Source : Coin Stories
Compilé par : Felix, PANews
James Seyffart, analyste ETF senior chez Bloomberg Intelligence, est de retour dans « Coin Stories » pour une analyse approfondie des dernières tendances dans le domaine des ETF : de la stratégie surprenante de « diamond hands » des détenteurs d'ETF Bitcoin lors d'une baisse de 50 %, à la décision historique de Morgan Stanley de lancer son propre ETF Bitcoin.
Animateur : Cela fait un moment que nous n'avons pas parlé des ETF. Commençons par le Bitcoin, quelle est la situation actuelle des ETF Bitcoin ?
James : Parler uniquement des entrées et sorties de fonds n'est peut-être pas très excitant, mais je pense qu'il est bon de faire un point d'étape occasionnel pour vous et votre audience. Il y a près d'un an, vers avril 2025 (ou un peu avant), nous avons vécu un krach. Depuis ce point bas jusqu'au 10 octobre, environ 250 à 300 milliards de dollars sont entrés dans les ETF Bitcoin, ce qui est excellent. Mais à partir du 10 octobre, environ 90 milliards de dollars sont sortis. Les médias en parlaient comme si c'était la fin du monde, évoquant une fuite massive des capitaux. Mais si on prend du recul, on voit qu'avant cela, plus de 250 milliards de dollars étaient entrés en quelques mois, donc 90 milliards de sorties ne sont pas un problème. Les fonds entrent et sortent, c'est comme ça que fonctionnent les ETF. Ce que l'on veut voir, c'est une tendance à la hausse à long terme. Ainsi, du 23 février à fin mars, il y a eu en fait des entrées de fonds assez importantes. Beaucoup de sorties se sont inversées, avec environ 20 à 25 milliards de dollars qui sont revenus. Bien que toutes les sorties ne se soient pas inversées, la situation s'est stabilisée, les prix aussi, et nous atteignons presque chaque semaine des plus bas plus élevés. Donc les ETF Bitcoin se portent très bien, ils ont bien géré cette situation, il n'y a aucun découplage sur le marché. Les achats continuent. Nous savons grâce aux fichiers 13F que certains conseillers en investissement et fonds hedge ont vendu au quatrième trimestre. Je pense que cela est largement lié au trading de base, donc certaines des sorties que j'ai mentionnées sont probablement presque sans rapport avec le mouvement des prix. C'est davantage dû au trading de base : lorsque vous vendez des contrats futures à découvert et achetez au spot, vous pouvez obtenir un rendement sans risque, comme beaucoup d'invités en ont parlé. Mais je veux souligner que si un actif baisse de plus de 50 % et que les sorties de fonds (90 milliards) représentent moins de 15 % des entrées totales des deux premières années suivant le lancement, c'est vraiment excellent. Ce qui s'est finalement passé, c'est que les OG ont vendu du Bitcoin, et les détenteurs d'ETF Bitcoin sont en fait les vrais « diamond hands », ils détiennent fermement.
Animateur : C'est exactement le point que je voulais approfondir. Parce que j'ai vu que toi et Eric Balchunas avez tweeté que personne ne s'attendait à ce que les investisseurs puissent résister à un repli aussi important que 50 %, mais dans le monde des ETF, ils l'ont fait, ils ont tenu bon au lieu de vendre.
James : Oui. Nous avions dit au lancement des ETF que beaucoup de détracteurs pensaient que « les détenteurs seraient faibles, qu'ils vendraient à la moindre secousse ». Mais la réalité est que si vous êtes détenteur d'un ETF, vous n'avez probablement pas été vendu ce produit. Vous avez pris l'initiative de vous renseigner sur ce qu'est un ETF, sur quel est l'actif sous-jacent, puis vous avez pris une décision. En vous renseignant, vous avez compris que cet actif a connu historiquement de nombreux replis de 70 % à 80 %. Et comme les investisseurs de Vanguard, ils mettent de l'argent sur leur compte d'investissement toutes les deux semaines, beaucoup le font simplement pour atteindre un objectif d'allocation d'actifs défini. Nous en avions discuté avant le lancement des ETF : qu'en serait-il d'une allocation de 1 %, 3 % ou 5 % ? Ce n'est pas comme les bitcoiners qui ont 80 % de leur patrimoine. Pour ces détenteurs d'ETF, ce n'est qu'une petite partie de leur portefeuille. Donc si ce n'est que 3 % de l'allocation, même si ça baisse de 50 %, c'est un peu ennuyeux, mais ce n'est pas grave, ils ne vont pas vendre et fuir. Je pense que ce qui se passe actuellement, c'est que les gens vont plutôt racheter lors du rééquilibrage de leur portefeuille. Si votre objectif est une allocation de 5 %, après une division par deux, elle devient 2,5 %. Lorsque vous rééquilibrez votre portefeuille trimestriellement ou annuellement, vous rachetez pour revenir à 5 %. Et inversement en cas de hausse. Alors que l'importance des ETF Bitcoin grandit, c'est l'une des raisons pour lesquelles nous verrons la volatilité des prix s'atténuer. En théorie, vous ne devriez plus voir d'exubérance extrême au sommet, ni d'effondrement total. C'est ce qui se passe actuellement, nous n'avons pas vu un repli de 70 % sous 40 000 dollars, ni d'exubérance extrême au sommet. Fondamentalement, tout le monde le dit, mais je pense que vous le voyez dans les ETF, et il y a une bonne raison à cela.
Animateur : Peux-tu partager qui achète et détient ces ETF ? Nous les voyons dans les fonds de dotation universitaires et les fonds de pension, j'ai entendu que IBIT était le plus gros holding de l'Université Harvard ?
James : Oui, ces fichiers 13F ne montrent que les participations en actions. Heureusement, comme les ETF entrent dans le cadre de cette norme de reporting, nous pouvons voir qui détient des ETF, mais nous ne voyons que les positions longues. Les fonds hedge sont de grands utilisateurs d'ETF, mais sur une base nette, ils ont tendance à être vendeurs à découvert. Donc je dois préciser, nous ne connaissons pas les détails du fonds de dotation de Harvard, mais ils détiennent en effet une grande proportion. L'Université Yale détient également ces actifs, y compris l'Ethereum. Les plus gros acheteurs restent les conseillers en investissement, les conseillers en patrimoine et les courtiers, c'est-à-dire les particuliers ordinaires avec des revenus moyens à élevés qui ont généralement un conseiller pour gérer leur argent. Néanmoins, les 13F sont limités. Fin septembre 2025, la proportion de détenteurs que nous connaissions était d'environ 27 %. Même après avoir vu quelques sorties de fonds hedge et de conseillers au quatrième trimestre, ce chiffre est descendu à environ 25 % maintenant. Cela signifie que nous ne connaissons l'identité que d'environ un quart des détenteurs, ce qui signifie aussi que la grande majorité est détenue par des particuliers via des plateformes de courtage comme Robinhood ou Schwab, ou par des institutions internationales qui n'ont pas à déposer de formulaire 13F. En ce qui concerne les institutions, la plupart sont des conseillers en investissement, au niveau 13F, ce sont eux les institutions.
Animateur : Il y a 11 ETF approuvés, c'est ça ? Comment se portent-ils ? Et Morgan Stanley va bientôt entrer sur le marché ?
James : Oui, il y en a probablement 12 maintenant. Vous pouvez aussi compter les produits à terme, les produits tamponnés avec plafond d'options et les produits d'achat d'options couvertes, les produits liés au Bitcoin forment désormais un sous-écosystème complet, et ils se portent tous bien. Beaucoup disent comment peut-il y avoir autant de produits, mais cela dépend des entrées de fonds, même le plus petit a plusieurs centaines de millions de dollars d'actifs et est rentable. En termes de classement, l'IBIT de BlackRock est largement en tête en volume de transactions, actifs, entrées de fonds, etc. Derrière il y a le HODL de Vaneck, Bitwise, le FBTC de Fidelity, etc., tous ces fonds fonctionnent bien. Pour un ETF, l'essentiel est de savoir s'il attire des fonds, si la taille des actifs est suffisante et si le produit est rentable, et tout cela se produit actuellement.
Ensuite vous mentionnez que Morgan Stanley va lancer un ETF Bitcoin, c'est énorme. Rappelez-vous le slogan de 2017 était « Long Bitcoin, Short the Banks », et maintenant l'une des plus grandes banques des États-Unis s'apprête à lancer un ETF Bitcoin. C'est très rare que Morgan Stanley émette un ETF sous sa propre marque, ils ont « leurs propres actifs », leurs clients sur leur plateforme ont plus de 6 000 milliards de dollars d'actifs. Lorsque les clients demandent Bitcoin et veulent l'inclure dans leur portefeuille, puisqu'ils peuvent le faire eux-mêmes au lieu de donner leur argent à un autre émetteur, ils avancent naturellement. Bien que certains partisans du Bitcoin estiment que les banques assimilent ce qu'ils voulaient bouleverser, c'est absolument un événement majeur.
Animateur : Penses-tu que c'est le début de l'entrée de toutes les grandes banques dans ce domaine et de l'émission de leurs propres ETF ?
James : Honnêtement, j'ai été surpris lorsque Morgan Stanley a déposé une demande pour des ETF Bitcoin, Ethereum et Solana en même temps. Ils arrivent tard, et pour le moment le produit ne semble pas différencié, c'est juste un autre produit spot. Il y a d'autres produits en cours de demande qui visent à offrir une approche unique du Bitcoin, comme les choses mentionnées précédemment concernant les options d'achat couvertes. Il y a aussi ceux qui le combinent avec des crédits carbone, c'est pour répondre aux institutions inquiètes des problèmes liés au minage de Bitcoin, nous n'avons pas besoin d'approfondir ce sujet, mais vous comprenez pourquoi une institution voudrait ce genre de produit.
D'après les documents de demande actuels, cela semble être juste un autre produit Bitcoin spot ordinaire. Relativement peu différencié, du moins je ne le vois pas, et je n'ai pas peur d'être corrigé. Donc c'est intéressant qu'ils entrent sur ce terrain à ce stade, mais comme je l'ai dit, parce qu'ils ont l'avantage d'avoir leur propre clientèle. Je ne pense pas que les autres banques suivront nécessairement. Morgan Stanley est particulièrement grand. Mais j'avais aussi une prémisse supplémentaire, je ne m'attendais de toute façon pas à ce que Morgan Stanley lance cela.
Animateur : Y a-t-il eu des changements concernant les rachats en nature ?
James : Bonne question, cela devient de plus en plus important. Pendant les premières années, les émetteurs qui voulaient des rachats en nature (échanger des Bitcoin contre des parts d'ETF, et vice versa) n'étaient pas autorisés, maintenant ils le sont. Auparavant, vous deviez passer par le processus de « création en espèces ». Il y avait tout un tas d'étapes de circulation de fonds inutiles, car à l'époque les banques et market makers spécifiques qui faisaient le marché dans ces ETF n'étaient pas autorisés à toucher au marché crypto. Donc ils devaient passer par des flux de trésorerie, et devaient avoir des filiales capables de gérer ces liquidités. L'ETF lui-même devait aller acheter du Bitcoin, généralement via un desk de trading d'un prime broker, comme CoinDesk ou certains autres prestataires.
Animateur : Et maintenant, le modèle que nous venons de discuter peut être utilisé.
James : Oui, l'efficacité du produit devient super élevée. Si vous achetez IBIT ou FBTC aux États-Unis, l'écart n'est que de quelques cents, et il n'y a pratiquement pas de frais de transaction, ce qui est énorme pour l'efficacité des ETF. Maintenant, ils se connectent au marché physique. Pour le moment, seuls les participants autorisés, c'est-à-dire les grandes banques, peuvent le faire, mais par exemple VanEck a un produit sur l'or où, dès qu'un particulier détient un certain montant, il peut faire livrer l'or directement à son domicile. Donc dans les prochaines années, je ne doute pas que si vous avez 10 000 à 20 000 dollars dans un ETF Bitcoin, une fois approuvé sur liste blanche, ils enverront directement le Bitcoin à votre adresse de portefeuille. Contrairement à l'or qui est lourd, le Bitcoin est envoyé instantanément. En raison de la concurrence entre les émetteurs, cela pourrait devenir à l'avenir un moyen moins cher et plus efficace d'obtenir une exposition au Bitcoin que via un exchange centralisé.
Animateur : Une chose que je voulais demander, la plupart de ces émetteurs d'ETF utilisent le même dépositaire, n'est-ce pas un risque ?
James : Oui. Coinbase garde en custody la majeure partie du Bitcoin de Michael Saylor, et garde également environ 2/3 ou 3/4 du Bitcoin des ETF. Bien qu'il y ait maintenant de nombreuses demandes visant à diversifier les dépositaires, comme BlackRock qui a choisi trois fournisseurs de staking, BitGo et Gemini sont respectivement dépositaires de certaines sociétés, mais en fin de compte, la concentration reste élevée sur Coinbase. Donc les données que vous voyez sur les avoirs de ces ETF, une grande partie est dans les coffres de Coinbase. Mais c'est l'« effet Lindy », plus vous êtes longtemps sur le marché, plus on vous fait confiance, les émetteurs les choisissent encore dans ce processus. C'est définitivement quelque chose que je surveille et qui m'inquiète un peu.
Animateur : Beaucoup de partisans du Bitcoin sont déçus que l'or surperforme le Bitcoin comme couverture contre l'inflation et la dépréciation monétaire. Comment sont les flux de fonds des ETF sur l'or ?
James : Plus tôt, nous parlions des sorties de fonds des ETF Bitcoin entre octobre et février, et pendant cette période, l'or était exactement l'inverse, les fonds affluaient comme une marée dans les ETF sur l'or. Le prix de l'or a également dépassé les 5000 dollars. Mais ironiquement, maintenant la direction s'est inversée, des fonds importants sortent de l'or, mais comme pour le Bitcoin, les entrées précédentes étaient bien supérieures aux sorties des dernières semaines. Sur les 8 derniers mois, les flux de Bitcoin et d'or ont été presque négativement corrélés. Parce que pendant cette période, le Bitcoin a tradé très proche des actions technologiques. Lorsque le Bitcoin est tombé en dessous de 60 000 dollars, personne n'a acheté la baisse, tout le monde a attendu, et les fonds ne sont revenus que lorsque le prix s'est stabilisé au plus bas. C'est la même chose pour l'or, les gens en sortent maintenant. C'est parce que les gens ont tendance à vendre ce qui a monté, par exemple si à cause d'un événement en Iran vous voulez détenir du cash, allez-vous vendre un actif qui a baissé de 50 % ou un actif qui a gagné 50 % ? Clairement le second. C'est le phénomène de retour à la moyenne du marché.
Animateur : Quel est le plus grand ETF sur l'or ?
James : GLD. C'est le SPDR Gold Trust, une collaboration entre State Street et le World Gold Council, mais ils ont aussi GLDM, une version mini, avec des frais de gestion bien moins chers. Ensuite il y a l'IAU de BlackRock, et la version mini et moins chère IUM. Mais ils font tous la même chose, généralement garder de l'or dans un coffre à Londres, c'est tout.
Animateur : Comment se comparent-ils en taille et liquidité aux ETF Bitcoin ?
James : La liquidité est similaire. Mais les ETF sur l'or sont bien plus grands. Le premier ETF sur l'or a été lancé en 2004, il a permis aux gens de faire pour la première fois une allocation à long terme sur l'or, et a amené un marché haussier qui a duré jusqu'en 2011. En décembre 2024, la taille totale des ETF Bitcoin avait rapidement rattrapé celle des ETF sur l'or, à quelques dizaines de milliards de dollars près. Mais après la vente du Bitcoin, et avec la « double bonne nouvelle » de la flambée des prix et de l'afflux de fonds dans l'or en 2025, la taille des ETF sur l'or est maintenant presque le double de celle des ETF Bitcoin.
Animateur : Penses-tu que le Bitcoin peut encore rattraper ?
James : Notre point de vue est que les ETF Bitcoin finiront par dépasser la taille des ETF sur l'or, mais pour le moment cela ne semble pas certain. Les raisons pour lesquelles les gens achètent des ETF Bitcoin sont multiples : certains le voient comme de « l'or numérique » ou un outil de diversification, d'autres adhèrent au récit de Michael Saylor sur l'actif numérique comme réserve de valeur. En comparaison, l'usage de l'or est unique (outil de diversification et couverture contre la dépréciation monétaire). Parallèlement, le marché trade actuellement le Bitcoin comme un « actif de croissance risqué ». Donc le Bitcoin peut servir de « sauce piquante » pour la croissance de liquidité dans un portefeuille, donc je pense que ils finiront par rattraper l'or, c'est juste que la tendance actuelle est inverse.
Animateur : Tout le monde sait que le Bitcoin représente une petite part dans les portefeuilles. Mais j'ai découvert qu'en fait, presque personne ne détient d'or. L'allocation actuelle des conseillers en investissement dans l'or est faible. Penses-tu que cela va changer ? Qu'elle augmentera progressivement à 3-5 % ?
James : Oui. Le problème avec l'or est que beaucoup de conseillers pensent que c'est juste une « pierre de compagnie », sans raison de la détenir. Mais je pense que cela va vraiment changer, surtout parce que nous nous dirigeons vers un monde multipolaire. De nombreuses études montrent que si vous remplacez les obligations dans un portefeuille 60/40 par de l'or, le résultat à long terme est presque le même. Certains se plaignent que l'or n'a pas monté lors de la flambée de l'inflation, c'est parce que l'or, comme le Bitcoin, a une corrélation presque nulle avec l'inflation à court terme, ce n'est pas un outil de couverture à court terme. C'est un outil de protection à long terme contre la dépréciation monétaire, en raison de sa faible corrélation, c'est un excellent actif de diversification. Le Bitcoin a une corrélation d'environ seulement 0,2 à 0,3 avec les autres actifs traditionnels, ce qui est excellent pour la diversification. Comme le marché a été très volatile, le repli des métaux précieux ressemble même un peu à celui des actifs numériques, en particulier l'argent.
Animateur : Oui, peux-tu prendre du recul et donner ton avis sur le marché dans son ensemble ? Parce que le marché actions est fort, mais il y a des secousses dans le crédit privé qui affectent les valorisations. Comment vois-tu les 6 à 12 prochains mois ?
James : Il y a toujours des gens sur le marché qui signalent diverses crises géopolitiques et de remplacement par l'IA, c'est facile d'avoir l'air intelligent. Mais je suis un bull à long terme, la logique sous-jacente est que les gens travaillent dur chaque jour pour améliorer le monde, donc je garde mon argent investi en actions et actifs risqués. En ce qui concerne le crédit privé, les sociétés de développement commercial (BDC) cotées en bourse se tradent actuellement avec une décote de plus de 20 %, ce qui montre une inquiétude importante. Il n'y a pas de fumée sans feu, il y a déjà eu de réelles fraudes dans le crédit privé. Et le crédit privé est fortement biaisé vers le secteur des logiciels, et avec l'IA qui réduit le coût de développement de nouveaux logiciels presque à zéro, on craint que les prêts à ces entreprises de logiciels ne soient pas remboursés. Le marché est en train de valoriser de sérieux problèmes dans le crédit privé, ces produits à durée déterminée sont très peu liquides, dès que vous voulez sortir, vous ne pouvez pas récupérer votre argent. Espérons que les conseillers en investissement ont bien expliqué ce risque d'illiquidité en vendant ces produits.
Animateur : Je voulais aussi demander à propos des produits dérivés liés au Bitcoin, comme le crédit numérique de Strategy. Penses-tu que nous verrons à l'avenir des ETF incluant ces instruments d'actions privilégiées perpétuelles ?
James : Oui, il existe déjà des ETF sur les actions privilégiées sur le marché, et quelques ETF investissant dans les capitaux propres et la dette des sociétés de trésorerie d'actifs numériques. Bien que les entrées de fonds ne soient pas encore très importantes, si cette niche continue de croître, elles finiront probablement par être regroupées dans des ETF axés sur les sociétés ayant du Bitcoin dans leur bilan.
Animateur : Nous sommes dans une période chaotique où tout le monde est nerveux, crises géopolitiques, peur d'être remplacé par l'IA, etc., qu'est-ce que tu surveilles de plus près, que veux-tu que les gens sachent ?
James : Je surveille de près où les gens placent leur argent. Ironiquement, nous voyons le marché se diversifier énormément. L'année dernière, tout le monde parlait des sept grandes tech (MAG 7), mais en fait depuis le troisième trimestre 2025, elles ont performé de manière moyenne. Ce qui a mieux performé, ce sont les petites capitalisations, les actifs physiques et les actions internationales. Donc je dirais, la diversification est extrêmement importante.
De plus, au cours des 6 derniers mois, presque rien n'a vraiment servi de couverture ou n'a été négativement corrélé : le Bitcoin a baissé, l'or a baissé, les obligations n'ont pas joué leur rôle de diversification. La seule chose qui a servi de diversification, c'est la trésorerie. C'est la « mort des instruments de couverture », à part opérer des produits dérivés d'options extrêmement complexes, les gens ordinaires ne peuvent probablement compter que sur le maintien d'un portefeuille diversifié et la détention d'une partie de cash.
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