绕 KKR 集团旗下的医疗企业 Envision Healthcare,策划了一场精准的「博弈」。
疫情后,医院人力服务商 Envision 陷入困境,急需从新投资者处获得贷款。但发行新债需要「抵押已质押的资产」:多数债权人联合反对这一计划,而 Pimco、金街资本、Partners Group 却「倒戈」支持——它们的支持,使得「老债权人释放抵押资产(Envision 旗下高价值的门诊手术业务 Amsurg 的股权)、为新债提供担保」的提案得以通过。
这些机构随后成为「以 Amsurg 为担保的债券持有者」,并最终将债券转换为 Amsurg 股权。今年,Amsurg 以 40 亿美元出售给医疗集团 Ascension Health。据统计,这些「背叛同行」的机构获得了约 90% 的回报——印证了「信贷内斗」的收益潜力。
这一案例揭示了当前信贷市场的规则:文件条款宽松、债权人分散,「合作」并非必需;「判断正确」往往不够,「避免被同行超越」才是更大的风险。
——Eliza Ronalds-Hannon(记者)
房利美与房地美:「有毒双胞胎」的复仇
自金融危机后,抵押贷款巨头房利美(Fannie Mae)与房地美(Freddie Mac)就处于美国政府管控之下,「何时、如何脱离政府控制」一直是市场投机的焦点。对冲基金经理比尔・阿克曼(Bill Ackman)等「支持者」长期持仓,期待「私有化计划」带来暴利,但由于局势未变,这两家公司的股票多年来一直在粉单市场(场外交易市场)低迷徘徊。
特朗普连任改变了这一局面:市场乐观预期「新政府将推动两家公司脱离管控」,房利美与房地美的股票瞬间被「Meme 股式热情」包围。2025 年,热度进一步升温:从年初到 9 月高点,两家公司股价暴涨 367%(盘中涨幅达 388%),成为今年最亮眼的赢家之一。
房利美和房地美股价因私有化预期飙升
人们越来越愿意相信,这些公司将摆脱政府的控制。
8 月,「政府考虑推动两家公司 IPO」的消息,将热度推向顶峰——市场预计 IPO 估值或超 5000 亿美元,计划出售 5%-15 的股份筹集约 300 亿美元资金。尽管市场对 IPO 的具体时间及能否真正落地持怀疑态度,导致股价自 9 月高点出现波动,但多数投资者仍对这一前景抱有信心。
11 月,阿克曼公布了一项提交给白宫的提案,建议推动房利美与房地美在纽约证券交易平台重新上市,同时减记美国财政部持有的两家企业优先股权,并行使政府层面的期权,收购近 80% 的普通股。就连迈克尔・伯里也加入了这一阵营:他在 12 月初宣布对两家企业持看涨立场,并在一篇 6000 字的博客文章中表示,这两家曾需政府出手救助以避免破产的企业,或许不再是「有毒双胞胎」了。
——Felice Maranz(记者)
土耳其套息交易:彻底崩盘
2024 年表现亮眼后,土耳其套息交易成了新兴市场投资者的「共识之选」。当时土耳其本土债券收益率超 40%,且央行承诺维持稳定的美元挂钩汇率,交易员们纷纷涌入——从海外低成本借贷,再买入高收益的土耳其资产。这一交易吸引了德意志银行、千禧伙伴基金、格拉梅西资本等机构数十亿美元的资金投入,其中部分机构的人员 3 月 19 日还在土耳其当地,而就在当天,这一交易在几分钟内彻底崩盘。
崩盘的导火索发生在当天早晨:土耳其警方突袭了伊斯坦布尔人气颇高的反对党市长住宅,并将其拘留。这一事件引发抗议浪潮,土耳其里拉遭遇疯狂抛售,央行根本无力遏制汇率暴跌。法国兴业银行驻巴黎外汇策略主管基特・朱克斯当时表示:「所有人都猝不及防,短期内不会再有人敢重返这一市场。」
截至当天收盘,土耳其里拉计价资产的资金外流规模估计约 100 亿美元,市场此后再也未能真正复苏。截至 12 月 23 日,里拉对美元全年贬值约 17%,成为全球表现最差的货币之一。这一事件也给投资者敲响警钟:高利率或许能给冒险者带来回报,却无法抵御突如其来的政治冲击。
——Kerim Karakaya(记者)
债券市场:「蟑螂警报」拉响
2025 年的信贷市场并未因某一起「惊天崩盘」陷入动荡,而是被一连串「小规模危机」搅得不安——这些危机暴露了市场中一些令人不安的隐患。曾经被视为「常规借款人」的企业接连陷入困境,放贷机构因此承受惨重损失。
萨克斯环球(Saks Global)仅支付过一次利息,就对 22 亿美元债券进行重组,而重组后的债券如今交易价格已不足面值的 60%;新堡垒能源(New Fortress Energy)新发行的交换债券在一年内价值缩水超 50%;三色公司(Tricolor)与第一品牌公司(First Brands)先后破产,几周内就抹去了数十亿美元的债权价值。部分案例中,复杂的欺诈行为是企业崩盘的根源;另一些案例里,企业当初乐观的业绩预期根本未能兑现。但无论何种情况,投资者都必须面对一个问题:这些企业几乎没有证据能证明自己有能力偿还债务,当初为何要对它们进行大规模信贷押注?
多年来的低违约率与宽松货币政策,已经侵蚀了信贷市场的各项标准——从放贷人保护条款到基础承销流程均未能幸免。向第一品牌与三色公司放贷的机构,甚至没发现这两家企业存在「重复抵押资产」「将多笔贷款的抵押品混同管理」等违规行为。
摩根大通也是这些放贷机构之一。该行首席执行官杰米・戴蒙在 10 月向市场发出警告,用一个生动的比喻提醒投资者警惕后续风险:「当你看到一只蟑螂时,很可能还有更多蟑螂藏在暗处。」而这一「蟑螂风险」,或许将成为 2026 年市场的核心主题之一。
——Eliza Ronalds-Hannon(记者)
