Lời biên tập: Ngày 19/8, Bộ Tài chính Mỹ thông báo mở rộng việc mua lại trái phiếu dài hạn, nâng mức mua lại tối đa mỗi lần đối với trái phiếu kỳ hạn 10–20 năm và 20–30 năm từ 20 tỷ USD lên ít nhất 40 tỷ USD. Trước đó, lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 30 năm từng tăng lên khoảng 5,34%, mức cao nhất kể từ năm 2007. Sau khi tin tức được công bố, lợi suất trái phiếu dài hạn đã giảm nhanh chóng.

Điều này cung cấp cho thị trường một lý do tăng giá trực quan: Bộ Tài chính đang chủ động hơn trong việc cải thiện thanh khoản của trái phiếu dài hạn, thậm chí có thể hình thành kỳ vọng "Bộ Tài chính chống đáy".

Nhưng Marcus Nunes trong bài viết «The Treasury』s $4 Billion Band-Aid» đã cung cấp một góc nhìn ngược lại: Việc mua lại thực sự có thể làm dịu vấn đề thanh khoản, nhưng nếu áp lực lên trái phiếu dài hạn đến từ thâm hụt ngân sách lớn hơn, nguồn cung trái phiếu cao hơn và nhu cầu mua lề yếu hơn, thì việc mua lại 40 tỷ USD không chạm đến mâu thuẫn thực sự.

Nói cách khác, thị trường cần phân biệt hai việc: Bộ Tài chính có thể khiến trái phiếu dễ giao dịch hơn, nhưng không thể thông qua việc mua lại để giảm số tiền cuối cùng mà chính phủ Mỹ cần huy động.

Dưới đây là bản dịch bài viết:

Ngày 19/8, Bộ trưởng Tài chính Mỹ Scott Bessent thông báo nâng mức mua lại hỗ trợ thanh khoản tối đa mỗi lần đối với trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10–20 năm và 20–30 năm từ 20 tỷ USD lên ít nhất 40 tỷ USD. Thị trường phản ứng nhanh chóng. Lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 30 năm trước đó từng tăng lên khoảng 5,34% sau đó giảm rõ rệt, trong khi cổ phiếu, vàng và các tài sản khác cũng tăng mạnh.

Nhưng tác giả bài viết Nunes cho rằng, phản ứng này dễ khiến thị trường bỏ qua một vấn đề cơ bản hơn: Việc mua lại của Bộ Tài chính giải quyết thanh khoản, chứ không phải thâm hụt ngân sách.

Mua lại cải thiện giao dịch, nhưng không giảm nhu cầu huy động vốn của chính phủ

Việc mua lại của Bộ Tài chính không phải là nới lỏng định lượng.

Khi Cục Dự trữ Liên bang thực hiện QE, họ có thể tạo ra tiền cơ sở thông qua mở rộng bảng cân đối kế toán để mua trái phiếu kho bạc; Bộ Tài chính không có khả năng này. Số tiền dùng để mua lại trái phiếu cũ cuối cùng vẫn đến từ tiền mặt ngân sách hoặc huy động nợ mới.

Do đó, bản chất của việc mua lại của Bộ Tài chính gần với quản lý cấu trúc nợ hơn.

Họ có thể mua lại các trái phiếu cũ ít thanh khoản, cải thiện tính thanh khoản thị trường, và ở một mức độ nhất định có thể làm tăng nhu cầu đối với trái phiếu có kỳ hạn cụ thể, nhưng không thay đổi một thực tế: Chính phủ Mỹ vẫn cần phát hành trái phiếu để tài trợ cho thâm hụt ngân sách.

Sự chênh lệch về quy mô đặc biệt rõ ràng. Bộ Tài chính Mỹ trước đó dự kiến quý III năm 2026 cần vay ròng 7390 tỷ USD, trong khi quy mô mua lại một lần đối với trái phiếu kho bạc dài hạn lần này chỉ tăng từ 20 tỷ USD lên ít nhất 40 tỷ USD.

Đây cũng là lý do Nunes gọi nó là "Band-Aid (băng cá nhân)". 40 tỷ USD đủ để cải thiện điều kiện giao dịch thị trường của một số trái phiếu dài hạn, nhưng rất khó thay đổi cơ cấu cung cầu của toàn bộ thị trường trái phiếu kho bạc Mỹ.

Thứ thực sự đè nặng lên trái phiếu dài hạn, là nguồn cung ngân sách ngày càng lớn

Trong khuôn khổ phân tích của Nunes, việc lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 30 năm gần đây tăng trên 5% không thể chỉ hiểu là vấn đề thanh khoản. Quan trọng hơn là số tiền mà chính phủ Mỹ cần huy động vẫn rất lớn.

Tháng 7 năm 2026, thâm hụt ngân sách liên bang Mỹ đạt 4320 tỷ USD, tăng 48% so với cùng kỳ, mức cao nhất trong tháng 7 qua các năm; thâm hụt tích lũy trong 10 tháng đầu năm tài chính vào khoảng 1,8 nghìn tỷ USD, đã vượt mức cả năm tài chính 2025.

Thâm hụt ngân sách liên bang Mỹ – So sánh theo năm

Đồng thời, tổng nợ liên bang Mỹ vào ngày 19/8 đã vượt 40 nghìn tỷ USD. Khi quy mô nợ mở rộng cùng với chi phí huy động vốn tăng trong những năm qua, chi tiêu lãi suất cũng ngày càng cao.

Điều này có nghĩa vấn đề cốt lõi mà Bộ Tài chính Mỹ đối mặt không phải là "trái phiếu cũ khó giao dịch", mà là: Nguồn cung trái phiếu mới khổng lồ như vậy trong tương lai sẽ cần ai tiếp nhận? Nếu nhà đầu tư cho rằng thâm hụt ngân sách trong tương lai vẫn sẽ duy trì ở mức cao, họ sẽ yêu cầu lợi suất cao hơn để hấp thụ nguồn cung trái phiếu dài hạn.

Từ góc độ này, việc lợi suất kỳ hạn 30 năm vượt 5% có thể không phải là thị trường tạm thời mất hiệu quả, mà là đang định giá lại rủi ro tài chính và rủi ro kỳ hạn của Mỹ.

Vấn đề bên mua, cũng không thể giải quyết nhờ 40 tỷ USD

Nunes cũng nhấn mạnh sự thay đổi nhu cầu từ nước ngoài.

Theo số liệu TIC của Bộ Tài chính Mỹ, quy mô trái phiếu kho bạc Mỹ do nước ngoài nắm giữ trong tháng 6 đã giảm khoảng 72,1 tỷ USD so với tháng trước, Nhật Bản, Trung Quốc và Anh đều có mức giảm ở các mức độ khác nhau. Điều này không đủ để chứng minh các nhà đầu tư nước ngoài đang "bỏ chạy khỏi trái phiếu Mỹ trên quy mô lớn", bởi vì, nắm giữ trong một tháng sẽ chịu ảnh hưởng của biến động tỷ giá, địa điểm lưu ký và thay đổi phân bổ tài sản, bản thân dữ liệu TIC cũng không thể hoàn toàn xác định chủ sở hữu cuối cùng của chứng khoán, nhưng ít nhất nó cho thấy nhu cầu ổn định tương đối từ nước ngoài trong quá khứ không thể được xem như điều hiển nhiên.

Trái phiếu kho bạc Mỹ do nước ngoài nắm giữ (Tháng 6/2026)

Quan trọng hơn là cấu trúc bên mua. Nếu ý muốn tiếp nhận trái phiếu kho bạc của các tổ chức chính thức nước ngoài giảm, Mỹ sẽ cần phụ thuộc nhiều hơn vào các nhà đầu tư tư nhân. Và vốn tư nhân thường quan tâm nhiều hơn đến giá cả và lợi suất, nghĩa là thị trường có thể cần lãi suất dài hạn cao hơn, mới có thể thu hút đủ vốn tiếp nhận nguồn cung trái phiếu ngày càng lớn.

Đây cũng là lý do tại sao chỉ đơn thuần tăng mua lại không thể giải quyết vấn đề. Bộ Tài chính có thể mua lại một phần trái phiếu cũ, nhưng không thể quyết định các nhà đầu tư khác sẵn sàng nắm giữ một lượng lớn trái phiếu dài hạn mà Mỹ sẽ phát hành trong tương lai với mức giá nào.

Sự phân kỳ thực sự: Đây là vấn đề thanh khoản, hay vấn đề tài chính?

Phía ủng hộ mở rộng mua lại có thể cho rằng, Bộ Tài chính không cố gắng giải quyết thâm hụt ngân sách. Mua lại vốn dĩ là một công cụ thanh khoản thị trường, chỉ cần có thể cải thiện giao dịch trái phiếu cũ, giảm ma sát thị trường, thì nó đã đạt được mục tiêu chính sách. Theo nghĩa đó, việc sử dụng "40 tỷ USD không thể giải quyết thâm hụt" để chỉ trích hoạt động mua lại, bản thân có thể đã nhầm lẫn mục đích sử dụng của công cụ chính sách.

Nhưng vấn đề thực sự mà Nunes đặt ra là: Nếu lực lượng chính thúc đẩy lợi suất đầu dài tăng lên gần đây đã chuyển từ thanh khoản sang nguồn cung ngân sách, thì việc tiếp tục sử dụng công cụ thanh khoản để đối phó, hiệu quả vốn dĩ sẽ có hạn.

Hai cách giải thích này tương ứng với hai phán đoán thị trường hoàn toàn khác nhau. Nếu việc bán tháo trái phiếu dài hạn gần đây chủ yếu đến từ độ sâu thị trường không đủ, thanh khoản trái phiếu cũ xấu đi và tác động từ vị thế ngắn hạn, thì việc Bộ Tài chính mở rộng mua lại có thể đủ để ổn định thị trường. Nhưng nếu việc lợi suất đầu dài tăng lên chủ yếu phản ánh thâm hụt ngân sách kéo dài, nguồn cung trái phiếu dài hạn lớn hơn và phần bù kỳ hạn cao hơn, thì việc mua lại chỉ có thể làm cho quá trình điều chỉnh diễn ra suôn sẻ hơn, nhưng rất khó thay đổi mức lợi suất cuối cùng.

Đây cũng là nhận định cốt lõi nhất của bài viết này: Bộ Tài chính có thể cải thiện "vấn đề giao dịch" của thị trường trái phiếu kho bạc Mỹ, nhưng không thể thông qua việc mua lại để xóa sổ "vấn đề tài chính" của nước Mỹ.

Điều thực sự cần quan sát tiếp theo, không phải là quy mô mua lại tiếp theo của Bộ Tài chính sẽ tăng bao nhiêu, mà là việc đấu giá trái phiếu kho bạc dài hạn có thể tiếp tục nhận được đủ nhu cầu hay không, thâm hụt ngân sách có thu hẹp hay không, và liệu lợi suất cao hơn có thể thu hút lại dòng tiền từ nước ngoài và tư nhân hay không.

Nếu những biến số này không được cải thiện, thì việc lợi suất giảm nhờ 40 tỷ USD mang lại nhiều khả năng chỉ là đệm đỡ ngắn hạn, chứ không phải sự đảo chiều thực sự đối với áp lực trái phiếu dài hạn Mỹ.