Escrito por: Momir @IOSG
El mercado de altcoins ha experimentado su período más difícil este año. Para entender por qué, debemos remontarnos a decisiones tomadas hace unos años. La burbuja de financiación de 2021-2022 generó una serie de proyectos que recaudaron grandes sumas de dinero, y ahora estos proyectos están lanzando sus tokens, lo que plantea un problema fundamental: una oferta masiva está llegando al mercado, pero la demanda es escasa.
El problema no es solo el exceso de oferta, sino que es aún peor que los mecanismos que causaron este problema apenas hayan cambiado desde su aparición. Los proyectos siguen lanzando tokens, independientemente de si su producto tiene mercado o no, tratando la emisión de tokens como un paso obligatorio en lugar de una elección estratégica. A medida que el capital de riesgo se agota y la inversión en el mercado primario se contrae, muchos equipos ven la emisión de tokens como su única vía de financiación o una forma de crear oportunidades de salida para los internos.
Este artículo analizará en profundidad el "dilema de pérdida cuádruple" que está desmoronando el mercado de altcoins, examinará por qué los mecanismos de corrección anteriores han fallado y propondrá posibles ideas para reequilibrarlo.
1. El dilema de la baja circulación: un juego de cuatro pérdidas
Durante los últimos tres años, toda la industria ha dependido de un mecanismo gravemente defectuoso: la emisión de tokens con baja circulación. Los proyectos lanzan tokens con una circulación extremadamente baja, a menudo solo un porcentaje de un solo dígito, manteniendo artificialmente una FDV (valoración totalmente diluida) alta. La lógica parece razonable: menos oferta, precios más estables.
Pero la baja circulación no puede mantenerse para siempre. A medida que la oferta se libera gradualmente, el precio inevitablemente se desploma. Los partidarios iniciales terminan siendo los más perjudicados; los datos muestran que la mayoría de los tokens han tenido un rendimiento pobre desde su lanzamiento.
Lo más insidioso es que la baja circulación crea una situación en la que todos creen que se están beneficiando, cuando en realidad todos pierden:
- Los exchanges centralizados creían que al exigir baja circulación y mayor control protegían a los minoristas, pero en su lugar se ganaron el resentimiento de la comunidad y un pésimo rendimiento del precio de los tokens.
- Los holders de tokens, que originalmente pensaron que la "baja circulación" evitaría las ventas masivas de los internos, finalmente no obtuvieron un descubrimiento de precios efectivo y, además, su apoyo inicial se volvió en su contra. Cuando el mercado exige que la participación de los internos no supere el 50%, las valoraciones del mercado primario se inflan hasta niveles distorsionados, lo que a su vez obliga a los internos a depender de estrategias de baja circulación para mantener una apariencia de estabilidad.
- Los equipos de proyecto pensaron que mediante la manipulación de la baja circulación podrían sostener valuations altas y reducir la dilución, pero una vez que esta práctica se convierte en tendencia, destruye la capacidad de financiación de toda la industria.
- Los capitalistas de riesgo pensaron que podrían valorar sus participaciones según la capitalización de mercado de tokens de baja circulación y seguir recaudando fondos, pero a medida que se exponen las desventajas de la estrategia, sus canales de financiación a medio y largo plazo se cortan.
Una matriz perfecta de cuatro pérdidas. Todos creen que están jugando al ajedrez, pero el juego en sí es desfavorable para todos los participantes.
2. Reacción del mercado: Meme coins y MetaDAOs
El mercado ha intentado romper este ciclo dos veces, y ambos intentos han expuesto lo complicado que es el diseño de tokens.
Primera ronda: El experimento de las Meme coins
Las Meme coins fueron una reacción contra la emisión de tokens de baja circulación por parte de los VC. El eslogan era simple y atractivo: 100% de circulación el primer día, sin venture capital, completamente justo. Finalmente, los minoristas no serían estafados en este juego.
Pero la realidad es mucho más oscura. Sin mecanismos de filtrado, el mercado se inundó de tokens no seleccionados. Operadores independientes y anónimos reemplazaron a los equipos de VC, lo que no trajo equidad, sino que creó un entorno donde más del 98% de los participantes perdían dinero. Los tokens se convirtieron en herramientas de pump and dump, y los holders eran liquidados minutos u horas después del lanzamiento.
Los exchanges centralizados se encontraron en un dilema. Si no listaban Meme coins, los usuarios se iban directamente a operar on-chain; si las listaban, se les culpaba cuando el precio colapsaba. Los holders de tokens fueron los que más perdieron. Los únicos verdaderos ganadores fueron los equipos emisores y plataformas como Pump.fun.
Segunda ronda: El modelo MetaDAO
Los MetaDAOs fueron el segundo gran intento del mercado, donde el péndulo osciló hacia el extremo opuesto: una extrema inclinación a proteger a los holders.
Ciertamente hubo beneficios:
- Los holders obtuvieron control y un despliegue de capital más atractivo.
- Los internos solo pueden cobrar al alcanzar KPIs específicos.
- Se abrió una nueva forma de financiación en un entorno de capital ajustado.
- La valoración inicial fue relativamente baja, permitiendo una entrada más justa.
Pero los MetaDAOs fueron demasiado lejos, creando nuevos problemas:
Los fundadores perdieron demasiado control demasiado pronto. Esto creó un "mercado de limones para fundadores": los equipos talentosos y con opciones evitan este modelo, y solo los equipos desesperados lo aceptan.
Los tokens aún se lanzan en etapas muy tempranas, son extremadamente volátiles y tienen menos mecanismos de filtrado que los ciclos de VC.
Los mecanismos de emisión infinita hacen que sea prácticamente imposible que los exchanges de primer nivel los listen. Los MetaDAOs y los exchanges centralizados, que controlan la gran mayoría de la liquidez, son fundamentalmente incompatibles. Sin listing en exchanges centralizados, los tokens quedan atrapados en mercados con liquidez seca.
Cada iteración intentó resolver el problema para una parte, y también demostró la capacidad de autorregulación del mercado. Pero todavía estamos buscando una solución equilibrada que tenga en cuenta los intereses de todos los participantes clave: exchanges, holders, equipos de proyecto y proveedores de capital.
La evolución continúa, y no habrá un modelo sostenible hasta que se encuentre el equilibrio. Este equilibrio no se trata de complacer a todos, sino de trazar una línea clara entre prácticas dañinas y derechos razonables.
3. Cómo debería ser una solución equilibrada
Exchanges centralizados
Deberían dejar de: Exigir periodos de vesting extendidos que obstaculicen el descubrimiento normal de precios. Estas extensiones de vesting, que parecen protectores, en realidad impiden que el mercado encuentre un precio razonable.
Tienen derecho a exigir: Predictibilidad en los calendarios de liberación de tokens y mecanismos efectivos de rendición de cuentas. El enfoque debería pasar de los vesting arbitrarios a los desbloqueos por KPIs, con ciclos de liberación más cortos y frecuentes, vinculados al progreso real.
Holders de tokens
Deberían dejar de: Exagerar en el control debido a la falta histórica de derechos, ahuyentando así al mejor talento, a los exchanges y al capital riesgo. No todos los internos son iguales; exigir vesting largo uniforme ignora las diferencias de roles y obstaculiza el descubrimiento de precios. La obsesión con umbrales mágicos de tenencia ("los internos no pueden superar el 50%") es precisamente lo que crea el terreno para la manipulación de baja circulación.
Tienen derecho a exigir: Fuertes derechos de información y transparencia operativa. Los holders deberían conocer el funcionamiento del negocio detrás del token, estar informados regularmente sobre el progreso y los desafíos, y conocer la situación real de las reservas de capital y la asignación de recursos. Tienen derecho a asegurarse de que el valor no se desvíe mediante operaciones opacas o estructuras sustitutas; el token debería ser el principal titular de la IP, garantizando que el valor creado revierta en los holders. Finalmente, los holders deberían tener un control razonable sobre la asignación del presupuesto, especialmente para gastos importantes, pero no deberían inmiscuirse en las operaciones diarias.
Equipos de proyecto
Deberían dejar de: Emitir tokens sin una señal clara de ajuste al mercado de producto (product-market fit) o un uso real del token. Demasiados equipos tratan los tokens como una equidad peor y edulcorada, una clase de activo inferior al capital riesgo y sin protección legal. La emisión de tokens no debería ocurrir solo porque "todos los proyectos crypto lo hacen" o porque el dinero se está agotando.
Tienen derecho a: Tomar decisiones estratégicas, hacer apuestas audaces y operar diariamente sin tener que someter cada detalle a la aprobación del DAO. Si son responsables de los resultados, deben tener el poder de ejecutarlos.
Capitalistas de riesgo (VC)
- Deberían dejar de: Forzar a cada startup en cartera a emitir un token, sea razonable o no. No todas las empresas crypto necesitan un token; forzar la emisión para marcar su participación o crear oportunidades de salida ha inundado el mercado de proyectos de baja calidad. Los VC deberían ser más estrictos y juzgar realistamente qué empresas son realmente adecuadas para el modelo de token.
- Tienen derecho a: Obtener un retorno correspondiente por asumir riesgos extremos al invertir en proyectos crypto tempranos. El capital de alto riesgo debería tener altos rendimientos cuando acierta. Esto significa una participación accionarial razonable, planes de liberación justos que reflejen la contribución y el riesgo, y el derecho a no ser demonizados al salir de una inversión exitosa.
Incluso si se encuentra el camino del equilibrio, el momento es crucial. Las perspectivas a corto plazo siguen siendo sombrías.
4. Los próximos 12 meses: La última ola de impacto por oferta
Los próximos 12 meses probablemente serán la última ola de exceso de oferta del ciclo de especulación de venture capital de la ronda anterior.
Superado este período de digestión, la situación debería mejorar:
- Para fines de 2026, los proyectos de la ronda anterior habrán emitido sus tokens o quebrado.
- El coste de la financiación sigue siendo alto, limitando la formación de nuevos proyectos. La cartera de proyectos respaldados por VC esperando emitir tokens es notablemente menor.
- Las valoraciones del mercado primario vuelven a la racionalidad, aliviando la presión de usar la baja circulación para sostener valuations altas.
Las decisiones tomadas hace tres años determinan el panorama actual del mercado. Las decisiones de hoy determinarán la dirección del mercado dentro de dos o tres años.
Pero más allá del ciclo de oferta, todo el modelo de tokens enfrenta una amenaza más profunda.
5. Crisis existencial: El mercado de limones
La mayor amenaza a largo plazo es que el mercado de altcoins se convierta en un "mercado de limones"— donde los participantes son excluidos y solo acuden los desesperados.
Posible camino de evolución:
Los proyectos fallidos continúan emitiendo tokens para obtener liquidez o sobrevivir, incluso si su producto no tiene ningún ajuste al mercado. Mientras se espere que todos los proyectos emitan tokens, independientemente de su éxito, los proyectos fallidos seguirán llegando al mercado.
Los proyectos exitosos, al ver el desastre, optan por salir. Cuando los equipos talentosos ven el bajo rendimiento generalizado de los tokens, pueden optar por estructuras de equity tradicionales. Si pueden ser una empresa de equity exitosa, ¿por qué someterse al tormento del mercado de tokens? Muchos proyectos no tienen una razón convincente para emitir un token; para la mayoría de los proyectos de capa de aplicación, el token está pasando de ser obligatorio a opcional.
Si esta tendencia continúa, el mercado de tokens estaría dominado por proyectos fallidos sin otra opción: "limones" no deseados.
A pesar de los riesgos, me mantengo optimista.
6. ¿Por qué los tokens aún pueden ganar?
A pesar de los grandes desafíos, todavía creo que el peor escenario del mercado de limones no se materializará. Los tokens ofrecen mecanismos de teoría de juegos únicos que las estructuras de equity simplemente no pueden igualar.
Acelerar el crecimiento mediante la distribución de propiedad. Los tokens permiten estrategias de distribución y volantes de crecimiento precisos que el equity tradicional no puede. Ethena, con sus mecanismos impulsados por tokens para impulsar rápidamente el crecimiento de usuarios y construir un modelo económico de protocolo sostenible, es un prime ejemplo.
Crear comunidades apasionadas y leales con ventajas competitivas. Hecho correctamente, los tokens pueden forjar comunidades con skin in the game—participantes que se convierten en defensores del ecosistema altamente comprometidos y leales. Hyperliquid es un ejemplo: su comunidad de traders se ha convertido en participantes profundos, creando efectos de red y lealtad que serían imposibles de replicar sin un token.
Los tokens pueden permitir un crecimiento mucho más rápido que los modelos de equity, al mismo tiempo que abren un enorme espacio para el diseño de teoría de juegos, desbloqueando grandes oportunidades cuando se hace bien. Estos mecanismos son verdaderamente transformadores cuando funcionan.
7. Señales de autocorrección
A pesar de las dificultades, el mercado está mostrando signos de ajuste:
Los exchanges de primer nivel se han vuelto extremadamente selectivos. Los requisitos para la emisión y listado de tokens se han endurecido significativamente. Los exchanges están fortaleciendo el control de calidad, con evaluaciones más rigurosas antes de listar nuevos tokens.
Los mecanismos de protección del inversor están evolucionando. Las innovaciones de los MetaDAOs, la propiedad de los derechos de IP por parte de los DAOs (referenciando las disputas de gobernanza de Uniswap y Aave) y otras innovaciones en gobernanza muestran que la comunidad está probando activamente mejores arquitecturas.
El mercado está aprendiendo, lenta y dolorosamente, pero está aprendiendo.
Comprender la posición del ciclo
Los mercados crypto son altamente cíclicos, y ahora estamos en el fondo del ciclo. Estamos digiriendo las consecuencias negativas del mercado alcista de VC de 2021-2022, el ciclo de especulación, la sobreinversión y las estructuras desalineadas.
Pero los ciclos siempre giran. Dentro de dos años, una vez que los proyectos de 2021-2022 se hayan digerido por completo, que la nueva oferta de tokens se haya reducido debido a restricciones de capital y que se hayan probado y errado mejores estándares, la dinámica del mercado debería mejorar significativamente.
La pregunta clave es si los proyectos exitosos volverán al modelo de tokens o se pasarán permanentemente a las estructuras de equity. La respuesta depende de si la industria puede resolver los problemas de ajuste de incentivos y selección de proyectos.
8. El camino para resolverlo
El mercado de altcoins se encuentra en una encrucijada. El dilema de cuatro pérdidas—exchanges, holders, equipos de proyecto y VC, todos pierden—ha creado una situación de mercado insostenible, pero no es un callejón sin salida.
Los próximos 12 meses serán dolorosos, con la última ola de oferta de 2021-2022 por llegar. Pero después del período de digestión, tres cosas podrían impulsar la recuperación: mejores estándares formados a través de prueba y error doloroso, mecanismos de alineación de incentivos aceptables para las cuatro partes, y la emisión selectiva de tokens—solo cuando realmente agreguen valor.
La respuesta depende de las elecciones de hoy. Cuando miremos atrás a 2026 dentro de tres años, será como mirar atrás a 2021-2022 hoy: ¿Qué estamos construyendo?
