El 'carry trade del dólar', que ha dominado el panorama de Wall Street este año, se está desintegrando rápidamente. La postura halcón del presidente de la Fed, Kevin Warsh, ha reforzado las expectativas de subidas de tipos, y junto con la fuerte apreciación del dóbil dólar, ejerce una doble presión que ha hecho caer al oro, la plata y el Bitcoin por debajo de niveles clave; simultáneamente, fondos sustanciales se están retirando de los metales preciosos hacia el sector de los semiconductores, y la sostenibilidad de esta euforia por los chips está generando cada vez más dudas en el mercado.
Este miércoles, el oro cayó por debajo de los 4.000 dólares por onza por primera vez en unos ocho meses, un 29% por debajo del máximo histórico de alrededor de 5.600 dólares alcanzado en enero; la plata cayó por debajo de los 60 dólares por onza, más del 50% por debajo de su pico de 121 dólares; el Bitcoin también cayó por debajo de los 60.000 dólares, su nivel más bajo desde finales de 2024. El índice del dólar (DXY) acumula una subida del 2,8% este mes, cerrando en su nivel más alto en más de 14 meses, camino de su mayor avance mensual en casi un año.
El punto de inflexión clave que ha acelerado el cambio fue cuando Warsh, al presidir la rueda de prensa de la Fed, situó la estabilidad de precios como una prioridad absoluta, lo que convenció aún más al mercado de que adoptará una postura más agresiva contra la inflación. Un dólar fuerte encarece los metales preciosos denominados en dólares para los compradores extranjeros, y el aumento de las expectativas de subidas de tipos eleva directamente el coste de oportunidad de mantener activos que no generan rendimiento.
Los resultados trimestrales de Micron Technology, superiores a lo esperado, contuvieron temporalmente el ánimo de venta en el sector de chips, y acciones coreanas como SK Hynix también rebotaron. Sin embargo, varios agentes del mercado advierten de que este movimiento en chips, acompañado de una volatilidad extrema, ya muestra varias características típicas de un tope histórico.
La lógica del 'carry trade del dólar' se basaba en la preocupación por el despilfarro fiscal y la indulgencia de los bancos centrales con la inflación, impulsando durante años al alza al oro, la plata y el Bitcoin. Cuando Warsh fue nominado presidente de la Fed en enero, el oro cayó más de un 13% ese mismo día, su mayor caída diaria en más de cuarenta años, y el Bitcoin colapsó posteriormente, mientras que el dólar, tras una larga tendencia bajista, tocó fondo y rebotó; el mercado votó con los precios, mostrando que la credibilidad halcón de Warsh se tomó en serio desde el principio.
Robin Brooks, del Brookings Institution, cree que la raíz del carry trade de la depreciación reside en políticas fiscales inadecuadas, siendo la política monetaria solo un "cómplice": cuando los responsables políticos intentan diluir una deuda insostenible mediante la inflación, se ven obligados a poner en marcha la máquina de imprimir dinero. Este marco explica por qué el mercado es tan sensible a la elección del presidente de la Fed y por qué el énfasis de Warsh en la estabilidad de precios en su primera rueda de prensa fue suficiente para desencadenar una revalorización de activos tan drástica.
Stephen Innes, socio director de SPI Asset Management, afirma que la primera aparición pública de Warsh ya ha convencido al mercado de que está adoptando una línea más dura contra la inflación. El índice S&P 500 medido en oro —un indicador clásico para evaluar si el crecimiento económico se debe a una expansión real o a la depreciación monetaria— revirtió significativamente al alza hace tres meses, mostrando que la confianza del mercado en la narrativa de la depreciación ya se ha desmoronado. Cabe destacar que el acuerdo de alto el fuego en Oriente Medio también ha proporcionado un impulso adicional al dólar.
La actual caída de los metales preciosos es una dramática inversión del movimiento histórico de principios de año. A principios de año, el oro se disparó a un récord de unos 5.600 dólares por onza, la plata superó los 121 dólares, y sus subidas incluso superaron a las de las 'Siete Magníficas' tecnológicas, convirtiéndose en la operación de momentum más saturada de Wall Street. Hoy, ese esplendor es cosa del pasado.
Nate Miller, vicepresidente de desarrollo de productos de Amplify ETFs, señala que el fortalecimiento de los rendimientos y del dólar aumenta el coste de oportunidad de mantener metales; y la plata, al tener el doble atributo de metal precioso y materia prima industrial, suele caer con más fuerza que el oro en períodos de ajuste macroeconómico —esta es precisamente la razón de la velocidad de la caída actual de la plata.
Ben McMillan, director de inversiones de IDX Advisors, considera que las expectativas de subidas de tipos y la liquidación de posiciones por falta de liquidez son los "principales culpables" de la gran caída del oro, pero también ve la corrección actual como una "oportunidad de compra generacional". Peter Grant, vicepresidente y estratega sénior de metales preciosos de Zaner Metals, anticipa que el próximo nivel de soporte clave para el oro está en 3.800 dólares por onza, con un posible rebote a 4.500 dólares dentro del año; pero para reconstruir la confianza del mercado en que el oro alcance nuevos máximos históricos, sería necesario superar de nuevo los 4.800 dólares.
La caída del Bitcoin por debajo de los 60.000 dólares, coincidiendo con el índice del dólar alcanzando su nivel más alto en más de 14 meses, reafirma una vez más la lógica de correlación inversa a largo plazo entre ambos.
Steven Englander, estratega de Standard Chartered, señala que la divergencia entre tipos reales y nominales ha sido el principal impulsor del fortalecimiento del dólar desde principios de mayo, y prevé que la Fed mantendrá los tipos sin cambios, mientras que el BCE aún tiene espacio para un recorte de tipos en la primera mitad del próximo año; el diferencial de tipos entre EE.UU. y Europa seguirá apoyando al dólar, ejerciendo un viento en contra persistente para el Bitcoin.
Vincent Deluard, de StoneX Financial, advierte que, aunque el alto el fuego en Oriente Medio alivia el impacto del petróleo, la inflación no volverá cómodamente al objetivo del 2%, sino que se mantendrá en un rango alto, entre el 3,5% y el 4%, durante un período prolongado.
Torsten Slok, economista jefe de Apollo Global, plantea un escenario contraintuitivo: la caída del precio del petróleo podría equivaler a una reducción de impuestos, estimulando aún más una demanda total ya recalentada, lo que a su vez empujaría la inflación, proporcionando justificación a la Fed para subir tipos —si este camino se materializa, ejercería más presión sobre el carry trade de la depreciación.
Mark Hackett, estratega jefe de mercado de Nationwide Investment Management Group, señala que una gran cantidad de fondos, altamente coordinados, están trasladando posiciones importantes desde criptomonedas, acciones meme y metales preciosos hacia acciones de semiconductores, y fabricantes coreanos de chips como Samsung Electronics y SK Hynix se han convertido en los principales destinos de esta reasignación de carteras.
Declaró a MarketWatch que el fortalecimiento del dólar fue el detonante de la venta de metales preciosos, y que el cambio en las expectativas sobre la política de la Fed es la causa fundamental del fortalecimiento del dólar. "Pero esto casi sirvió como excusa para que los inversores liquidaran colectivamente sus posiciones en metales preciosos", dijo.
Los resultados trimestrales de Micron Technology después del cierre disiparon la presión de venta a corto plazo en el sector de chips: la guía de ingresos superó las expectativas y los beneficios fueron muy superiores a lo previsto, con sus beneficios anuales cuadruplicándose en dos trimestres, y su capitalización bursátil tras el cierre volvió a rondar los 1,4 billones de dólares. SK Hynix, que había sufrido ventas tras anunciar que se centraría en producir chips de memoria DRAM de bajo margen, también recibió un impulso —aunque la misma compañía reveló ese día un plan de emisión de acciones en EE.UU. por valor de 29.000 millones de dólares.
Sin embargo, la volatilidad extrema en sí misma ya es una señal de advertencia. Larry McDonald, de Bear Traps Report, señala que es extremadamente raro ver fluctuaciones en la capitalización bursátil de acciones de semiconductores de cientos de miles de millones de dólares en cuestión de horas, algo que históricamente suele ocurrir cerca de máximos o mínimos importantes del mercado.
BCA Research recomienda poner fin a la estrategia alcista que se ha más que duplicado desde principios de año —es decir, comprar semiconductores de mercados emergentes y vender en corto las megacap de computación en la nube de las 'Siete Magníficas' tecnológicas que los financian. BCA señala que la volatilidad implícita a un mes del índice Kospi de Corea del Sur ya ha superado sus picos históricos, y que históricamente este nivel suele aparecer en "fondos de mercado bajista, no en máximos históricos", lo que indica que el movimiento actual es una característica de tope impulsada por "fuerzas altamente especulativas amplificadas".
McDonald también advierte que la proximidad del fin de mes, fin de trimestre y el largo fin de semana festivo en EE.UU. históricamente suele coincidir con grandes reasignaciones de capital y una actividad de mercado baja en verano; la densa agenda de ofertas públicas iniciales (OPIs) consumirá la capacidad del mercado para absorber liquidez, y las grandes ventas por parte de 'insiders' suelen ser un precursor de que se acerca un tope. Para los inversores que aún mantengan posiciones largas en chips, el repunte de Micron después del cierre podría ofrecer un momento relativamente bueno para salir en niveles altos.
