September 2024, The Fed secara resmi memulai penurunan suku bunga. Saat itu, median dot plot menggambarkan garis yang jelas: akhir 2025 turun ke 3,4%, turun lagi 4 kali.
6 kuartal telah berlalu. SEP Maret yang dirilis kemarin memberitahu kita bahwa garis ini telah sepenuhnya berubah bentuk.
The Fed mempertahankan suku bunga pada 3,50%-3,75%, pasar tidak terkejut. Namun, hal-hal yang terjadi di dalam dot plot lebih layak untuk dianalisis daripada keputusan suku bunga itu sendiri. Dari 19 anggota, 7 orang berpendapat tahun ini tidak seharusnya menurunkan suku bunga, 7 orang berpendapat seharusnya turun 1 kali. Terbagi dua dengan sempurna. Median tidak berubah, konsensus telah runtuh.
Kami menggunakan tiga grafik di bawah ini untuk memahami secara singkat bagaimana The Fed selangkah demi selangkah mengejar kenyataan untuk memperbaiki ekspektasi, seberapa besar perbedaan internal, dan mengapa prediksi inflasi mereka kemungkinan besar kembali diremehkan.
Runtuhnya Ekspektasi Penurunan Suku Bunga
Menurut data resmi SEP The Fed, ketika penurunan suku bunga dimulai pada September 2024, median dot plot memprediksi suku bunga akhir tahun 2025 adalah 3,4%, berarti turun 4 kali lagi dari level 4,75%-5,00% saat itu.
Tiga bulan kemudian, pada SEP Desember, angka ini melonjak ke 3,9%. Hanya tersisa ruang untuk 2 kali penurunan. Setelah itu, melalui empat pembaruan SEP pada Maret, Juni, September, dan Desember 2025, prediksi akhir tahun 2025 tidak pernah kembali ke 3,4%. Suku bunga aktual akhir tahun 2025 berada di kisaran 3,50%-3,75%, 25 basis point lebih tinggi dari ekspektasi saat penurunan suku bunga dimulai.
Prediksi untuk tahun 2026 mengikuti jalan yang sama. September 2024, The Fed memprediksi suku bunga akhir tahun 2026 turun ke 2,9%. Hingga SEP Maret kemarin, angka ini stabil di 3,4%, 50 basis point lebih tinggi dari ekspektasi awal.
Perjalanan garis biru dan oranye mengatakan hal yang sama: siklus penurunan suku bunga memang dimulai, tetapi penilaian The Fed sendiri terhadap titik akhir suku bunga terus bergerak naik.
Kecepatan pergeseran ini terlihat lebih jelas dalam kerangka waktu yang lebih panjang. September 2024, The Fed baru saja menurunkan suku bunga dari puncak 5,25%-5,50% menjadi 4,75%-5,00%. Saat itu, pasar sangat percaya diri dengan jalur penurunan suku bunga. CME FedWatch一度给出 2025 年降 4-5 次的隐含概率。 CME FedWatch一度 memberikan probabilitas tersirat penurunan 4-5 kali pada tahun 2025. Hasilnya, prediksi The Fed sendiri yang lebih dulu berubah — pada Desember, langsung memotong setengah ruang penurunan suku bunga, garis biru melonjak dari 3,4% ke 3,9%, lonjakan tunggal kuartal 50 basis point. Setelah itu, tidak peduli bagaimana data ekonomi berfluktuasi, garis ini tidak pernah kembali.
Dengan kata lain, hanya 3 bulan setelah siklus penurunan suku bunga dimulai, dot plot sudah menginjak rem pada jalur penurunan suku bunga.
7:7, The Fed Tidak Dapat Melihat Arah dengan Jelas
Median adalah sebuah angka, menyembunyikan perpecahan di balik angka tersebut.
Menurut dot plot Figure 2 SEP Maret The Fed (diolah oleh BondSavvy), distribusi suara 19 peserta untuk suku bunga akhir tahun 2026 adalah: 7 orang tidak menurunkan suku bunga, 7 orang turun 1 kali, 2 orang turun 2 kali, 2 orang turun 3 kali, 1 orang turun 4 kali.
7:7, terbagi dua dengan sempurna. 14 orang terkonsentrasi pada dua pilihan "mempertahankan status quo" dan "turun 1 kali", hanya 5 orang yang memperkirakan penurunan suku bunga lebih dari 1 kali.
Dibandingkan dengan SEP Desember 2025, perubahannya drastis. Pada Desember, masih ada 12 orang yang memperkirakan penurunan 2 kali atau lebih, hingga Maret hanya tersisa 5 orang. Powell juga mengonfirmasi pergeseran ini dalam konferensi pers: "4 hingga 5 orang berubah dari ekspektasi turun 2 kali menjadi turun 1 kali."
Perpecahan simetris seperti ini sangat jarang terjadi dalam sejarah FOMC. Menurut penelitian Fed San Francisco tahun 2023 (Bundick & Smith), perbedaan internal dot plot hampir nol selama pandemi 2020, kemudian secara bertahap meningkat seiring siklus kenaikan suku bunga. Namun, perbedaan di masa lalu terutama adalah "perdebatan besaran" — apakah harus naik 25 atau 50 basis point, arahnya konsisten. Perbedaan pada Maret 2026 adalah "perdebatan arah": apakah harus turun atau tidak.
Median 3,4% tidak berubah, tetapi di bawah 3,4% ini ada dua kelompok yang menarik ke arah berlawanan.
Yang lebih perlu diperhatikan adalah cara distribusi menyempit. Dot plot Desember tersebar sangat luas, dari penurunan besar-besaran hingga tidak melakukan apa-apa. Dot plot Maret justru menyempit — 14 titik berjejal di antara dua pilihan — tetapi ini bukan karena konsensus menguat, melainkan dua kubu yang berlawanan masing-masing menguat. Ketidakpastian yang tersebar berubah menjadi perpecahan yang terkonsentrasi. Ini lebih berbahaya daripada tersebar, karena setiap kejutan data inflasi dapat membuat salah satu kelompok berbalik secara kolektif, menyebabkan median berubah melompat.
Fed Selalu Meremehkan Inflasi
Akar perdebatan suku bunga adalah perdebatan inflasi.
Menurut data SEP各期 The Fed, pada Desember 2024, The Fed首次给出 2026 年 PCE 通胀预测:2.1%. The Fed首次 memberikan prediksi inflasi PCE 2026: 2,1%. Sejak itu, setiap kuartal direvisi ke atas. Maret 2025 2,2%, Juni 2,4%, September 2,6%. Desember sempat turun ke 2,4%, hingga Maret 2026 melonjak lagi ke 2,7%. 6 kuartal, kumulatif direvisi naik 0,6 poin persentase.
Pola ini bukan pertama kalinya muncul. Inflasi PCE 2025 menempuh jalan yang persis sama. Desember 2024 The Fed memprediksi PCE 2025 sebesar 2,5%, kemudian setiap kuartal direvisi ke atas menjadi 2,7%, 3,0%, 3,0%, 2,9%. Menurut data Biro Analisis Ekonomi AS (BEA), PCE同比 Desember 2025 aktual adalah 2,9%. The Fed menghabiskan satu tahun penuh untuk mengejar, dan baru pada rilis terakhir nyaris menyamai.
Sekarang The Fed mengatakan PCE 2026 adalah 2,7%. Garis putus-putus oranye pada grafik menandai nilai aktual 2025 sebesar 2,9%. Menurut catatan sejarah mereka sendiri, 2,7% kemungkinan besar kembali menjadi titik awal, bukan titik akhir. Bukan konspirasi, ini pola. Prediksi real-time The Fed terhadap inflasi dalam dua tahun terakhir hanya memiliki satu arah — mengejar kenaikan.
Yang patut diperhatikan secara terpisah adalah inti PCE. SEP Maret merevisi prediksi inti PCE 2026 dari 2,5% pada Desember menjadi 2,7%, revisi naik tunggal kuartal 0,2 poin persentase, merupakan调幅 terbesar di antara semua indikator. Inti PCE menghilangkan fluktuasi makanan dan energi, dianggap The Fed sebagai indikator arah angin inflasi yang lebih dapat diandalkan. Ketika prediksi indikator ini direvisi ke atas, ini menunjukkan bahwa masalahnya bukan pada fluktuasi harga minyak, melainkan kelekatan inflasi underlying yang melampaui ekspektasi.
Dalam SEP Maret yang sama, prediksi PDB direvisi dari 2,3% pada Desember menjadi 2,4%, tingkat pengangguran dipertahankan 4,4% tidak berubah. Ekonomi sedikit lebih baik, inflasi lebih bandel, namun jalur suku bunga tidak berubah.
Ada ketegangan antara tiga penilaian ini. Jika inflasi lebih bandel dari yang diharapkan, mengapa jalur suku bunga tidak berubah? Perpecahan 7:7 memberikan jawabannya — bukan karena The Fed menganggap suku bunga tidak perlu berubah, melainkan karena penilaian internal The Fed sendiri terhadap jalur inflasi pada dasarnya terpecah.
Menurut data CME FedWatch, pricing pasar saat ini untuk全年 2026 adalah: probabilitas 32,5% turun 50 basis point (2 kali), probabilitas 25,9% turun 75 basis point (3 kali), probabilitas 21,1% hanya turun 1 kali. Ekspektasi tertimbang pasar sekitar 50 basis point, lebih dovish daripada median The Fed yang 25 basis point. Namun, perbedaan antara skenario probabilitas tertinggi dan median The Fed, kebetulan memetakan perpecahan internal 7:7 The Fed.
Tidak ada yang tahu jawabannya. Termasuk The Fed sendiri.
