Tác giả: Dave
Các bạn đã từng trải qua tình huống này chưa, khi mua một số altcoin, giá liên tục đi ngược lại hướng bạn mong đợi trong thời gian ngắn, như thể có một thế lực nào đó đang nhắm vào bạn? Tại sao lại như vậy, liệu có phải là một âm mưu của "cá mập"?
Bài viết này sẽ giới thiệu về hệ thống báo giá của nhà tạo lập thị trường (market maker - MM), hé lộ bức màn bí ẩn đằng sau "âm mưu của cá mập". Kết luận trước: việc giá thường đi ngược lại chúng ta không phải là do thao túng chủ quan, mà là do mô hình Avellaneda–Stoikov với cơ chế Quote skew (độ lệch báo giá) dựa trên tồn kho (Inventory-based pricing) và cơ chế bảo vệ chống lại dòng lệnh độc hại (toxic flow). Cụ thể ra sao? Ngày xửa ngày xưa...
Trước tiên, chúng ta cần hiểu khái niệm tồn kho. Ai cũng biết nhà tạo lập thị trường không phải là nhà đầu tư theo hướng, dưới sự phòng ngừa rủi ro nghiêm ngặt, biến động giá spot không nên ảnh hưởng đến tổng PnL, lúc này việc nắm giữ tồn kho là một hành vi "bị động". Biến động tồn kho dẫn đến mở rộng vị thế, nắm giữ càng nhiều thì mức độ phơi nhiễm rủi ro khi giá biến động ngược chiều càng lớn. Lúc này, lệnh mua/bán từ các nhà đầu tư nhỏ lẻ (retail) làm thay đổi tồn kho, nhà tạo lập thị trường sẽ phản ứng lại với rủi ro từ sự thay đổi tồn kho này.
Nói một cách đơn giản, bạn phá vỡ trạng thái cân bằng của họ, và MM phải tìm cách bảo vệ chính mình, cố gắng trở lại trạng thái cân bằng. Công cụ để bảo vệ chính là hệ thống báo giá.
1. Độ lệch báo giá (Quote Skew)
Khi MM bị bạn MUA với khối lượng lớn, điều đó tương đương với: MM đã BÁN ra với khối lượng lớn, tồn kho chuyển thành vị thế short (phơi nhiễm short). Lúc này MM mong muốn làm gì: (1) Bù đắp tồn kho càng sớm càng tốt. (2) Bảo vệ vị thế short đang phơi nhiễm.
Phản ứng của MM sẽ là: Hạ giá, thu hút lệnh bán, ngăn chặn việc tiếp tục bị mua, đồng thời đảm bảo vị thế net short tạm thời không bị lỗ, có thời gian để phòng ngừa rủi ro (hedge).
2. Mở rộng chênh lệch giá (Spread Widening)
Khi tình trạng tồn kho tiếp tục xấu đi, MM không chỉ điều chỉnh lệch giá mà còn mở rộng spread (chênh lệch giá mua/bán), làm giảm xác suất khớp lệnh.
Mục đích của họ là giảm rủi ro khớp lệnh trong một đơn vị thời gian, đồng thời thông qua lợi nhuận từ spread để kiếm thêm nhằm bù đắp tổn thất về giá.
Khi viết bài, mỗi công thức toán học thêm vào sẽ làm giảm 10% độc giả, nhưng trong trường hợp có bạn muốn xem chút nội dung chuyên sâu, tôi xin giới thiệu ngắn gọn về cơ chế hình thành báo giá (cũng là cơ chế toán học đằng sau những thay đổi báo giá ở trên).
Giá mà chúng ta giao dịch với nhà tạo lập thị trường được gọi là Giá Dự trữ (Reservation Price), nó bắt nguồn từ mô hình Định giá dựa trên Tồn kho (Inventory-based pricing model):
Reservation Price = Mid price − γ⋅q
q: Tồn kho hiện tại
gamma γ: Hệ số ngại rủi ro
Thực tế Giá Dự trữ trông như thế này, nhưng tôi không muốn làm mọi người khó chịu, nên chỉ cho các bạn nhìn thoáng qua thôi.
Khi nhà đầu tư nhỏ lẻ mua/bán với khối lượng lớn, q thay đổi đáng kể, do đó Giá Dự trữ (Reservation Price) thay đổi mạnh. Và mức thay đổi cụ thể bắt nguồn từ mô hình Avellaneda–Stoikov. Các bạn có thể đoán được, do mua/bán làm tồn kho thay đổi một lượng nhỏ, nên mô hình này là một phương trình vi phân riêng phần. Bạn đoán xem? Tôi cũng không hứng thú lắm trong việc giải phương trình này, nên chúng ta chỉ cần biết kết luận cốt lõi:
Báo giá tối ưu được mở rộng đối xứng xung quanh Giá Dự trữ. Tồn kho chắc chắn sẽ hồi quy về trung bình 0. Chênh lệch giá tối ưu mở rộng theo rủi ro.
Nếu không hiểu đoạn trên cũng không sao, chỉ cần hiểu đại khái rằng sau khi retail mua vào, giá thường đi ngược lại hướng kỳ vọng tăng, về bản chất là do dòng tiền của chúng ta đã thay đổi định giá rủi ro của thị trường. Lý do retail thường gặp phải tình huống này là:
• Retail hầu như luôn là người đặt lệnh chủ động (active order)
• Khối lượng tập trung, nhịp độ không ẩn
• Không phòng ngừa rủi ro (hedge)
• Không chọn thời điểm, không chia nhỏ lệnh
Ở các altcoin nhỏ, tình trạng này còn nghiêm trọng hơn, vì tính thanh khoản của altcoin rất kém, thường thì lệnh của bạn là một trong số ít lệnh chủ động trong vòng 5 phút trước và sau. Ở các mã có vốn hóa lớn, có thể xảy ra phòng ngừa rủi ro tự nhiên, nhưng ở coin nhỏ, bạn chính là đối thủ của "cá mập".
Vì vậy, MM chuyên nghiệp không phải muốn đánh bại bạn, mà là maxE[Spread Capture]−Inventory Risk−Adverse Selection (Tối đa hóa kỳ vọng chênh lệch thu được - Rủi ro tồn kho - Chọn lọc ngược). Thực tế hàm mục tiêu của họ trông như thế này, rủi ro tồn kho bị phạt theo hàm mũ.
Những độc giả đọc đến đây chắc hẳn là những "lá韭菜" (nhà đầu tư nhỏ lẻ) có ước mơ trở thành "cá mập" rồi, nên để khích lệ những người dũng cảm, cuối cùng tôi xin chia sẻ một mẹo nhỏ sử dụng cơ chế báo giá. Chúng ta nói retail thường có khối lượng tập trung, nhịp độ không ẩn, vậy thì chỉ cần làm ngược lại là được. Giả sử Dave muốn mua 1000U, thay vì all-in (梭哈 - suō hā) một lần, hãy sử dụng cách làm của "cá mập": đầu tiên mua 100U, hệ thống báo giá sẽ hạ giá, lúc này tôi có thể tích lũy ở mức giá rẻ hơn. Sau đó tôi mua thêm 100U, giá sẽ tiếp tục giảm, vậy thì chi phí nắm giữ trung bình của tôi sẽ rẻ hơn nhiều so với việc all-in một lần.
Câu chuyện về vận đen của retail mới chỉ kể được một nửa. Ngoài yếu tố báo giá quản lý tồn kho, cách MM xử lý dòng lệnh (order flow) là yếu tố khác dẫn đến sự phân ly giá, chính là dòng lệnh độc hại (toxic flow) được đề cập ở phần mở đầu. Phần tiếp theo tôi sẽ giới thiệu về sổ lệnh (order book) và dòng lệnh (order flow) của nhà tạo lập thị trường, đồng thời tôi cũng sẽ suy đoán về nguyên nhân vi mô thị trường của sự kiện thảm khốc 1011 (1011惨案 - 1011 cǎn àn, có thể ám chỉ một sự kiện sụp đổ giá nào đó).
Muốn biết hậu sự thế nào, xin nghe hồi sau phân giải.
