Autor | DingDang (@XiaMiPP)
En los dieciocho años transcurridos desde el nacimiento de Bitcoin, la teoría del "ciclo de cuatro años" se ha convertido casi en la piedra angular de la fe en el mercado de las criptomonedas. La reducción a la mitad (halving) de Bitcoin, la contracción de la oferta, el aumento de precios y la temporada de las altcoins (altseason) son una narrativa que no solo ha explicado los múltiples cambios entre mercados alcistas y bajistas en la historia, sino que también ha influido profundamente en la gestión de carteras de los inversores, el ritmo de financiación de los proyectos e incluso la comprensión del "tiempo" por parte de toda la industria.
Sin embargo, después del halving de abril de 2024, Bitcoin solo subió de 60,000 a 126,000 dólares (su máximo histórico), un aumento muy inferior al de ciclos anteriores, y las altcoins mostraron una fatiga aún mayor. La liquidez macroeconómica y las variables políticas se han convertido en anclajes más sensibles para el mercado. Especialmente con la entrada masiva de ETF spot, capital institucional e instrumentos financieros tradicionales, se discute repetidamente una pregunta:
¿Sigue existiendo el ciclo de cuatro años en el mercado de las criptomonedas?
Para ello, hemos invitado especialmente a siete profesionales veteranos del sector de las criptomonedas a un diálogo que cruza previsiones optimistas y cautelosas, y de mercados alcistas y bajistas. Ellos son:
- Jason | Fundador de NDV Fund: Anteriormente responsable de las inversiones en China en la oficina familiar del fundador de Alibaba, Joe Tsai (Tsai Chongxin), involucrado tanto en mercados primarios como secundarios. Su estilo de inversión tiende a combinar el rigor del mercado primario con la liquidez del mercado secundario. Su primer fondo logró una rentabilidad absoluta de aproximadamente el 275% en 23 meses, se ha liquidado por completo y, como fondo abierto, todos los inversores obtuvieron beneficios.
- Ye Su | Socio Fundador de ArkStream Capital: En los últimos ocho años ha invertido en más de cien empresas y proyectos como Aave, Filecoin, Ethena, etc. Inversor institucional que sigue las tendencias.
- Jack Yi | Fundador de Liquid Capital: Se centra en posiciones reales y estrategias de trading, prestando atención al valor de configuración de los activos principales, las stablecoins y el ecosistema de exchanges en las diferentes etapas del ciclo.
- James | Fundador de DFG: Actualmente gestiona activos por valor de más de 1.000 millones de dólares. Inversor temprano en empresas como LedgerX, Ledger, Coinlist, Circle, etc., y también inversor y partidario temprano de protocolos como Bitcoin, Ethereum, Solana, Uniswap.
- Joanna Liang | Socia Fundadora de Jsquare Fund: Emprendedora e inversora de la generación de los 90, actualmente gestiona un volumen de activos de más de 200 millones de dólares y opera específicamente un fondo de LP de 50 millones de dólares; ha participado en múltiples proyectos estrella como Pudgy Penguins, Circle, Amber Group, Render Network.
- Bruce | Fundador de Maitong MSX: Con antecedentes en minería, juzga el espacio de beneficio a largo plazo y los límites de riesgo del mercado de criptomonedas partiendo del coste de minería, la tasa de retorno del ciclo y el grado de madurez de la industria.
- CryptoPainter | Analista de datos de cripto: Utiliza principalmente datos on-chain e indicadores técnicos, combinados con las características de ciclos históricos, para realizar juicios cuantitativos sobre la fase del mercado y los puntos de inflexión de las tendencias.
一、¿De qué estamos hablando exactamente con el «ciclo de cuatro años»?
Antes de discutir si el ciclo ha "fracasado", primero es necesario aclarar una pregunta preliminar:
¿A qué nos referimos exactamente con "ciclo de cuatro años"?
Según el consenso general de los invitados, el ciclo de cuatro años en el sentido tradicional está impulsado principalmente por la reducción a la mitad (halving) de la recompensa por bloque de Bitcoin, que ocurre aproximadamente cada cuatro años. El halving implica una disminución de la oferta nueva, cambios en el comportamiento de los mineros y, a largo plazo, forma un soporte para el centro de gravedad de los precios. Esta es la parte central de la que más base matemática tiene la narrativa del "ciclo de cuatro años".
Pero algunos invitados también incorporan el ciclo de las cripto en un marco financiero más amplio. Jason, fundador de NDV, cree que el ciclo de cuatro años es en realidad un modelo de doble impulso: ciclo político + ciclo de liquidez, y no solo una simple regla de código del halving. Los llamados cuatro años coinciden en gran medida con el ciclo electoral estadounidense y el ritmo de liberación de liquidez de los bancos centrales globales. Antes la gente solo miraba el halving, pensando que era la única variable, porque antes la cantidad nueva de Bitcoin en cada ciclo era mucha. Pero ahora, con la aprobación de los ETF spot, Bitcoin ha entrado en la secuencia de activos macro, y la velocidad de expansión del balance de la Fed y el crecimiento del M2 global son lo que realmente define el ciclo central. Así que el ciclo de cuatro años que él ve es esencialmente un ciclo de liquidez de moneda fiduciaria. Pensando simplemente en términos matemáticos sobre el impacto del lado de la oferta, en este ciclo (2024-2028) BTC solo emitirá 600,000 nuevas monedas, lo cual es muy poco para el tamaño emitido de aproximadamente 19 millones, y la presión de venta nueva de menos de 60 mil millones de dólares también puede ser fácilmente absorbida por Wall Street.
二、¿Regla, o narrativa autocumplida?
Cuando un concepto se verifica repetidamente y se difunde ampliamente, a menudo evoluciona de "regla" a "consenso", y luego un paso más a convertirse en una narrativa. Y la narrativa en sí misma afecta inversamente el comportamiento del mercado. Por lo tanto, una pregunta inevitable es: ¿el ciclo de cuatro años es una ley económica objetivamente existente o una narrativa de mercado en la que se cree colectivamente y, por lo tanto, se autocumple continuamente?
En torno a la causa del ciclo de cuatro años, las opiniones de nuestros invitados son básicamente consistentes, considerando que es en sí mismo el resultado de la interacción entre mecanismos objetivos y narrativa de mercado, pero mostrando diferentes fuerzas dominantes en diferentes etapas.
Como dijo CryptoPainter, el ciclo de cuatro años ciertamente tuvo un significado extraordinario en la era temprana donde la producción de los mineros era mayor, pero este ciclo de cambios en la oferta y la demanda tiene un claro efecto marginal. Teóricamente, a medida que se realizan múltiples halvings, la influencia del propio evento de halving en los cambios de oferta y demanda también se reduce a la mitad, por lo que se puede adivinar que el próximo ciclo de halving tendrá un impacto de precio aún menor. Jason también señaló que, a medida que el tamaño crece, el impacto del simple cambio del lado de la oferta se reduce. El ciclo actual está más basado en la autocumplimiento de la liquidez.
Joanna Liang, socia fundadora de Jsquare Fund, añade desde la perspectiva del comportamiento del mercado que el ciclo de cuatro años tiene en gran medida características de "autocumplimiento". A medida que cambia la estructura de participación de instituciones y minoristas, la importancia relativa de las políticas macro, el entorno regulatorio, las condiciones de liquidez y el evento de halving se reordenan en cada ciclo. En este juego dinámico, el ciclo de cuatro años ya no es una "ley férrea", sino solo uno de los muchos factores influyentes. En su opinión, precisamente porque los fundamentos evolucionan constantemente, no es imposible que el mercado rompa la regla del ciclo de cuatro años e incluso impulse un "súper ciclo".
En general, el consenso de los invitados es: El ciclo de cuatro años ciertamente tenía una base sólida de oferta y demanda en sus inicios, pero a medida que la influencia de los mineros en el mercado disminuye y Bitcoin se转向 gradualmente hacia atributos de asignación de activos, el ciclo está transitando de estar impulsado por mecanismos fuertes a ser el resultado de la acción conjunta de narrativas, comportamiento y factores macro. El ciclo actual quizás haya pasado gradualmente de ser una "restricción dura" a una "expectativa blanda".
三、El aumento de este ciclo es claramente menor, ¿es la disminución natural del ciclo o la influencia de los ETF y el capital institucional lo "eclipsa"?
Sobre este tema, casi todos los invitados dieron una dirección de juicio relativamente consistente: esto es el resultado natural del efecto marginal decreciente, no un fallo repentino del ciclo. Cualquier mercado en crecimiento experimentará un proceso de disminución de múltiplos. A medida que la capitalización de mercado de Bitcoin continúa expandiéndose, cada nuevo "múltiplo" requiere entradas de capital de crecimiento exponencial, por lo que la disminución del rendimiento es en sí misma una ley natural.
Desde esta perspectiva, "subir menos que antes" es, por el contrario, un resultado que se ajusta a la lógica a largo plazo.
Pero el cambio más profundo proviene de la propia estructura del mercado.
Joanna Liang cree que la mayor diferencia de este ciclo con los anteriores radica en la entrada anticipada de los ETF spot y el capital institucional. En el ciclo anterior, Bitcoin alcanzó un nuevo máximo histórico impulsado principalmente por la liquidez marginal minorista; en este ciclo, más de 50 mil millones de dólares de fondos de ETF fluyeron continuamente alrededor del halving, absorbiéndose antes de que se manifestara el verdadero impacto del shock de oferta. Esto hace que el aumento de precios se reparta en una dimensión temporal más larga, y ya no se manifieste de forma concentrada como una explosión parabólica después del halving.
Jack Yi también añade desde la perspectiva de la capitalización de mercado y la volatilidad que cuando Bitcoin entra en el nivel de billones de dólares, la disminución de la volatilidad es en sí misma una consecuencia inevitable de su conversión en un activo principal. Cuando la capitalización de mercado era pequeña al principio, la entrada de fondos fácilmente traía aumentos exponenciales; bajo el tamaño actual, incluso duplicarse requiere nuevas entradas de fondos extremadamente grandes.
James, fundador de DFG, posiciona el halving como una "variable que todavía existe, pero cuya importancia disminuye". En su opinión, en el futuro el halving se parecerá más a un catalizador secundario, lo que realmente decidirá la tendencia será el flujo de capital institucional, la implementación de demandas reales como RWA y el entorno de liquidez macro.
Sin embargo, Bruce, fundador de Maitong MSX, no está completamente de acuerdo con este punto. Él cree que el halving aumenta el coste de producción de Bitcoin, y el coste finalmente todavía formará una restricción a largo plazo sobre el precio. Incluso si la industria entra en una etapa madura y la tasa de retorno general disminuye, el halving aún producirá una influencia positiva en el precio a través del aumento de costes, solo que esta influencia ya no se presentará en forma de fluctuaciones violentas.
En conjunto, los invitados no creen que el "menor aumento" sea causado por un solo factor. Una explicación más razonable es: La influencia marginal del halving está disminuyendo, y los ETF y el capital institucional están cambiando el ritmo y la forma de formación de los precios. Esto no es un fallo del halving, sino que el mercado ya no estalla alrededor de un solo punto del halving.
四、Entonces, ¿en qué etapa estamos exactamente ahora?
Si las discusiones anteriores se centraban más en "si la estructura del ciclo todavía se mantiene", entonces esta pregunta obviamente tiene un significado más práctico: De pie en el presente, ¿estamos realmente en un mercado alcista, bajista, o en una etapa de transición que aún no ha sido nombrada con precisión?
Y es en este punto donde las diferencias entre los invitados son más evidentes.
Bruce, fundador de MSX, es bastante pesimista. Cree que ahora es típicamente el comienzo de un mercado bajista, solo que el final del mercado alcista no ha sido reconocido por la mayoría de los participantes. Su criterio de juicio es la estructura de costes y retornos más básica. En el ciclo anterior, el coste de minería de Bitcoin era de aproximadamente 20,000 dólares, el precio subió hasta un máximo de 69,000 dólares, y el espacio de beneficio a nivel de minero se acercaba al 70%. En este ciclo, el coste de minería después del halving se acerca a los 70,000 dólares, incluso si el precio tocó el máximo histórico de 126,000 dólares, el espacio de beneficio solo supera ligeramente el 40%. En opinión de Bruce, como una industria que lleva casi 20 años, la disminución de la tasa de retorno en cada ciclo es un fenómeno normal. Y a diferencia de 2020-2021, en este ciclo una gran cantidad de fondos incrementales no optaron por entrar en el mercado de cripto, sino que fluyeron hacia activos relacionados con la IA. Al menos en el mercado norteamericano, el capital con mayor apetito de riesgo más activo todavía se concentra en el sector de IA del mercado bursátil estadounidense.
El juicio de CryptoPainter, en cambio, se inclina claramente hacia el aspecto técnico y de datos. Cree que el mercado actual aún no ha entrado en un mercado bajista cíclico en el verdadero sentido, pero ya está en un mercado bajista técnico — su marca central es la ruptura a nivel semanal de la MA50. Los dos mercados alcistas anteriores experimentaron mercados bajistas técnicos en las etapas posteriores, pero esto no significa que el ciclo termine inmediatamente. Un mercado bajista cíclico real a menudo necesita una recesión económica macroeconómica sincronizada como condición de confirmación. Por lo tanto, describe la etapa actual como un estado de "suspensión de la sentencia": La estructura técnica ya se ha debilitado, pero las condiciones macro aún no han dado un veredicto final. Menciona especialmente que el suministro total de stablecoins todavía mantiene un crecimiento, cuando las stablecoins también dejan de crecer durante mucho tiempo (más de 2 meses), entonces llegará la confirmación del mercado bajista.
En comparación, los juicios de más invitados todavía se inclinan hacia: El ciclo ya ha fallado, actualmente estamos en una corrección de la etapa media (tardía) del mercado alcista, y es muy probable que entremos en un modo de subida oscilante o mercado alcista lento en el futuro. Los juicios de Jason y Ye Su se basan en la liquidez macro global. En su opinión, Estados Unidos actualmente casi no tiene otras opciones, solo puede retrasar la liberación concentrada de la presión de la deuda mediante la flexibilización monetaria. El ciclo de bajada de tipos acaba de comenzar, el "grifo" de la liquidez no se ha cerrado. Así que mientras el M2 global siga expandiéndose, los activos cripto, como la esponja más sensible a la liquidez, su tendencia alcista no ha terminado. Además, menciona que la verdadera señal de mercado bajista es que los bancos centrales comiencen a ajustar sustancialmente la liquidez, o que la economía real entre en una recesión grave que provoque la sequía de liquidez. Por ahora, estos indicadores no muestran anomalías, sino que muestran que la liquidez se está acumulando. Y desde el apalancamiento del mercado, si el volumen de posiciones de contratos es demasiado alto en relación con la capitalización de mercado, suele ser una señal de ajuste a corto plazo, pero no una señal de mercado bajista.
Jack Yi también cree que Wall Street y las instituciones están reconstruyendo el sistema financiero basado en blockchain, la estructura de fichas es cada vez más sólida, ya no es tan fácil de subir y bajar bruscamente como cuando estaba dominado por minoristas, y con el cambio del presidente de la Fed, la llegada del ciclo de bajada de tipos, más la política de cripto más amigable de la historia, las fluctuaciones actuales en el futuro se considerarán amplias oscilaciones, a medio y largo plazo se ve como mercado alcista.
La divergencia en sí, quizás sea también la característica más real de esta etapa. Los juicios de nuestros invitados en esta ocasión constituyen una pequeña muestra no perfecta pero suficientemente real: algunos ya han confirmado el mercado bajista, otros están esperando que los datos den la respuesta final, pero más personas probablemente piensan que la teoría del ciclo de cuatro años básicamente ya ha fallado.
Y lo más importante es que ya no es el único, ni siquiera el principal marco para entender el mercado. La importancia del halving, el tiempo y la emoción está siendo reevaluada, y la liquidez macro, la estructura del mercado y los atributos de los activos se están convirtiendo en variables más clave.
五、Fuerza motriz central del mercado alcista eterno: del mercado alcista emocional al estructural
Si el "ciclo de cuatro años" se está debilitando, y el mercado de cripto ya no presenta cambios claros entre alcista y bajista, sino que entra en un estado de subida oscilante a largo plazo donde los mercados bajistas se comprimen significativamente, entonces, ¿de dónde proviene la fuerza motriz central que sostiene esta estructura?
Jason cree que es la recesión sistemática del crédito de la moneda fiduciaria y la normalización de la asignación institucional. Cuando Bitcoin se considera gradualmente como "oro digital" y entra en los balances de estados soberanos, fondos de pensiones, fondos de cobertura, su lógica de subida ya no depende de un solo evento cíclico, sino que se acerca más a un "activo a largo plazo contra la devaluación de la moneda fiduciaria" como el oro. El desempeño del precio también se presentará en una espiral ascendente. Al mismo tiempo, enfatiza especialmente la importancia de las stablecoins. En su opinión, en comparación con Bitcoin, el tamaño potencial de usuarios de las stablecoins es mayor, y su camino de penetración también está más cerca de la economía real. Desde pagos, liquidaciones, hasta flujos de capital transfronterizos, las stablecoins se están convirtiendo en la "capa de interfaz" de la nueva infraestructura financiera. Esto significa que el crecimiento futuro del mercado de cripto no depende completamente de la demanda especulativa, sino que se incrustará gradualmente en actividades financieras y comerciales reales.
El juicio de Joanna Liang forma un eco con esto. Ella cree que la variable importante para el mercado alcista lento futuro proviene de la adopción continua a nivel institucional, ya sea a través de ETF spot o a través de la ruta de tokenización de RWA, siempre que el comportamiento de asignación institucional continúe ocurriendo, el mercado mostrará una estructura de subida de "interés compuesto" — las fluctuaciones se reparten, pero la tendencia no se revertirá.
La perspectiva de CryptoPainter es más directa. Señala que a la derecha del par BTCUSD está USD, por lo que siempre que la liquidez global sea laxa a largo plazo, el dólar esté en un ciclo débil, el precio de los activos no aparecerá en un oso profundo, sino que subirá lentamente entre oscilaciones en一次次 mercados bajistas técnicos, la estructura tradicional de toros y osos también转向 a una forma similar al oro de "oscilación a largo plazo - subida - oscilación a largo plazo".
Por supuesto, no todos reconocen la "narrativa del mercado alcista lento".
El juicio de Bruce sobre el futuro es claramente pesimista. Cree que los problemas estructurales de la economía global no se han resuelto: deterioro del entorno laboral, jóvenes que se resignan (lying flat), riqueza altamente concentrada, riesgos geopolíticos que se acumulan. En este contexto, la probabilidad de una grave crisis económica en 2026-2027 no es baja. Si estalla un riesgo sistémico macro real, los activos cripto tampoco pueden mantenerse al margen.
En cierto modo, el mercado alcista lento no es un consenso, sino un juicio condicional basado en la continuidad de la liquidez.
六、¿Queda todavía la «temporada de altcoins» en el sentido tradicional?
La "temporada de altcoins" (altseason) es casi una parte inseparable de la narrativa del ciclo de cuatro años. Pero en este ciclo, su ausencia se ha convertido en el fenómeno más frecuentemente discutido.
El bajo rendimiento de las altcoins en este ciclo tiene múltiples razones. Joanna señala que, en primer lugar, el aumento de la dominancia de Bitcoin formó un格局 de "refugio dentro de los activos de riesgo", haciendo que el capital institucional prefiera activos blue chip. En segundo lugar, el marco regulatorio madura gradualmente, lo que hace que las altcoins con utilidad clara y cumplimiento normativo sean más favorables para la adopción a largo plazo. En tercer lugar, este ciclo no tiene aplicaciones asesinas (killer apps) y narrativas claras como las DeFi y NFT del ciclo anterior.
Otro consenso de los invitados es que podría aparecer una nueva temporada de altcoins, pero será más selectiva, solo girando alrededor de unas pocas fichas que realmente tengan casos de uso y puedan generar ingresos.
CryptoPainter expresa el problema de manera más radical. Cree que la temporada de altcoins en el sentido tradicional ya no puede aparecer, porque las cuatro palabras "sentido tradicional" representan que el número total de altcoins está dentro de un rango razonable, actualmente el número total de altcoins ha roto máximos históricos sin precedentes continuamente, incluso si la liquidez macro se desborda, con muchos monjes y poca carne (僧多肉少), no puede aparecer una tendencia alcista generalizada. Por lo tanto, incluso si todavía hay temporada de altcoins, será极个别 (extremadamente individual), y una temporada de altcoins local que fluya según la narrativa del sector, actualmente prestar atención a altcoins individuales no tiene sentido, hay que prestar atención a las pistas y sectores.
Ye Su hace una analogía con el mercado bursátil estadounidense: el rendimiento futuro de las altcoins se parecerá más al M7 del mercado estadounidense — las altcoins blue chip superan al mercado a largo plazo, las altcoins de pequeña capitalización estallan ocasionalmente, pero con una persistencia extremadamente débil.
En resumen, la estructura del mercado ha cambiado. Antes era una economía de atención impulsada por minoristas, ahora es una economía de balances impulsada por instituciones.
七、Situación de distribución de cartera
En un mercado con una estructura cíclica tan borrosa y narrativa fracturada, también consultamos a varios invitados sobre su distribución real de cartera.
Un hecho bastante impactante es: la mayoría de los encuestados han liquidado básicamente sus altcoins, y muchos están en estado de media cartera.
La estrategia de cartera de Jason se inclina claramente hacia "defensa + largo plazo". Indica que actualmente prefiere usar oro en lugar de dólares como herramienta de gestión de efectivo, para cubrir el riesgo de la moneda fiduciaria. En cuanto a activos digitales, asigna la mayor parte de la cartera a BTC, ETH, pero mantiene precaución con la asignación de ETH. Prefieren activos con alta certeza, es decir, monedas duras (BTC) y acciones de exchanges (Upbit).
CryptoPainter cumple estrictamente con la regla de "la proporción de efectivo no inferior al 50%", su configuración central sigue siendo BTC y ETH, la cartera de altcoins se configura en menos del 10%. Vendió todo el oro después de los 3500 dólares, temporalmente no tiene planes de configurar oro, y同时 en el sector de IA del mercado estadounidense, en品种 con burbuja de valoración较大, configura algunas posiciones cortas con un apalancamiento极 bajo.
La preferencia por el riesgo de Jack Yi es relativamente alta, su fondo está接近满仓 (casi a plena capacidad), pero la estructura同样集中 (igualmente concentrada): con ETH como núcleo,配置 lógica de stablecoins (WLFI), y complementado con activos de gran capitalización como BTC, BCH, BNB. La lógica no es apostar por el ciclo, sino apostar por la estructura a largo plazo de cadena pública, stablecoin y exchange.
En marcado contraste está Bruce. Actualmente ha liquidado casi todas sus posiciones en cripto,包括 BTC también vendido alrededor de 110,000 dólares. En su opinión, todavía hay oportunidades en los próximos dos años para recomprar por debajo de 70,000 dólares. Las acciones estadounidenses ahora también son algunas acciones de tipo defensivo/cíclico,大概明年世界杯之前也会清仓大部分美股 (probablemente antes del Mundial del próximo año también liquidará la mayor parte de las acciones estadounidenses).
八、¿Es adecuado comprar en mínimos ahora?
Esta es la pregunta más operativa de todas. La actitud de Bruce es bastante pesimista, cree que ahora está lejos de tocar fondo. El fondo real aparece en el momento en que "nadie se atreve a comprar en mínimos".
El cauteloso CryptoPainter también cree que el precio más ideal para comprar en mínimos o comenzar una inversión periódica (DCA) está por debajo de 60,000 dólares. La lógica es simple, comenzar a comprar gradualmente después de que el precio máximo se reduzca a la mitad ha sido verificado como una estrategia exitosa en cada mercado alcista. Está claro que este objetivo a corto plazo no llegará, su opinión sobre el mercado actual es que, después de 1~2 meses de amplia oscilación de rango, el próximo año有望 (es有望) probar nuevamente precios por encima de 100,000 dólares, pero大概率不能走出新高 (muy probablemente no pueda superar el máximo histórico), luego se agoten las buenas noticias de la política monetaria macro, el mercado carezca de liquidez posterior y nueva narrativa, entrará正式 (formalmente) en el mercado bajista cíclico, y luego paciencia等待 (paciencia等待) que la política monetaria vuelva a abrir una nueva ronda de flexibilización monetaria y bajadas agresivas de tipos.
Y la actitud de más invitados es relativamente neutral tendiendo a alcista. Creen que ahora quizás no es el momento de "comprar en mínimos agresivamente", pero es una ventana de期 para comenzar a construir posiciones por lotes,配置 gradualmente. El consenso es solo uno: no apalancarse, no hacer trading de ondas frecuente, la disciplina es mucho más importante que el juicio.
