· Alta concentración de ingresos: En 2025, Base contribuyó con aproximadamente el 71% de los ingresos del secuenciador de Superchain. Esta tendencia de concentración se está intensificando, pero la proporción que Coinbase paga a Optimism se mantiene fija en un 2,5%.

· Divergencia entre precio y ecosistema: El token OP se ha desplomado un 93% desde su máximo histórico ($4.84 → $0.32), mientras que el Valor Total Bloqueado (TVL) de Base creció un 48% en el mismo período ($3.1 mil millones → $5 mil millones). El mercado ya se ha dado cuenta de que el crecimiento de Base no beneficia a los tenedores de OP, pero aún no ha considerado el riesgo de una posible salida de Base.

· Barrera técnica cero: OP Stack utiliza el protocolo de código abierto MIT, lo que significa que Coinbase puede bifurcarlo en cualquier momento. Actualmente, el único vínculo que mantiene a Base en Superchain es la relación de gobernanza, y un token BASE con gobernanza independiente cortaría este lazo por completo.

· Alianza frágil: Optimism otorgó a Base 118 millones de tokens OP para garantizar una cooperación a largo plazo, pero limitó su poder de voto al 9% del suministro total. Esto no es una verdadera alineación de intereses, sino una participación minoritaria con una 'opción de salida'. Si una renegociación hace que el precio de OP caiga, para Coinbase será un buen negocio renunciar al valor de esta subvención a cambio de eliminar el reparto de ingresos.

Base, la red L2 de Coinbase, contribuyó con aproximadamente el 71% de los ingresos del secuenciador de Superchain en 2025, pero solo pagó el 2,5% de eso al Colectivo Optimism. OP Stack utiliza el protocolo de código abierto MIT; técnica y legalmente, no hay nada que impida a Coinbase amenazar con irse para renegociar los términos o construir una infraestructura independiente que haga que la membresía de Superchain sea nominal. Los tenedores de OP están expuestos a una dependencia de ingresos de una única contraparte, con un riesgo a la baja enorme, y creemos que el mercado aún no es plenamente consciente de esto.

1. Toma el 71% de los ingresos, paga solo el 2,5% de 'alquiler'

Cuando Optimism firmó el acuerdo con Base, asumió que ninguna cadena dominaría la economía de Superchain, evitando un desequilibrio en el reparto de ingresos. El reparto de tarifas se calcula como el «2,5% de los ingresos de la cadena» o el «15% de las ganancias de la cadena (ingresos menos costos de Gas en L1)», lo que sea mayor, lo que parecía razonable para un ecosistema colaborativo y diversificado de Rollups.

Pero esa suposición fue errónea. En 2025, Base generó 74 millones de dólares en ingresos de la cadena, representando más del 71% de todas las tarifas de secuenciador de las cadenas OP, pero solo pagó el 2,5% al Colectivo Optimism. Esto significa que Coinbase obtuvo 28 veces el valor que aportó. Para octubre de 2025, el TVL de Base alcanzó los 5 mil millones de dólares (crecimiento del 48% en seis meses), convirtiéndose en la primera L2 de Ethereum en superar ese umbral. Desde entonces, su dominio solo ha aumentado.

Los mecanismos de subsidio exacerban este desequilibrio. Aunque Base domina la creación de ingresos, la red principal de OP, que comparte el 100% de sus ganancias con el Colectivo, asume una responsabilidad desproporcionada en la contribución al ecosistema. En esencia, la red principal de OP está subsidiando la cohesión política de esta alianza, mientras que su miembro más grande paga la parte más pequeña.

¿A dónde van estas tarifas? Según la documentación oficial de Optimism, los ingresos del secuenciador fluyen hacia la tesorería del Colectivo Optimism. Hasta la fecha, esta tesorería ha acumulado más de 34 millones de dólares en tarifas de Superchain, pero estos fondos aún no se han utilizado o asignado a ningún proyecto específico.

El «volante» previsto (las tarifas financian bienes públicos → los bienes públicos fortalecen el ecosistema → el ecosistema genera más tarifas) simplemente no ha comenzado a girar. Los programas actuales como RetroPGF y las subvenciones al ecosistema se financian con la emisión de nuevos tokens OP, no con el ETH de la tesorería. Esto es importante porque socava la propuesta de valor central de unirse a Superchain. Base contribuye con aproximadamente 1.85 millones de dólares anuales a una tesorería que no ofrece un retorno económico directo a las cadenas miembros que pagan.

La participación en la gobernanza también es reveladora. Base publicó su «Manifiesto de participación en la gobernanza de Optimism» en enero de 2024. Desde entonces, no ha habido acción pública: ni propuestas, ni discusiones en foros, ni participación visible en la gobernanza. Como cadena que contribuye con más del 70% del valor económico de Superchain, Base está notablemente ausente en el proceso de gobernanza que dice querer participar. Incluso el propio foro de gobernanza de Optimism rara vez menciona a Base. El valor de la «gobernanza compartida» parece ser, para ambas partes, solo sobre el papel.

Por lo tanto, el «valor» de la membresía de Superchain sigue siendo completamente futuro: interoperabilidad futura, influencia futura en la gobernanza, efectos de red futuros. Para una empresa pública que debe rendir cuentas a sus accionistas, el «valor futuro» es difícil de defender cuando los costos actuales son concretos y continuos.

La pregunta final es: ¿Tiene Coinbase algún incentivo económico para mantener el status quo? Y, cuando decida que ya no lo necesita, ¿qué pasará?

2. La 'bifurcación' que podría ocurrir en cualquier momento

Esta es la realidad legal detrás de todas las relaciones de Superchain: OP Stack es un bien público bajo el protocolo MIT. Cualquier persona en el mundo puede clonarlo, bifurcarlo o desplegarlo gratis, sin necesidad de permiso.

Entonces, ¿qué mantiene a cadenas como Base, Mode, Worldcoin y Zora dentro de Superchain? Según la documentación de Optimism, la respuesta es una serie de «restricciones blandas»: derecho a participar en una gobernanza compartida, actualizaciones y seguridad compartidas, fondos para el ecosistema y la legitimidad de la marca Superchain. Las cadenas eligen unirse voluntariamente, no por obligación.

Creemos que esta distinción es crucial al evaluar el riesgo de OP.

Piensa en lo que Coinbase perdería con una bifurcación: derecho a participar en la gobernanza de Optimism, la marca «Superchain», canales para coordinar actualizaciones de protocolo.

Luego piensa en lo que conservarían: el 100% de los 5 mil millones de dólares de TVL, todos los usuarios, todas las aplicaciones desplegadas en Base y unos ingresos anuales del secuenciador de más de 74 millones de dólares.

Para que las «restricciones blandas» funcionen, Base necesitaría obtener de Optimism algo que no pueda construir o comprar por sí misma. Pero hay evidencia de que Base ya está construyendo esa independencia. En diciembre de 2025, Base lanzó un puente directo a Solana, que utiliza la propia infraestructura de Coinbase y se basa en Chainlink CCIP, en lugar de depender del esquema de interoperabilidad de Superchain. Esto indica que Base no está esperando la solución de interoperabilidad de Superchain.

No afirmamos que Coinbase vaya a bifurcar mañana. Señalamos que el protocolo MIT es en sí mismo una «opción de salida» totalmente desarrollada, y las acciones recientes de Coinbase muestran que están reduciendo activamente su dependencia del valor proporcionado por Superchain. Un token BASE con un ámbito de gobernanza independiente completaría esta transición, transformando esas «restricciones blandas» de limitaciones significativas a asociaciones puramente ceremoniales.

Para los tenedores de OP, la pregunta es simple: si la única razón que mantiene a Base en Superchain es la fachada de una «alianza de ecosistema», ¿qué sucede cuando Coinbase decide que la obra ya no vale la pena?

3. La negociación, en realidad, ya ha comenzado

«Comenzar a explorar»: estas son las palabras estándar que usa cada L2 entre 6 y 12 meses antes de lanzar oficialmente un token.

En septiembre de 2025, Jesse Pollak anunció en la conferencia BaseCamp que Base estaba «comenzando a explorar» la emisión de un token nativo. Cuidadosamente añadió que «actualmente no hay planes concretos» y que Coinbase «no planea anunciar una fecha de lanzamiento pronto». Esto es notable porque, hasta finales de 2024, Coinbase había declarado explícitamente que no tenía planes de emitir un token para Base. Este anuncio se produjo meses después de que la red Ink de Kraken revelara sus planes para el token INK, marcando un cambio en el panorama competitivo de la tokenización de L2.

Creemos que la forma es tan importante como el contenido. Pollak describió el token como una «poderosa palanca para expandir la gobernanza, alinear los incentivos de los desarrolladores y abrir nuevas vías de diseño». Estas no son palabras neutrales. Actualizaciones de protocolo, parámetros de tarifas, subvenciones al ecosistema, selección de secuenciadores: estos son precisamente los ámbitos que actualmente gobierna la gobernanza de Superchain. Un token BASE con poder de gobernanza sobre estas decisiones se superpondría con la gobernanza de Optimism, y Coinbase ejercería un mayor dominio económico.

Para entender por qué un token BASE cambiaría fundamentalmente la relación, primero hay que entender el mecanismo de gobernanza actual de Superchain.

El Colectivo Optimism utiliza un sistema bicameral:

· Cámara de Tokens (tenedores de OP): Vota sobre actualizaciones de protocolo, subvenciones y propuestas de gobernanza.

· Cámara de Ciudadanos (tenedores de insignias): Vota sobre la asignación de fondos RetroPGF.

Los permisos de actualización de Base los controla una cartera multifirma 2/2, cuyos firmantes son Base y la Fundación Optimism: ninguna de las partes puede actualizar unilateralmente los contratos de Base. Una vez implementado por completo, el Consejo de Seguridad ejecutará las actualizaciones «según las instrucciones de la gobernanza de Optimism».

Esta estructura otorga a Optimism un control compartido sobre Base, no un control unilateral. La multifirma 2/2 es un control y equilibrio mutuo: Optimism no puede forzar una actualización que Base no quiera, pero Base no puede actualizar por sí sola sin la firma de Optimism.

Si Coinbase decide seguir el camino de otros tokens de gobernanza de L2 como ARB y OP, será inevitable un conflicto estructural. Si los tenedores de BASE votan una actualización del protocolo, ¿cuya decisión prevalece: la gobernanza de BASE o la de OP? Si BASE tiene su propio programa de subvenciones, ¿por qué los desarrolladores de Base esperarían el RetroPGF? Si la gobernanza de BASE controla la selección del secuenciador, ¿qué poder le queda a la multifirma 2/2?

Críticamente, la gobernanza de Optimism no puede impedir que Base emita un token cuyo ámbito de gobernanza se superponga al suyo. La «Ley de Cadenas» establece estándares de protección al usuario e interoperabilidad, pero no restringe lo que los gobernantes de una cadena pueden hacer con su propio token. Coinbase podría lanzar mañana un token BASE con pleno poder de gobernanza sobre el protocolo Base, y el único recurso de Optimism sería la presión política, es decir, esa «restricción blanda» que ya parece funcionar menos.

Otro ángulo interesante son las restricciones de una empresa pública. Sería la primera vez que una empresa pública主导 un evento de generación de tokens. Las emisiones y airdrops de tokens tradicionales buscan maximizar el valor del token para inversores privados y equipos fundadores. Pero Coinbase tiene un deber fiduciario para con los accionistas de COIN. Cualquier plan de distribución de tokens debe demostrar que mejora el valor empresarial de Coinbase.

Esto cambia las reglas del juego. Coinbase no puede simplemente hacer un airdrop para maximizar la buena voluntad de la comunidad. Necesitan una estructura que impulse el precio de las acciones de COIN. Una forma de hacerlo es utilizar el token BASE como palanca para renegociar una reducción en el reparto de ingresos de Superchain, aumentando así los ingresos retenidos de Base y, en última instancia, mejorando los estados financieros de Coinbase.

4. Refutación sobre el 'riesgo reputacional'

El argumento más sólido en contra de nuestra tesis es: Coinbase es una empresa pública que se posiciona como el estándar de «cumplimiento y cooperación» en el espacio cripto. Bifurcar OP Stack para ahorrar unos pocos millones de dólares al año en reparto de ingresos parece mezquino y dañaría su imagen de marca cuidadosamente mantenida. Este argumento merece consideración seria.

Superchain sí proporciona valor real. Su hoja de ruta incluye comunicación cross-chain nativa, y el Valor Total Bloqueado (TVL) de todas las L2 de Ethereum alcanzó un pico de aproximadamente 55.5 mil millones de dólares en diciembre de 2025. Base se beneficia de la composabilidad con la red principal de OP, Unichain y Worldchain. Abandonar este efecto de red tiene un coste.

Además, está la subvención de 118 millones de tokens OP. Para consolidar una «alianza a largo plazo», la Fundación Optimism otorgó a Base la oportunidad de recibir aproximadamente 118 millones de tokens OP en un plazo de seis años. En el momento del acuerdo, esta subvención valía alrededor de 175 millones de dólares.

Pero creemos que esta defensa malinterpreta la verdadera amenaza. La refutación asume una bifurcación pública y contundente. La ruta más probable es una renegociación suave: Coinbase utiliza el token BASE como palanca para obtener términos más favorables dentro de Superchain. Es probable que esta negociación ni siquiera sea noticia fuera de los foros de gobierno.

Volvamos al argumento de la interoperabilidad. Base ya ha construido de forma independiente un puente a Solana usando CCIP, al margen del esquema de interoperabilidad de Optimism. No están esperando la solución de interoperabilidad de Superchain. Están construyendo su propia infraestructura cross-chain en paralelo. Cuando estás resolviendo el problema por tu cuenta, la «restricción blanda» de las actualizaciones y la seguridad compartidas se vuelve menos importante.

Volvamos a la subvención de OP. El poder de Base para votar o delegar usando estas subvenciones está limitado al 9% del suministro votable. Esto no es una vinculación profunda, es una participación minoritaria con poder de gobernanza limitado. Coinbase no puede controlar Optimism con un 9%, pero Optimism tampoco puede controlar Base con ello. Al precio actual (aprox. $0.32), la subvención total de 118 millones vale unos 38 millones de dólares. Si una renegociación hace que el mercado haga caer el OP un 30% debido a expectativas de ingresos más bajas de Base, la pérdida contable de Coinbase en esta subvención sería insignificante comparada con la cancelación permanente o una reducción drástica del reparto de ingresos.

Reducir el repuesto del 2,5% sobre unos ingresos anualizados de más de 74 millones de dólares a un 0,5% ahorraría a Coinbase permanentemente más de 1.4 millones de dólares al año. En comparación, una depreciación única del valor de la subvención de OP de unos 10 millones de dólares es una cantidad menor.

A los inversores institucionales no les importa la política de Superchain. Les importa el TVL de Base, el volumen de transacciones y las ganancias de Coinbase. Una renegociación del reparto de ingresos no causaría fluctuaciones en el precio de COIN. Simplemente aparecería como una actualización de gobernanza ordinaria en el foro de Optimism y haría que el margen de beneficio del negocio L2 de Coinbase fuera un poco mejor.

5. Una única fuente de ingresos con una 'opción de salida' adjunta

Creemos que el mercado aún no ve a OP como un activo con riesgo de contraparte, pero debería hacerlo.

El token ha caído un 93% desde su máximo histórico de 4.84 dólares hasta aproximadamente 0.32 dólares, con una capitalización de mercado circulante de unos 620 millones de dólares. El mercado claramente ha revaluado a la baja a OP, pero creemos que aún no ha digerido completamente el riesgo estructural incrustado en el modelo económico de Superchain.

La divergencia del mercado lo ilustra. El TVL de Base subió desde 3.1 mil millones de dólares en enero de 2025 hasta un pico de más de 5.6 mil millones en octubre. Base está ganando, y los tenedores de OP no. La atención del consumidor se ha desplazado casi por completo hacia Base, y a pesar de los nuevos socios, la red principal de OP sigue rezagada en uso por parte de usuarios comunes.

Superchain parece un colectivo descentralizado. Pero económicamente, depende en gran medida de una única contraparte, y esa contraparte tiene fuertes incentivos para renegociar.

Miremos de nuevo la concentración de ingresos: Base contribuye con más del 71% de todos los ingresos del secuenciador del Colectivo Optimism. La red principal de OP tiene una alta proporción de contribución no porque crezca rápidamente, sino porque comparte el 100% de sus ganancias, mientras Base solo comparte el 2,5% o el 15%.

Ahora considere la estructura de rendimiento asimétrico que enfrentan los tenedores de OP:

· Si Base se queda y crece: OP captura el 2,5% de sus ganancias. Base retiene el 97,5%.

· Si Base renegocia hasta ~0,5%: OP perdería aproximadamente el 80% de los ingresos provenientes de Base. El mayor contribuyente económico de Superchain se volvería insignificante.

· Si Base se va por completo: OP perdería su motor económico de la noche a la mañana.

En los tres escenarios, el potencial alcista es limitado, mientras que el potencial bajista podría ser ilimitado. Usted posee una posición larga en un flujo de ingresos cuyo mayor pagador tiene todas las cartas, incluyendo una opción de salida bajo el MIT y un nuevo token que podría establecer su propia gobernanza en cualquier momento.

El mercado parece haber digerido que «el crecimiento de Base no beneficia efectivamente a los tenedores de OP». Pero creemos que aún no ha digerido el riesgo de salida: la posibilidad de que Coinbase utilice el token BASE como palanca para renegociar los términos o, peor aún, se desvincule gradualmente por completo de la gobernanza de Superchain.