Автор | Odaily Planet Daily (@OdailyChina)
Автор | Azuma (@azuma_eth)
31 июля, по пекинскому времени, казначейская компания Bitcoin Strategy после закрытия торгов на фондовом рынке США официально опубликовала финансовый отчет за второй квартал 2026 года.
Отчет показывает, что выручка Strategy во втором квартале составила 122 млн долларов США, что на 6,9% больше, чем годом ранее; однако из-за колебаний цены биткоина компания понесла чистый убыток в размере 8,22 млрд долларов США, причем нереализованные убытки от изменения справедливой стоимости цифровых активов достигли 8,32 млрд долларов США.
Если рассматривать с точки зрения традиционной отчетности, это, несомненно, плохой результат, но для Strategy рынок уже ожидал падения чистой стоимости резервных активов в период снижения BTC. Инвесторов больше волнует вопрос — после прохождения самого серьезного стресс-теста капитальной структуры со времени основания, сможет ли Strategy вновь доказать устойчивость своей модели финансирования.
С мая этого года, важнейший инструмент финансирования Strategy — STRC — постепенно начал отклоняться от целевого номинала в 100 долларов, достигнув минимума в 74,57 доллара. На момент закрытия торгов в США сегодня он торговался на уровне около 89,5 доллара, так и не вернувшись к привязке.
Сегодняшний отчет можно рассматривать как первый подробный ответ Strategy на кризис STRC с момента его начала. Судя по результатам, Strategy по-прежнему придерживается биткоин-стратегии, но ее модель капитала претерпела кардинальные изменения — переход от относительно фиксированного постоянного финансирования и накопления биткоинов к более активному управлению капиталом через денежные резервы, привилегированные акции, обыкновенные акции и сам актив BTC.
Резервы BTC продолжают расти, но вариантов больше, чем просто «покупка»
Во втором квартале общий объем холдингов BTC Strategy продолжал расти.
Согласно данным отчета, по состоянию на конец второго квартала Strategy владела 843 775 BTC, что примерно на 11% больше, чем в предыдущем квартале. Текущая стоимость биткоин-резервов компании составляет около 55 млрд долларов США, а средняя стоимость покупки одного BTC составляет около 75 000 долларов США. Это означает, что, несмотря на огромные бухгалтерские убытки из-за колебаний цены BTC, Strategy по-прежнему придерживается своей основной стратегии «биткоин-казначейства».
Кроме того, во втором квартале количество биткоинов на акцию (Bitcoin Per Share) у Strategy увеличилось с 201 170 сатоши до 210 824 сатоши. Судя по этому показателю, Strategy во втором квартале по-прежнему добилась положительного накопления активов.
Однако стоит отметить, что с момента запуска в конце второго квартала (29 июня) «Рамочной программы цифрового кредитного капитала» (Digital Credit Capital Framework), направленной на решение проблемы отвязки STRC, текущая система капитала BTC Strategy определенно больше не ограничивается направлением «покупка».
- Примечание Odaily: Подробности о «Рамочной программе цифрового кредитного капитала» можно найти в статье «Пять ударов молнии! Официально объявлен план самопомощи Strategy».
В этом отчете компания впервые систематически раскрыла прогресс программы монетизации BTC (Monetization Program, являющейся частью плана «Рамочной программы цифрового кредитного капитала») — по состоянию на 26 июля Strategy продала BTC примерно на 218,4 млн долларов США через эту программу.
Это означает, что BTC для Strategy постепенно превращается из простого долгосрочного резервного актива в инструмент активного управления в балансе.
Хотя Strategy по-прежнему подчеркивает, что будет рассматривать BTC как ключевой резервный актив, по мере расширения системы цифрового кредитования Strategy пытается создать более гибкую структуру капитала — в благоприятных рыночных условиях привлекать средства за счет выпуска ценных бумаг для увеличения резервов BTC; в условиях давления на рынке управлять ликвидностью за счет денежных резервов, выкупа ценных бумаг и программы монетизации BTC.
Текущая первоочередная задача — восстановление STRC
На телефонной конференции с инвесторами после публикации отчета руководство Strategy четко заявило: «Возвращение STRC к номиналу является ключевой задачей компании на данный момент.»
Столкнувшись с тем, что STRC по-прежнему торгуется с дисконтом около 89,5 доллара, руководство Strategy на конференции описало несколько возможных путей возврата STRC к диапазону номинала.
Основатель Strategy Майкл Сейлор подчеркнул, что до того, как STRC вернется к целевому диапазону, Strategy не выпустит ни одной акции STRC со скидкой, чтобы не навредить интересам существующих инвесторов. Другими словами, текущим приоритетом Strategy является не дальнейшая стимуляция финансирования, а восстановление доверия рынка к ее системе цифрового кредитования.
Что касается ожиданий рынка о том, что компания может стимулировать спрос на покупку STRC за счет постоянного повышения дивидендной доходности, генеральный директор Strategy Фонг Ле пояснил, что повышение процентной ставки по STRC не является эффективным способом повышения цены до номинала, и компания планирует сохранить годовую дивидендную доходность на уровне 12%. По сравнению с дальнейшим повышением доходности, Strategy в настоящее время больше надеется восстановить доверие рынка за счет наращивания денежной подушки безопасности — по состоянию на 26 июля долларовые резервы Strategy увеличились до 3,75 млрд долларов США, что достаточно для покрытия более чем 2,1 года дивидендов по привилегированным акциям и выплат процентов по долгу.
В упомянутой выше «Рамочной программе цифрового кредитного капитала» Strategy раскрыла планы по запуску выкупа цифровых долговых ценных бумаг на сумму до 1 млрд долларов США, при этом приоритет будет отдаваться выкупу STRC, торгующейся со скидкой. На данный момент Strategy выкупила STRC номинальной стоимостью около 28,9 млн долларов США, фактически заплатив 25 млн долларов США.
Сейлор также подчеркнул, что в рамках программы выкупа еще доступно 975 млн долларов США, и если этих средств окажется недостаточно, чтобы ликвидировать разрыв, поддержку могут оказать общие резервы Strategy на сумму 58,5 млрд долларов США.
Сейлор на конференции дал четкий ориентир по срокам возврата к привязке — при первичном размещении STRC компании потребовалось около 70 торговых дней, чтобы поднять ее с примерно 90 долларов до уровня, близкого к номиналу. С 28 мая, когда STRC упала ниже диапазона привязки в 99 долларов, до проведения телефонной конференции по отчету прошло 40 торговых дней. Руководство Strategy поставило цель восстановления за те же 70 торговых дней, определив 8 сентября (70-й торговый день) в качестве ключевого ориентира для возврата STRC к привязке.
Strategy переходит к активному управлению капиталом
Если ранее логику капитального маховика Strategy можно было описать как односторонний цикл «выпуск акций/облигаций ➡️ покупка монет ➡️ рост чистой стоимости и цены акций ➡️ продолжение финансирования ➡️ продолжение покупки монет», то отчет за этот квартал четко объявляет об окончании этой односторонней модели, которой на смену приходит «двустороннее активное управление капиталом».
На конференции Фонг Ле подробно рассказал об этом изменении. Теперь Strategy — не просто односторонний «покупатель», а объединила четыре ключевых элемента баланса — BTC, денежные резервы в USD, обыкновенные акции (MSTR) и цифровой кредит (привилегированные акции/конвертируемые облигации, такие как STRC) — в единую матрицу динамического многонаправленного управления:
- BTC переходит от «одностороннего накопления» к «гибкой монетизации»: может не только служить базовым резервом, но и, при необходимости, использоваться для пополнения долларовых резервов, выплаты дивидендов по привилегированным акциям или даже обеспечения финансирования выкупа ценных бумаг через монетизацию.
- Инструменты капитала переходят от «одностороннего выпуска» к «двустороннему арбитражу и выкупу»: когда STRC или обыкновенные акции торгуются на рынке со скидкой или недооценены, компания может запустить программу выкупа на сумму до 1 млрд долларов США каждая, чтобы зафиксировать выгоду от увеличения количества BTC на акцию (BPS); когда какой-либо актив торгуется с премией, проводить целевой выпуск.
- Активная оптимизация структуры долга: во втором квартале Strategy воспользовалась рыночным откатом, чтобы выкупить конвертируемые облигации на сумму 1,5 млрд долларов США со скидкой 8%, сократив долгосрочный долг с 8,2 млрд до 6,7 млрд долларов США, что составляет снижение чистого долга на 18%.
Гибко управляя различными активами, Strategy пытается доказать, что она не просто пассивная альтернатива ETF, зависящая от колебаний цены монеты, а операционная компания, способная использовать волатильность рынка капитала для саморегулирования и управления обязательствами.
Будущие испытания: возврат STRC к привязке и цена BTC
В целом, отчет за второй квартал в определенной степени продемонстрировал устойчивость Strategy к рискам и способность корректировать модель, но сможет ли этот капитальный маховик вновь набрать обороты, по-прежнему зависит от двух ключевых испытаний — краткосрочного и долгосрочного.
Краткосрочное испытание — это результат восстановления STRC. Хотя после запуска «Рамочной программы цифрового кредитного капитала» скидка по STRC несколько уменьшилась, она пока не полностью исчезла. Как краеугольный камень системы цифрового кредитования, способность STRC как можно скорее вернуться к торговле в диапазоне номинала напрямую определит базовый уровень доверия рынка к ее способности расширять кредитование и является необходимым условием для перезапуска маховика и продолжения финансирования за счет выпуска.
Долгосрочное испытание — это тренд цены BTC. Весь капитальный арбитраж и управление обязательствами Strategy по сути основаны на долгосрочных ожиданиях роста биткоина. Только если BTC выйдет из стагнации и вернется к восходящему тренду, ее логика роста получит реальную поддержку.
