Ethena：构建Web3原生数字美元新时代

摘要

Ethena是一个建立在Ethereum上的合成美元协议，提供加密原生的货币解决方案USDe，以及全球可访问的美元储蓄资产sUSDe。

USDe是一种合成美元，由加密资产和相应的期货头寸支持，实现delta中性对冲，以保持相对稳定的价值。

sUSDe是USDe的奖励累积版本，提供平均12.5%的APY。截至文档数据，USDe供应量达66亿美元，USDtb供应量8.749亿美元，用户达91万，在24条链上可用。

Ethena旨在为互联网经济提供数字美元，激励用户通过staking获得协议收入，同时支持零售和机构用户，实现互联网金融的未来。

Ethena是什么

现有稳定币面临诸多挑战，包括依赖传统金融基础设施的中心化稳定币（如USDC或USDT）带来的托管风险、审查风险和对银行系统的依赖，以及去中心化稳定币的扩展性问题、机制设计脆弱性和流动性不足。

Ethena通过合成美元USDe解决这些问题，提供加密原生的、可扩展的货币解决方案。USDe由delta对冲的比特币、以太坊和其他批准的现货资产支持，使用永续和可交割期货合约，以及持有如USDC和USDT的流动稳定币。USDe完全备份（受风险事件影响除外），可在CeFi和DeFi中自由组合。其挂钩稳定性通过协议持有的备份资产的对冲衍生品头寸支持，保持相对稳定的价值。流动稳定币提升了对冲效率，并在熊市中作为保障，可能通过存放位置赚取奖励以增强协议收入。

Ethena的产品原理

Ethena的核心技术是delta中性对冲机制，结合Onchain和Offchain组件，确保USDe的挂钩稳定性和可扩展性。系统采用智能合约用于铸造、赎回、staking和unstaking USDe，以及Offchain服务管理对冲头寸。

Delta中性对冲

USDe通过执行自动化和程序化的delta中性对冲实现相对挂钩稳定性，对协议持有的备份资产进行对冲。对冲备份资产的价格变化风险，通过等额大小的空头头寸最小化备份资产价格波动，因为备份资产价值的变动通常被对冲1:1抵消。由于备份资产可通过等额名义的空头头寸完美对冲，USDe仅需1:1 进行抵押。例如，用户提供100美元USDT，接收100新铸USDe（减去gas和执行成本），协议在衍生品交易所开立相应空头永续头寸。备份资产直接转移到“Off-Exchange Settlement”解决方案，保持Onchain并由Off-Exchange服务提供商托管，以最小化对手风险。Ethena委托但不转移备份资产托管权到衍生品交易所，用于保证金开设空头对冲头寸。

Delta指衍生品合约对底层资产价格变化的敏感性。Ethena的组合通过等额空头合约实现delta为0，不暴露于底层资产价值变化。组合的美元价值在大多数市场条件下保持恒定，无论底层资产价格如何变化（如ETH价格三倍后跌90%），因为现货资产利润被等额空头头寸损失完美抵消。Ethena在交易所交易无有效杠杆，因为delta抵消空头永续头寸等额于备份资产。

Off-Exchange Settlement托管

备份资产始终保持在“Off-Exchange Settlement”机构级解决方案中。仅在结算资金或实现PnL时，抵押品在托管和交易所间流动。这允许Ethena委托/解除委托备份资产到中心化交易所，而不暴露于交易所特定风险。提供商如Copper、Ceffu和Fireblocks使用破产远程信托框架，确保提供商债权人对资产无索赔权。在提供商失败情况下，这些资产预计在提供商财产之外，不暴露于托管信用风险。Ethena使用多个提供商分散风险。

协议收入来源

Ethena从三个可持续来源生成协议收入：delta对冲衍生品头寸的资金和基差spread；流动稳定备份资产赚取的奖励；质押ETH资产接收共识和执行层奖励。2024年，BTC资金率平均11%，ETH平均12.6%，sUSDe APY平均19%。收入以原生资产浮动，或固定取决于衍生品类型。流动稳定奖励取决于存放位置，可能基于外部利益相关者提供的利率。如果资金率深度负值持续，储备基金承担成本。

可扩展性和审查抵抗

USDe以1:1备份比率，支持delta中性策略，使用空头BTC、ETH和SOL期货头寸抵消底层备份资产价值变化。其他稳定性资产如USDC等可提升稳定性和效率，提供熊市中更稳定备份。CeFi流动性>30x DeFi开放利息，支持指数级扩展。备份资产基础包括BTC、ETH和SOL，提供超过充足开放利息用于对冲。Off-Exchange Settlement提供审查抵抗，备份资产保持Onchain，委托到交易所而不转移托管权。提供商使用MPC解决方案或破产远程框架，确保资产安全。

Ethena的产品优势与代币机制

Ethena提供无与伦比的透明度，包括实时备份资产分配信息、周证明储备（独立第三方证明备份资产价值和delta中性）、月托管证明（独立证明托管资产价值）。用户可随时查看这些信息，确保信任。

sUSDe作为互联网货币，提供全球即时访问美元储蓄账户，APY高于传统选项。用户staking USDe接收sUSDe，自动累积协议收入奖励，无需进一步行动。sUSDe使用令牌库机制，价值随时间上升；unstaking后，用户接收初始staking金额加奖励份额。冷却期为7天，价值仅增加或持平，即使协议负收入期由储备基金覆盖。

Ethena生态还包括USDtb，一种由机构级代币化美国国债基金产品（如BlackRock的BUIDL）和稳定币储备支持的数字美元，支持快速赎回。Ethena网络转型为平台，支持构建者利用sUSDe创新，如Ethereal（永续和现货交易所）、Strata（永续风险分层协议）、Terminal（现货去中心化交易所）、Echelon（通用借贷市场）和Derive（Onchain期权和结构化产品协议）。Ethena还支持多种用例：从DeFi中赚取sUSDe储蓄；交换中使用USDe作为保证金抵押；机构通过受监管基金获取USDe暴露。

ENA是Ethena协议的治理代币，ENA用例具备多种实用功能：

治理：ENA持有者每半年投票选举风险委员会成员，然后持有者委托日常决策给专家。sENA持有者直接投票ENA代币经济学提案和ENA特定提案。

sENA奖励：sENA是锁定ENA的流动收据令牌，在DeFi中可组合。sENA从Ethena网络成员如Ethereal赚取奖励，sENA结构类似于BNB，生态应用分配代币部分空投给sENA持有者。

再质押 ENA：与Symbiotic合作通用再质押池，为跨链USDe转移提供经济安全，使用LayerZero DVN消息系统。

总结

Ethena是一个突破性的合成美元协议，致力于解决现有稳定币的中心化风险、扩展性和收益缺失问题，点燃互联网金融的创新火花！Ethena的愿景远不止于合成美元——它正在重塑加密原生货币的可访问性和奖励机制。无论是为DeFi提供sUSDe储蓄，还是为TradFi集成USDe作为桥梁，Ethena以“全球即时美元储蓄”的信念，有望开启互联网经济的数字美元新时代。