Bản gốc | Odaily星球日报 (@OdailyChina)
Tác giả | Azuma (@Azuma_eth)
Ngọn lửa World Cup đã bùng lên, khối lượng giao dịch tổng thể toàn mạng của thị trường dự đoán liên tục lập mức cao mới, nhưng với vai trò là nhà dẫn đầu ngành, tâm trạng của Kalshi hiện tại có lẽ không được tốt lắm.
Nguyên nhân không nằm ở sự biến động dữ liệu kinh doanh của chính Kalshi, mà là do trước mặt Kalshi đã "đột nhiên" xuất hiện một đối thủ cạnh tranh mạnh nữa sau Polymarket, và đối thủ này từng là đồng minh quan trọng nhất của mình.
- Odaily chú thích: Dữ liệu lấy từ Defillama.
Kênh lưu lượng quan trọng nhất của Kalshi —— Robinhood
Quay ngược thời gian về tháng 3 năm 2025. Khi đó, Kalshi từng thông báo đã đạt được hợp tác với công ty môi giới trực tuyến Mỹ Robinhood, bên sau sẽ dựa vào bên trước để cung cấp dịch vụ giao dịch thị trường dự đoán cho người dùng của mình, cho phép người dùng đặt cược xoay quanh các sự kiện chính trị, kinh tế, thể thao.
Xét về mô hình kinh doanh, đây là một lần "hỗ trợ lẫn nhau" điển hình —— Robinhood, đơn vị phụ trách điểm vào người dùng và phân phối giao dịch, có thể trực tiếp sử dụng sản phẩm hoàn thiện của Kalshi; Kalshi, đơn vị phụ trách thị trường cơ sở, khớp lệnh, thanh toán bù trừ và hệ thống tuân thủ quy định, thì có thể tiếp cận nhóm lưu lượng người dùng khổng lồ mà Robinhood sở hữu.
Câu chuyện sau này cũng chứng minh kết quả "đôi bên cùng có lợi" của sự hợp tác này. Thông qua kênh phân phối từ phía Robinhood, Kalshi gián tiếp thu được lượng lớn người dùng và doanh số, chuyên viên phân tích Piper Sandler từng ước tính "khối lượng giao dịch hoàn thành thông qua kênh Robinhood chiếm khoảng 25%-35% tổng khối lượng giao dịch của Kalshi". Những đơn đặt hàng này cuối cùng đã chuyển hóa thành lợi nhuận trên sổ sách của cả hai bên —— Robinhood sẽ thu phí độc lập cho tất cả hợp đồng sự kiện Kalshi giao dịch thông qua kênh này, 0.01 USD mỗi hướng cho mỗi hợp đồng, sau đó chia sẻ với Kalshi (tỷ lệ cụ thể chưa được tiết lộ).
Báo cáo tài chính quý I được công bố vào cuối tháng 4 năm nay cho thấy, Robinhood trong quý I năm nay đã thực hiện giao dịch 8.8 tỷ hợp đồng sự kiện, thúc đẩy "doanh thu giao dịch khác" tăng trưởng 320% so với cùng kỳ, đạt 147 triệu USD. Thị trường dự đoán đã trở thành động cơ tăng trưởng mới sáng giá nhất trong dòng sản phẩm của Robinhood.
Nhưng gần đây, mối quan hệ này đã có những thay đổi tinh tế.
Tham vọng của Robinhood: Lấy lại chiếc bánh đã chia cho Kalshi
Giống như lịch sử internet đã chứng minh vô số lần, khi kênh phân phối nắm giữ đủ sức mạnh phát ngôn, nó sẽ không bằng lòng với việc chỉ làm chính kênh phân phối. Robinhood cũng không ngoại lệ.
Mặc dù sự hợp tác với Kalshi cũng mang lại cho Robinhood nguồn thu đáng kể, nhưng khi thị trường dự đoán trở thành một trong những nghiệp vụ mới tăng trưởng nhanh nhất trên nền tảng, Robinhood đã không còn hài lòng với phương án chia sẻ lợi nhuận hiện tại.
Trong mô hình hợp tác của hai bên, Kalshi từng chịu trách nhiệm cung cấp thị trường và cơ sở hạ tầng, Robinhood thì chịu trách nhiệm cung cấp người dùng và dòng lệnh, nhưng khi sự hợp tác tiếp tục đi sâu, Robinhood dần dần phát hiện ra, thứ thực sự khan hiếm có lẽ không phải là bản thân thị trường, mà là điểm vào người dùng mà mình đang nắm giữ chắc chắn. Xét cho cùng, đối với hầu hết người dùng Robinhood, họ không quan tâm đơn đặt hàng cuối cùng được khớp ở Kalshi hay ở nền tảng khác —— người dùng chỉ nhìn thấy một điểm vào giao dịch trong ứng dụng Robinhood, chứ không phải nhà cung cấp cơ sở hạ tầng đằng sau.
Nói cách khác, Robinhood luôn nắm giữ một trong những nguồn lực quan trọng nhất của thị trường dự đoán —— khả năng phân phối. Đã là người dùng thuộc về mình, vậy tại sao đơn hàng lại phải chảy sang người khác?
Thực tế, ngay khi Robinhood nhanh chóng xác minh nhu cầu thị trường dự đoán thông qua Kalshi, một kế hoạch B khác cũng đã được khởi động đồng thời muộn hơn một chút.
Tháng 11 năm 2025, Robinhood thông báo thành lập doanh nghiệp liên doanh với gã khổng lồ giao dịch định lượng Phố Wall Susquehanna, và dự định mua lại sàn giao dịch phái sinh chịu sự quản lý của CFTC là MIAXdx. Theo tuyên bố chính thức, doanh nghiệp liên doanh này trong tương lai sẽ vận hành một sàn giao dịch và cơ quan thanh toán bù trừ hợp đồng tương lai & phái sinh độc lập, và thị trường dự đoán chính là một trong những hướng trọng điểm bố trí của nó. Khi đó, bên ngoài chủ yếu coi đây là một khoản đầu tư cơ sở hạ tầng, nhưng khi có thêm nhiều thông tin được tiết lộ sau này, mọi người mới dần nhận ra mục tiêu của Robinhood còn xa hơn việc chỉ tìm kiếm đối tác mới cho thị trường dự đoán.
Tháng 1 năm 2026, giao dịch chính thức hoàn tất. Robinhood và Susquehanna giành được quyền kiểm soát 90% MIAXdx, đồng thời tiếp nhận một khung quản lý CFTC hoàn chỉnh, bao gồm giấy phép Thị trường Hợp đồng Chỉ định (Designated Contract Market - DCM) và Tổ chức Thanh toán Bù trừ Phái sinh (Derivatives Clearing Organization - DCO). Sau đó, MIAXdx được đổi tên thành Sàn giao dịch Rothera, cơ quan thanh toán bù trừ của nó thì đổi tên thành Thanh toán bù trừ Rothera.
Đến đây, Robinhood đã sở hữu các yếu tố cốt lõi cần thiết để vận hành thị trường dự đoán độc lập, thiếu sót duy nhất chỉ là một sản phẩm hoàn thiện có thể so sánh với Kalshi, nhưng đối với Robinhood giàu kinh nghiệm phát triển sản phẩm internet, điều này rõ ràng không phải là khó khăn gì.
Cơ hội của Rothera: World Cup
Tháng 6 năm 2026, sau khoảng nửa năm phát triển tăng tốc, sản phẩm Rothera dần định hình, và Robinhood cuối cùng cũng thực hiện động thái hầu như chắc chắn sẽ xảy ra —— dần dần chuyển các lệnh vốn chảy sang Kalshi, vào trong hệ thống tự kiểm soát của mình.
Robinhood đặc biệt chọn cho Rothera một chiến trường ra mắt tuyệt vời —— World Cup. Xét về thị trường dự đoán, World Cup chắc chắn là một trong những chủ đề giao dịch có hiệu ứng lưu lượng lớn nhất, dù là kết quả trận đấu, kết quả vượt qua vòng hay đội vô địch, các thị trường liên quan đều có thể thu hút lượng lớn người dùng mới tham gia giao dịch trong thời gian ngắn. Đối với nền tảng mới Rothera vừa mới khởi động, không có kịch bản nào phù hợp hơn World Cup để làm cảnh khởi động lạnh.
Theo tiết lộ chính thức của Robinhood, trong kỳ World Cup này gồm tổng cộng 104 trận đấu, một phần hợp đồng sự kiện sẽ được dẫn hướng đến Rothera để khớp lệnh và thanh toán bù trừ, bao gồm các thị trường như kết quả từng trận World Cup, đội vô địch World Cup cuối cùng, tổng số bàn thắng từng trận. So với mô hình hoàn toàn phụ thuộc vào Kalshi trước đây, đây cũng là lần đầu tiên Robinhood quy mô lớn đưa đơn hàng thị trường dự đoán vào hệ thống giao dịch tự có.
Xét về kết quả, Rothera rõ ràng cũng đã nắm bắt cơ hội này. Theo dữ liệu được tiết lộ bởi phương tiện truyền thông tự nghiên cứu đầu tư theo dõi động thái Robinhood là Hood House, ngày 12 tháng 6, Rothera hoàn thành giao dịch 44.2 triệu hợp đồng, tương ứng với khối lượng giao dịch USD khoảng 24.4 triệu USD; ngày 13 tháng 6, Rothera lại hoàn thành giao dịch 69.7 triệu hợp đồng, tương ứng với khối lượng giao dịch USD khoảng 20.9 triệu USD... Mặc dù những con số này vẫn còn cách biệt với thị trường nóng của Kalshi lên tới hàng trăm triệu USD, nhưng xét đến việc Rothera thực tế mới chỉ lên sóng vài ngày, biểu hiện dữ liệu này đã đủ thành công.
Đối với Robinhood và Kalshi, điều này có nghĩa là cán cân hợp tác giữa hai bên đã có xu hướng nghiêng lệch. Đứng từ phía Robinhood, doanh thu phí giao dịch vốn cần chia sẻ với Kalshi, giờ đây có thể lưu lại nhiều hơn trong hệ sinh thái nội bộ của mình; còn ở phía Kalshi, điều này có nghĩa là một trong những động cơ tăng trưởng quan trọng nhất từng có của họ, đã bắt đầu xuất hiện dấu hiệu lung lay.
Và World Cup, rõ ràng chỉ là khởi đầu của việc Rothera gặm nhấm Kalshi. Nhìn xa hơn về tương lai, Robinhood chắc chắn sẽ mở rộng phạm vi phủ sóng của Rothera sang nhiều sự kiện thể thao hơn cũng như các chủ đề kinh tế, chính trị, những đơn hàng vốn chảy sang Kalshi, sau đó sẽ lần lượt bị Rothera chặn dòng.
Vì Robinhood và Kalshi chưa bao giờ công khai tỷ lệ chia sẻ lợi nhuận giữa hai bên, nên chúng ta không thể biết con số cụ thể giá trị chặn dòng này, nhưng xét đến việc Robinhood chỉ riêng quý I đã đạt được doanh thu liên quan thị trường dự đoán 147 triệu USD, mà World Cup quý II và bầu cử giữa kỳ xa hơn rõ ràng có thể mang lại hoạt động giao dịch quy mô lớn hơn, tính theo đơn vị năm, giá trị chặn dòng này có thể lên tới hàng tỷ USD.
Ai kiểm soát phân phối, người đó kiểm soát tất cả
Vở kịch Robinhood và Kalshi từ đồng minh trở thành đối thủ, một lần nữa giải thích một logic đã được kiểm chứng nhiều lần trên thị trường internet —— Sản phẩm dễ tạo, lưu lượng khó tìm; ai kiểm soát phân phối, người đó kiểm soát tất cả.
Trong vài năm qua, thị trường phổ biến cho rằng hào phòng thủ cốt lõi của Kalshi đến từ giấy phép quản lý, tư cách sàn giao dịch và năng lực thanh toán bù trừ. Do đó, dù là công ty môi giới như Robinhood, hay các nền tảng truyền thông, cộng đồng và lưu lượng khác nhau, về bản chất đều chỉ là bên kênh phân phối và điểm vào lưu lượng của Kalshi. Tuy nhiên, sự xuất hiện của Rothera đã chứng minh một điều, trong bối cảnh sản phẩm đồng chất nghiêm trọng hiện nay, bản thân sản phẩm có lẽ không phải là yếu tố quan trọng nhất. Thứ thực sự khan hiếm, vẫn luôn là người dùng.
Người dùng ở đâu, tính thanh khoản ở đó; tính thanh khoản ở đâu, thị trường sẽ ở đó. Khi Robinhood nắm giữ điểm vào của hàng chục triệu người dùng bán lẻ, nó hoàn toàn có khả năng dẫn hướng những người dùng này đến bất kỳ địa điểm giao dịch nào. Đối với người dùng, họ không quan tâm đơn hàng cuối cùng được khớp ở Kalshi hay Rothera, chỉ cần trải nghiệm không có khác biệt rõ rệt, ai là người khớp lệnh, thanh toán bù trừ đằng sau đều không quan trọng.
Nếu chủ đề của ngành thị trường dự đoán vài năm qua là cuộc chiến thị trường giữa Polymarket và Kalshi, thì chủ đề của vài năm tới, có lẽ sẽ trở thành một cuộc chiến kênh phân phối. Việc Robinhood ấp ủ Rothera, về bản chất là một lần tích hợp ngược từ phía kênh phân phối lên tầng thị trường; và khi ngày càng nhiều nền tảng có điểm vào lưu lượng bắt đầu nhận ra giá trị chiến lược của thị trường dự đoán, những câu chuyện tương tự rất có khả năng sẽ tiếp tục xảy ra. Dù là sàn giao dịch, công ty môi giới, nền tảng xã hội, hay nền tảng truyền thông, đều có thể trở thành điểm vào thị trường dự đoán mới.
Và khi điểm vào bắt đầu nắm giữ thị trường, kênh phân phối bắt đầu có quyền định giá, thì người chiến thắng tối cao của ngành thị trường dự đoán có lẽ không còn là nền tảng phụ trách khớp lệnh, mà là người gần người dùng nhất, kiểm soát phân phối tốt nhất.
Thời đại internet như vậy, thời đại internet di động cũng vậy. Lần này, cũng không có gì bất ngờ.
