Nguồn: Wall Street Journal
Tiêu đề gốc: Đừng chỉ chăm chú vào Iran, khủng hoảng tín dụng tư nhân Mỹ đang tái hiện từng bước 'Cuộc khủng hoảng thế chấp dưới chuẩn'
Khi ánh nhìn thị trường tập trung vào rủi ro địa chính trị, một cuộc khủng hoảng tín dụng tư nhân âm thầm lan rộng đang gia tăng tốc độ lên men bên trong hệ thống tài chính Mỹ. Làn sóng mua lại, bán tháo tài sản, quỹ đóng cửa—kịch bản này, các nhà đầu tư đã chứng kiến vào năm 2008.
Tuần này, công ty quản lý tài sản lớn nhất toàn cầu BlackRock thông báo hạn chế các nhà đầu tư mua lại từ quỹ cho vay doanh nghiệp HPS (HLEND) trị giá 260 tỷ USD của mình, trở thành tín hiệu có sức ảnh hưởng nhất cho đến nay.
Trước đó, quỹ tín dụng tư nhân Blackstone (Blackstone) đối mặt với đơn đăng ký mua lại kỷ lục 7.9%, cổ phiếu Blue Owl giảm xuống dưới giá phát hành niêm yết SPAC.
Ba gã khổng lồ tín dụng tư nhân liên tiếp báo động, bánh răng của vòng luẩn quẩn đã khớp vào nhau.
Đồng thời, Pacific Investment Management Company (PIMCO) cảnh báo trong báo cáo khách hàng mới nhất: ngành cho vay trực tiếp sẽ đón nhận "chu kỳ vỡ nợ toàn diện", bài kiểm tra áp lực là không thể tránh khỏi. Nhận định này đến từ những người chỉ trích lâu năm về tín dụng tư nhân, và có trọng lượng không thể xem thường.
Sự lan rộng của khủng hoảng tín dụng tư nhân đã phản ánh trực tiếp trên biểu đồ giá cổ phiếu của các công ty liên quan niêm yết. Cổ phiếu Blue Owl giảm xuống dưới giá phát hành SPAC, các hoạt động kinh doanh tín dụng tư nhân liên quan của các tổ chức như Blackstone, BlackRock chịu áp lực định giá, toàn ngành đang đối mặt với sự đánh giá lại niềm tin có hệ thống từ các nhà đầu tư.
01 Đóng cửa: BlackRock "Hạn chế mua lại" quỹ tín dụng tư nhân của mình
Theo bài viết của Wall Street Journal, BlackRock cho biết hôm thứ Sáu rằng các cổ đông của HPS Corporate Lending Fund (gọi tắt là HLEND) lần này đã cùng đăng ký mua lại 9.3% phần trăm, nhưng ban quản lý quỹ quyết định đặt giới hạn mua lại ở mức 5%, tương đương khoảng 12 tỷ USD.
BlackRock trong tuyên bố đã định tính hành động này là sự sắp xếp "cơ bản" của quản lý thanh khoản quỹ, nói rằng nếu không hạn chế, sẽ xuất hiện "sự không phù hợp cấu trúc" giữa vốn của nhà đầu tư và kỳ hạn của các khoản vay tín dụng tư nhân.
Những lời lẽ này nghe có vẻ bình tĩnh, nhưng thị trường đã hiểu được ý nghĩa bên trong: Nếu thanh toán đầy đủ cho việc mua lại, BlackRock sẽ buộc phải khởi động bán tháo tài sản quy mô lớn.
Trước đó, một bộ phận tín dụng tư nhân khác của BlackRock đã xuất hiện tín hiệu đáng báo động—BlackRock TCP Capital Corp. trong báo cáo quý IV, đã định giá một khoản vay 25 triệu USD cho Infinite Commerce Holdings từ 100 cent trực tiếp về 0, và chỉ ba tháng trước, khoản vay này còn được đánh dấu là mệnh giá. Từ 100 xuống 0, ba tháng, không có cảnh báo.
02 Lửa cháy lan trại: Vòng luẩn quẩn do bán tháo gây ra
Việc đóng cửa của BlackRock không phải là sự kiện biệt lập, mà là điểm cuối của một ngòi nổ đã được châm—hay nói cách khác, điểm khởi đầu mới.
Ba tuần trước, Blue Owl Capital đã hành động trước.
Đối mặt với lượng đơn đăng ký mua lại lớn (chủ yếu do mức độ tập trung rủi ro cao vào các khoản vay phần mềm, trong khi cú sốc AI đang khiến loại tài sản này mất giá nhanh chóng), Blue Owl thông báo bán 1.4 tỷ USD khoản vay tín dụng tư nhân, thay thế tài sản thành tiền mặt thay vì khôi phục cơ chế mua lại theo quý, trên thực tế cũng đóng băng vốn của nhà đầu tư.
Công ty này nhấn mạnh, tài sản dự định bán đều được xếp hạng rủi ro nội bộ cao nhất (cấp 1 hoặc 2 trong thang 5 cấp).
Tuy nhiên, chiến lược "tài sản chất lượng cao đi trước" này lại chính là chất xúc tác tăng tốc cho sự lan rộng của khủng hoảng. Nếu nhu cầu mua trên thị trường thứ cấp chỉ tồn tại ở tài sản chất lượng cao, việc bán danh mục đầu tư của các công ty phát triển kinh doanh (BDC) khác sẽ đối mặt với thanh khoản mỏng hơn. Được biết, NMFC đã cho biết đang tiến hành bán khoảng 500 triệu USD danh mục đầu tư (chiếm 17% tổng đầu tư cuối quý III/2025 của họ).
Tình hình của Blackstone cũng nghiêm trọng không kém. Quỹ tín dụng tư nhân BCRED của họ quản lý quy mô 820 tỷ USD, đơn đăng ký mua lại quý này đạt mức kỷ lục 7.9%, vượt quá giới hạn pháp định 7%. Để tránh kích hoạt cơ chế đóng cửa, nhân viên Blackstone được yêu cầu tự bỏ tiền túi đăng ký mua 150 triệu USD, để lấp đầy khoảng trống.
Ba tổ chức, ba cách ứng phó, nhưng logic giống nhau: đóng cửa hoặc đóng cửa trên thực tế, để tránh buộc phải bán tháo dẫn ra sự sụp đổ định giá lớn hơn. Phân tích chỉ ra, vấn đề nằm ở chỗ, bản thân quyết định đóng cửa của BlackRock, đã gửi đi tín hiệu hoảng loạn mạnh mẽ nhất tới thị trường, có thể kích hoạt thêm nhiều nhà đầu tư tranh nhau mua lại.
03 Blue Owl: Cổ phiếu giảm xuống dưới giá phát hành, mức độ rủi ro tiếp tục lộ diện
Là "tâm chấn" của cuộc khủng hoảng lần này, tình thế của Blue Owl Capital tiếp tục xấu đi. Cổ phiếu của họ tuần này giảm xuống dưới giá phát hành niêm yết SPAC 10 USD, mức thấp nhất trong ba năm.
Theo Bloomberg dẫn nguồn tin am hiểu cho biết, Blue Owl nắm giữ mức độ rủi ro 36 triệu bảng (khoảng 48 triệu USD) với công ty cho vay bất động sản London Century Capital Partners Ltd.—đây là mức độ rủi ro gián tiếp hình thành thông qua việc mua lại Atalaya Capital Management vào năm 2024.
Century đã nộp đơn xin quản lý phá sản vào tháng trước, tổng nợ khoảng 95 triệu bảng, NatWest Group và Hampshire Trust Bank là các chủ nợ ưu tiên của họ.
Blue Owl nắm giữ phần trăm rủi ro cao nhất (phần sau) trong danh mục cho vay của Century. Người quản lý của Century RSM UK dự kiến có thể thu hồi đầy đủ các khoản vay ưu tiên, nhưng số phận của phần sau thì lại là chuyện khác.
Sự kiện này làm lộ ra mặt khác của thời kỳ mở rộng tín dụng tư nhân: tài trợ dựa trên tài sản (asset-backed financing) từng được các lãnh đạo ngành coi là biên giới tăng trưởng mới, các lãnh đạo cấp cao của Pimco, Carlyle Group, Marathon và Blackstone đều từng công khai lạc quan về lĩnh vực này. Giờ đây, rủi ro của lĩnh vực này đang nổi lên theo những cách không ngờ tới.
04 Cảnh báo từ PIMCO: Chu kỳ vỡ nợ toàn diện đang trên đường tới
Ngay khi thị trường tín dụng tư nhân đang trong tình trạng báo động, các nhà phân tích Lotfi Karoui và Gabriel Cazaubieilh của PIMCO đã đưa ra cảnh báo trực tiếp nhất cho đến nay trong báo cáo khách hàng mới nhất. Hai nhà phân tích viết trong báo cáo:
"Giống như mọi phân khúc trưởng thành của thị trường tài trợ đòn bẩy, cho vay trực tiếp cuối cùng sẽ phải đối mặt với một chu kỳ vỡ nợ toàn diện—chu kỳ này sẽ đồng thời kiểm tra khả năng phục hồi của nó trước các cú sốc cụ thể ngành và cú sốc kinh tế vĩ mô."
PIMCO là một trong những người chỉ trích sớm về tín dụng tư nhân. Trong khi quy mô gây quỹ cho chiến lược cho vay trực tiếp tăng vọt, tổ chức quản lý khoảng 2.3 nghìn tỷ USD tài sản này đã chọn bố trí ngược lại, chủ động tìm kiếm các vấn đề tiềm ẩn trong các doanh nghiệp được hỗ trợ bởi tín dụng tư nhân.
Phân tích của PIMCO chỉ ra mấy điểm rủi ro cốt lõi:
Thứ nhất, quy mô gây quợ kỷ lục sau khủng hoảng tài chính 2008 dẫn đến các tiêu chuẩn phát hành liên tục nới lỏng;
Thứ hai, mức độ tập trung rủi ro cao của danh mục cho vay trực tiếp vào ngành phần mềm, sẽ kéo theo thành tích tương đối dưới tác động của AI;
Thứ ba, các quỹ cho vay trực tiếp trong thời gian dài đã không cung cấp đủ bù đắp rủi ro cho việc khóa thanh khoản của nhà đầu tư.
Đối với tình thế thanh khoản mà các nhà đầu tư BDC đang đối mặt, cách diễn đạt của PIMCO cũng rất thẳng thắn: "Bán thanh khoản không bằng hoàn toàn thanh khoản. Các nhà đầu tư phải đánh giá nhu cầu thanh khoản của bản thân, và mức độ chịu đựng đối với việc vốn bị hạn chế."
Tuy nhiên, PIMCO cũng phân biệt các phân khúc khác nhau bên trong tín dụng tư nhân, cho rằng các lĩnh vực phân khúc như tài trợ dựa trên tài sản vẫn có giá trị đầu tư, có thể cung cấp mức rủi ro "tương tự đầu tư hạng". Năm ngoái, PIMCO đã gây quỹ hơn 7 tỷ USD cho chiến lược tài trợ dựa trên tài sản của mình.
05 Khủng hoảng thế chấp dưới chuẩn tái hiện?
Logic cấu trúc của cuộc khủng hoảng lần này không phức tạp: sản phẩm bán thanh khoản hứa hẹn mua lại theo quý, nhưng tài sản cơ sở là các khoản vay tư nhân có kỳ hạn dài; khi đơn đăng ký mua lại vượt quá ngưỡng, người quản lý hoặc đóng cửa, hoặc bán tháo tài sản; bán tháo làm giảm giá tài sản, kích hoạt điều chỉnh định giá thêm, từ đó kích hoạt thêm mua lại—vòng luẩn quẩn từ đó hình thành.
Logic này, đã diễn ra một lần trên thị trường thế chấp dưới chuẩn năm 2008. Khi đó, vết nứt ban đầu cũng xuất hiện ở một góc thị trường được cho là "đủ phân tán, đủ chuyên nghiệp".
Giờ đây, quy mô thị trường tín dụng tư nhân đã đạt 1.8 nghìn tỷ USD, mức độ tập trung rủi ro, tính không minh bạch trong định giá và sự không phù hợp thanh khoản bên trong, đang được kiểm tra theo cách tương tự.
Twitter:https://twitter.com/BitpushNewsCN
Nhóm trao đổi TG của Bitpush:https://t.me/BitPushCommunity
Đăng ký TG Bitpush: https://t.me/bitpush
