Tác giả: Rita
Tài sản số đang chuyển từ đầu cơ sang cơ sở hạ tầng tài chính. Quy mô stablecoin vượt 3000 tỷ USD, tài sản thế giới thực được token hóa đạt gần 400 tỷ USD, sự tham gia của các tổ chức đang tăng tốc. Nhưng Morgan Stanley trong báo cáo tài sản số công bố ngày 8/9 đã đưa ra một nhận định phản trực giác: Việc áp dụng không đồng nghĩa với việc token tăng giá, lợi ích kinh tế có thể chủ yếu nằm trong tay các tổ chức tài chính hiện có, các giao thức công cộng hoặc người nắm giữ token chưa chắc đã được hưởng lợi. Sự hội tụ là kịch bản cơ sở, nhưng việc nắm bắt giá trị lại là một vấn đề khác.
Khung cốt lõi của báo cáo là tách biệt việc áp dụng công nghệ với việc nắm bắt giá trị. Công nghệ blockchain có thể được áp dụng rộng rãi, nhưng lợi nhuận lại có thể thuộc về các tổ chức kiểm soát phân phối, lưu ký và quan hệ khách hàng. Các công ty bản địa crypto đang chấp nhận quy định, có thể hợp tác hoặc cạnh tranh với các tổ chức hiện có. Các giao thức công cộng chỉ được hưởng lợi khi hoạt động tạo ra nhu cầu token bền vững. Đối với nhà đầu tư, chìa khóa là phân biệt liệu công nghệ có được áp dụng hay không, và ai là người nắm bắt lợi ích kinh tế.
Áp dụng không đồng nghĩa với nắm bắt giá trị
Morgan Stanley chia triển vọng tài sản số đến năm 2030 thành bốn kịch bản. Hội tụ là kịch bản cơ sở, các tổ chức sử dụng hỗn hợp đường ray công cộng và được kiểm soát, giải quyết ma sát cụ thể. Đường ray riêng tư là kịch bản giảm giá đối với các giao thức công cộng, giá trị nằm lại ở các tổ chức hiện có và nhà cung cấp công nghệ của họ. Áp dụng nhanh là kịch bản tăng giá, các mạng công cộng nắm bắt phần lớn hơn trong hoạt động tài chính. Hiện trạng là kịch bản giảm giá đối với chủ đề tài sản số như cơ sở hạ tầng, thị trường tài chính chủ yếu hiện đại hóa thông qua hệ thống hiện có.
Bất kể kịch bản nào, áp dụng và nắm bắt giá trị đều là vấn đề độc lập. Các tổ chức hiện có giữ quan hệ khách hàng, các công ty bản địa crypto giành được thị phần cơ sở hạ tầng và dịch vụ cụ thể, các giao thức công cộng được hưởng lợi khi hoạt động tạo ra nhu cầu token bền vững. Nhà đầu tư phải đánh giá kinh tế học token và định vị cạnh tranh, không thể chỉ nhìn vào tỷ lệ áp dụng.
Tổ chức áp dụng kiến trúc hỗn hợp
Tài chính là thử nghiệm rõ ràng nhất của blockchain. Tiền tệ, chứng khoán và hợp đồng đã được số hóa, nhưng hoạt động giữa các sổ cái, tổ chức và cửa sổ vận hành phân mảnh. Đặt tiền mặt và tài sản trên đường ray lập trình tương thích có thể tích hợp thanh toán, tài sản thế chấp, tuân thủ và dịch vụ. Nền tảng repo dựa trên sổ cái phân tán của Broadridge tính đến tháng 6/2026 xử lý hàng ngày khoảng 3570 tỷ USD giao dịch repo. Kinexys của JP Morgan xử lý hàng ngày hơn 70 tỷ USD thanh toán.
Morgan Stanley cho rằng, cơ hội mạnh nhất gần đây bao gồm thanh toán và quản lý vốn B2B, repo và tài sản thế chấp, token hóa tài sản. Trạng thái cuối cùng có thể là hội tụ, chứ không phải phi tập trung hoàn toàn. Các tổ chức tài chính cần danh tính, riêng tư, quản trị, tuân thủ và kiểm soát pháp lý, tài chính hoàn toàn không cần cấp phép khó có thể trở thành cơ sở hạ tầng cốt lõi. Những kiểm soát này có thể bao quanh mạng công cộng, không nhất thiết phải thay thế chúng. Mạng riêng tư vẫn hấp dẫn ở nơi bảo mật và kiểm soát đối tác chi phối. Dự kiến kiến trúc hỗn hợp, khả năng tương tác quyết định liệu tài sản số có giảm sự phân mảnh hay tái tạo sự phân mảnh.
Bitcoin là vàng số
Bitcoin khác với chủ đề tài sản số rộng hơn. Logic đầu tư của nó chủ yếu mang tính tiền tệ: nơi lưu trữ giá trị phi chủ quyền, khan hiếm. Vốn hóa thị trường Bitcoin hiện nay khoảng 5% giá trị vàng trên mặt đất. Nếu mức độ chấp nhận mở rộng, không gian phí bảo hiểm tiền tệ đáng kể. Nợ chính phủ cao, thâm hụt liên tục và sự phân mảnh địa chính trị có thể hỗ trợ nhu cầu đối với nơi lưu trữ giá trị phi chủ quyền, nhưng Bitcoin phải chứng minh lợi nhuận dài hạn và lợi ích đa dạng hóa có thể bù đắp cho nhà đầu tư biến động cao và rút lui nghiêm trọng.
Kịch bản cơ sở của Morgan Stanley trong năm năm tới là Bitcoin trở thành cấu hình vệ tinh chủ đạo hơn, cấu hình nhà đầu tư nhỏ lẻ có thể trong khoảng 1% đến 4%, đầu tư tổ chức tăng nhưng bị kiềm chế hơn. Rủi ro bao gồm máy tính lượng tử và sự phụ thuộc liên tục vào sự chú ý của nhà đầu tư nhỏ lẻ. Biến động Bitcoin đã tương đương với cổ phiếu công nghệ nổi bật, hàng năm khoảng 40%, mức độ rút lui tương tự như trung bình cổ phiếu cá nhân.
Quy mô stablecoin lớn nhưng mục đích thanh toán hạn chế
Cung cấp stablecoin vượt 3000 tỷ USD, vẫn chỉ chiếm khoảng 0,25% M2 toàn cầu. Trong năm qua, khối lượng chuyển giao trung bình hàng tháng khoảng 7,5 nghìn tỷ USD, phần lớn phản ánh giao dịch crypto, dòng chảy ví CEX và giao dịch vô cơ. Áp dụng bộ lọc thanh toán ứng dụng cô lập, khối lượng thanh toán trung bình hàng tháng năm 2026 chỉ khoảng 630 tỷ USD. Stablecoin đã là cơ sở hạ tầng tài chính quan trọng cho thị trường crypto và thanh khoản trên chuỗi, vai trò thanh toán rộng hơn vẫn chưa phát triển.
Kịch bản cơ sở của Morgan Stanley về tiền số là cùng tồn tại: Stablecoin dẫn đầu trong hoạt động chuỗi công cộng mở, tiền gửi được token hóa thu hút trong quy trình làm việc tổ chức do ngân hàng dẫn dắt, tiền tệ ngân hàng trung ương neo thanh toán nơi an toàn và tính cuối cùng là tối thượng. Cạnh tranh xoay quanh phạm vi phủ sóng mạng, khả năng tương tác, tính cuối cùng pháp lý, thanh khoản và khả năng chuyển đổi mỗi công cụ thành tiền tệ chủ quyền theo mệnh giá.
Token hóa tăng nhanh nhưng quy mô nhỏ
Tài sản thế giới thực được token hóa vượt 300 tỷ USD, khoảng gấp 6 lần mức đầu năm 2025, trong đó sản phẩm lãi suất loại tiền mặt vượt 170 tỷ USD. Quỹ thị trường tiền tệ được token hóa cung cấp lợi nhuận cho nhà phát hành stablecoin, kho bạc giao thức và nhà đầu tư bản địa số khác, cũng bắt đầu được sử dụng trong DeFi làm tài sản thế chấp. Cơ hội tổ chức gần đây hơn là thanh khoản tài sản thế chấp và hiệu quả bảng cân đối kế toán. Phần thưởng lớn hơn là token hóa giảm chi phí phát hành, quản lý, đối chiếu và dịch vụ.
Token hóa không đảm bảo token tăng giá. Kinh tế học có thể thuộc về cryptocurrency, công ty bản địa crypto hoặc tổ chức tài chính hiện có. Đối với cryptocurrency, việc sử dụng lớn hơn chỉ có thể hỗ trợ giá trị khi token thông qua phí, staking, tài sản thế chấp hoặc chức năng khác nắm bắt hoạt động, sau khi trừ đi phát hành và áp lực bán. Nhà đầu tư phải tách biệt áp dụng với nắm bắt giá trị.
Nắm bắt giá trị quyết định lợi nhuận
Các giao thức mở, đối thủ thách thức bản địa crypto được quản lý và tổ chức hiện có cạnh tranh trong phân phối, giao dịch, phát hành, thanh toán, lưu ký và kết nối. Các tổ chức hiện có mang đến quản lý, bảng cân đối kế toán, quan hệ khách hàng đáng tin cậy và phân phối. Các công ty bản địa crypto mang đến lặp lại nhanh hơn và cơ sở hạ tầng được thiết kế xung quanh tài sản lập trình. Do đó, kinh tế học có thể thuộc về cryptocurrency, vốn cổ phần công ty tư nhân hoặc cổ phiếu công khai.
Morgan Stanley cho rằng, thị trường cryptocurrency bền vững hơn cần sự tham gia chuyên nghiệp sâu hơn. Sự tham gia tổ chức mở rộng thông qua ETP và sản phẩm đầu tư khác (khoảng 1500 tỷ USD AUM), lưu ký giao ngay đang trưởng thành, phần lớn hình thành giá vẫn được thúc đẩy bởi thanh khoản, đòn bẩy và tường thuật của nhà đầu tư nhỏ lẻ và bản địa crypto. Vốn chuyên nghiệp dự kiến sẽ chảy từ từ, có chọn lọc đến các tài sản có thanh khoản sâu, quản trị đáng tin cậy, áp dụng bền vững và nắm bắt giá trị có thể chứng minh.
Đối với nhà đầu tư, chìa khóa là phân biệt áp dụng công nghệ và nắm bắt giá trị token. Sự hội tụ tài sản số đang diễn ra, lợi ích kinh tế chưa chắc thuộc về token.
Từ chối trách nhiệm
Bài viết này là tổng hợp và diễn giải của Tresearch về báo cáo nghiên cứu của công ty chứng khoán bên thứ ba (Morgan Stanley, ngày 8 tháng 9 năm 2026), kết hợp với tổng hợp thông tin thị trường công khai. Xếp hạng, mục tiêu giá, dự báo lợi nhuận và đánh giá liên quan được trích dẫn trong bài đều là quan điểm của nhà phân tích công ty chứng khoán đó, chỉ đại diện cho lập trường của tổ chức mà họ thuộc về, không đại diện cho quan điểm của Tresearch, cũng không cấu thành bất kỳ đề xuất đầu tư nào.
Thị trường có rủi ro, quyết định cần độc lập. Bài viết này không nên được sử dụng làm căn cứ để mua bán bất kỳ chứng khoán nào.
