Autor: Ada, Deep Tide TechFlow
La semana pasada, el sector de la IA en la bolsa estadounidense presentó una escena extraña, con récords siendo batidos uno tras otro y acciones siendo vendidas una tras otra.
El 1 de junio, Alphabet, que tiene miles de millones en efectivo, anunció una de las mayores ofertas de capital de su historia; el 3 de junio, después del cierre del mercado, Broadcom entregó su mejor trimestre histórico, pero sus acciones se desplomaron al día siguiente; el 5 de junio, el Nasdaq cayó un 4% en un solo día, y el sector de los semiconductores perdió alrededor de un billón de dólares de valor de mercado en un día; el 10 de junio, después del cierre del mercado, Oracle reportó ingresos y pedidos pendientes récord, pero sus acciones igualmente cayeron; el 11 de junio, la mayor OPI de SpaceX entró en su fase de fijación de precios. Los números de los informes financieros en sí no eran el problema, sino la forma en que estos números se estaban logrando: cada vez más dinero está siendo prestado, de maneras cada vez más complejas, para financiar esta carrera de infraestructura de IA. Cuando el mercado comenzó a examinar esta factura, ni siquiera los récords pudieron salvar los precios de las acciones.
El mismo guion: primero un récord, luego una venta masiva
Broadcom fue el primero. Según su informe financiero y varios informes de prensa, para el segundo trimestre fiscal que finalizó el 3 de mayo, Broadcom reportó ingresos de 22.219 millones de dólares, un aumento del 48% interanual; los ingresos por chips de IA fueron de 10.800 millones, un aumento del 143% interanual; y las ganancias por acción superaron las expectativas de Wall Street. Sin embargo, el mercado se centró solo en una brecha: la guía de ingresos por chips de IA para el próximo trimestre es de 16.000 millones de dólares, por debajo de las expectativas de los analistas. El CEO Hock Tan no elevó el objetivo de ingresos de IA para el año completo y mencionó que Google podría diversificar su cadena de suministro de chips. Al día siguiente, las acciones de Broadcom cayeron hasta un 15%, perdiendo cerca de 280.000 millones de dólares de valor de mercado en un solo día, una de las mayores pérdidas de capitalización bursátil en un día en la historia de Wall Street.
Una semana después le tocó a Oracle. Según su informe y reportes de CNBC, para el cuarto trimestre fiscal que finalizó el 31 de mayo, Oracle reportó ingresos de 19.200 millones de dólares, un aumento del 21% interanual; los ingresos por infraestructura en la nube fueron de 5.800 millones, un aumento del 93% interanual; y las ganancias ajustadas por acción fueron de 2.11 dólares, superando los 1.95 dólares esperados por los analistas. Su cartera de pedidos pendientes fue aún más impresionante: las obligaciones de desempeño restantes (RPO) alcanzaron los 638.000 millones de dólares, un aumento explosivo del 363% interanual, muy por encima de los 595.700 millones esperados por los analistas. Pero el mercado tampoco lo premió, con las acciones cayendo hasta un 9% en las operaciones después del cierre.
Entre estos dos informes financieros, se produjo la venta masiva general del 5 de junio. Según TheStreet y CNBC, el índice compuesto Nasdaq cayó un 4% ese día, su peor desempeño diario desde la agitación arancelaria de abril de 2025, desencadenada por la guía cautelosa de Broadcom sobre el futuro de los chips de IA, con AMD e Intel liderando las caídas en todo el sector de semiconductores.
Vale la pena señalar que la caída del 5 de junio no se debió únicamente a las "dudas sobre la IA". Ese día, los datos de empleo no agrícolas de EE. UU. mostraron una creación de 172.000 puestos de trabajo, muy por encima de lo esperado, lo que elevó las expectativas de tasas de interés y desencadenó una rotación de capital desde acciones de crecimiento con altas valoraciones hacia sectores defensivos como la salud y el consumo básico. Las acciones de IA, al tener las valoraciones más altas, fueron las más afectadas. En otras palabras, las tasas de interés macroeconómicas y la rotación sectorial fueron un factor impulsor, mientras que las dudas sobre los gastos de capital en IA fueron otro; ambos factores se combinaron, en lugar de una sola causa.
Lo que se vendió masivamente no fue la cuenta de resultados, sino el estado de flujo de efectivo
Al unir estos tres episodios de mercado, se encuentra un punto en común: la cuenta de resultados aún registraba "récords", pero el mercado ya estaba leyendo el estado de flujo de efectivo y el balance general. El foco de la valoración pasó de "cuánto se ganó" a "cuánto más se necesita quemar y pedir prestado para ganar esto".
Oracle es el ejemplo más directo. Según su informe financiero, en el año fiscal 2026 completo, el flujo de efectivo operativo alcanzó un récord de 32.000 millones de dólares, un aumento del 54% interanual, pero el flujo de efectivo libre fue negativo, de -23.700 millones. Además, la compañía ya había obtenido financiación de 43.000 millones de dólares en deuda y 5.000 millones en capital durante el año. Lo que realmente rompió el ánimo fue su orientación para el futuro. Según CNBC, Oracle planea obtener alrededor de 40.000 millones en financiación adicional en el año fiscal 2027, a través de una combinación de deuda y capital. Una compañía que acaba de recaudar casi 50.000 millones y tiene flujo de efectivo libre negativo, anuncia otra ronda de financiación de 40.000 millones. Cuando esto apareció junto con la palabra "récord", el mercado decidió valorar lo segundo.
La lógica con Broadcom fue similar, pero se manifestó en otro lugar. Según Barron's, Broadcom bajó su guía de margen bruto para el tercer trimestre fiscal del 77% al 74%, debido al aumento de la proporción de chips de IA de menor margen en sus ingresos. Sumado a su retroceso desde "vender sistemas completos" a "solo vender chips", y a que los clientes solicitan alquilar chips para transferir la presión financiera, el mercado vio un negocio de rápido crecimiento pero con márgenes de ganancia y uso de capital en deterioro.
Goldman Sachs proporcionó un marco para este cambio. Según su informe de investigación, la tolerancia de los inversores al crecimiento del gasto de capital depende de la fuerza de las ganancias y la visibilidad de la monetización de la IA. El mismo informe señala que las acciones de Alphabet subieron tras elevar su guía de ganancias, mientras que las de Meta cayeron al mantener su guía sin cambios. El mercado ya no premia el "crecimiento" por igual, sino que distingue entre ganadores y perdedores según su capacidad de monetización.
La cadena de financiación se convierte en protagonista: incluso los jugadores con más efectivo piden prestado
Si la cuenta de resultados es la apariencia, la cadena de financiación fue el verdadero protagonista de esta semana. Desde el nivel más alto hasta el más bajo, casi cada eslabón está pagando por la misma carrera de infraestructura de IA mediante apalancamiento o dilución de capital.
El ejemplo más revelador es Alphabet. Según los documentos presentados a la SEC, el 1 de junio anunció una oferta de capital de 80.000 millones de dólares, que el 2 de junio aumentó y fijó en 84.750 millones, incluyendo una inversión privada de 10.000 millones de Berkshire Hathaway. Lo inusual es que esta compañía no necesita dinero. Según varios informes de prensa, Alphabet tenía 126.800 millones en efectivo a marzo de 2026, un flujo de efectivo operativo anual de 174.000 millones, y desde noviembre ya había emitido más de 55.000 millones en nueva deuda. Aun así, Melius Research estima que el flujo de efectivo libre de Google se volverá negativo en los próximos años. El comentario del inversionista Dan Niles al respecto fue que el capital no es infinito, y el hecho de que Google, con "la pila tecnológica más fuerte de toda la IA", aún tenga que recaudar fondos masivamente, demuestra precisamente la intensidad de esta ronda de inversión.
Mirando corriente abajo en la cadena, cada eslabón está haciendo lo mismo. El nuevo proveedor de nube Oracle tiene flujo de efectivo libre negativo, se financia con deuda y capital, y hace que los clientes paguen por adelantado las GPU o traigan las suyas para reducir su propio capital de trabajo de construcción. El "vendedor de palas" de chips, Broadcom, anunció el 9 de junio la creación de la plataforma AI XPV en conjunto con Apollo y Blackstone, con una primera fase de 35.000 millones de dólares, con el objetivo de respaldar más de 20 gigavatios de capacidad de cómputo para 2028, atendiendo a laboratorios de vanguardia como Anthropic y OpenAI. Y en el extremo más alejado de la cadena, los laboratorios están utilizando simultáneamente herramientas más agresivas: anteriormente se informó que SoftBank estaba organizando préstamos con margen usando las acciones de OpenAI como garantía; ahora SpaceX está acelerando hacia una OPI en Nasdaq con un objetivo de 75.000 millones de dólares; Anthropic ha presentado en secreto su solicitud para cotizar en bolsa, y se espera que OpenAI lo haga poco después.
El volumen total de esta inversión también se está inflando rápidamente. Según CreditSights, se estima que el gasto de capital combinado de los hiperescaladores en 2026 será de alrededor de 750.000 millones de dólares, un aumento de aproximadamente el 67% respecto a 2025. Otra estimación de Goldman Sachs sitúa el pronóstico de gasto de capital de los hiperescaladores para 2026 en 518.000 millones, revisado al alza desde los 314.000 millones a principios de año. Cualquiera sea la cifra, la dirección es la misma: los gastos se están acelerando, la parte que puede cubrirse con el flujo de efectivo operativo se está reduciendo, y el déficit debe cubrirse con los mercados de capital.
El punto de carga de la cadena recae sobre unos pocos laboratorios que aún no son rentables
El apalancamiento en sí no es aterrador; lo aterrador es en quién recae finalmente. Al estirar esta cadena de financiación hasta el final, se descubre que su punto de carga está altamente concentrado.
Los 638.000 millones de dólares en pedidos pendientes de Oracle pueden parecer inexpugnables, pero según Bank of America, más del 50% provienen únicamente de OpenAI. Al mismo tiempo, Oracle también reveló que el crecimiento en los RPO de los últimos dos trimestres provino principalmente de grandes contratos de IA, donde los clientes pagan por adelantado por las GPU o las compran y luego las entregan a Oracle. Los seis principales clientes de chips personalizados de Broadcom también se concentran en un puñado de empresas como Google, Meta, Anthropic y OpenAI. Es decir, desde la financiación de los hiperescaladores, hasta los pedidos de los "vendedores de palas", y la inyección de capital de crédito privado y fondos de seguros, el pagador final de toda la cadena se reduce a un pequeño grupo de laboratorios de vanguardia como OpenAI y Anthropic, que aún no son rentables y que también están haciendo cola para obtener financiación.
Los ingresos récord son reales, los 638.000 millones en pedidos pendientes también lo son. Pero estos pedidos dependen de un grupo de compradores muy concentrado, que a su vez depende de financiación para sobrevivir, y el apalancamiento de toda la cadena está siendo reexaminado por el mercado. Esta semana, el mercado no negó el crecimiento de la IA; simplemente comenzó a exigir ver claramente quién pagará la factura de este crecimiento y de qué manera. SpaceX fijará su precio después del cierre del mercado el 11 de junio y cotizará en Nasdaq el 12 de junio a 135 dólares por acción, con una valoración de aproximadamente 1,77 billones de dólares. Si esta mayor OPI de la historia puede ser digerida sin problemas, será la siguiente prueba de estrés para esta cadena de financiación.
