编者按:8 月 19 日,美国财政部宣布扩大长期国债回购,将 10—20 年期和 20—30 年期美债单次最高回购规模从 20 亿美元提高至至少 40 亿美元。此前,30 年期美债收益率一度升至约 5.34%,创 2007 年以来最高,消息公布后长端收益率迅速回落。
这给市场提供了一个直观的看多理由:财政部正在更主动地改善长债流动性,甚至可能形成某种「财政部托底」预期。
但 Marcus Nunes 在《The Treasury』s $4 Billion Band-Aid》中提供了一个反方视角:回购确实可以缓解流动性问题,但如果长债压力来自更大的财政赤字、更高的债券供给和更弱的边际买盘,那么 40 亿美元回购并没有触及真正的矛盾。
换言之,市场需要区分两件事:财政部可以让债券更好交易,但无法通过回购减少美国政府最终需要融资的金额。
以下为原文编译:
8 月 19 日,美国财政部长 Scott Bessent 宣布,将 10—20 年和 20—30 年期美债的单次流动性支持回购规模,从最高 20 亿美元提高至至少 40 亿美元。市场反应迅速。此前一度升至约 5.34% 的 30 年期美债收益率随后明显回落,股票、黄金等资产同步走强。
但本文作者 Nunes 认为,这种反应容易让市场忽略一个更基本的问题:财政部回购解决的是流动性,而不是财政赤字。
回购能改善交易,但不会减少政府融资需求
财政部回购并不是量化宽松。
美联储进行 QE 时,可以通过扩张资产负债表创造基础货币购买国债;财政部没有这种能力。它买回旧债所使用的资金,最终仍来自财政现金或者新的债务融资。
因此,财政部回购本质上更接近债务结构管理。
它可以买回交易不活跃的旧券,提高市场流动性,也可以在一定程度上增加特定期限债券的需求,但不会改变一个事实:美国政府仍然需要通过发行债券,为财政赤字融资。
规模差异尤其明显。美国财政部此前预计,2026 年第三季度需要净借款 7390 亿美元,而此次长期国债单次回购规模只是从 20 亿美元提高至至少 40 亿美元。
这也是 Nunes 将其称为「Band-Aid(创可贴)」的原因。40 亿美元足以改善部分长债的市场交易条件,却很难改变整个美国国债市场的供需格局。
真正压着长债的,是越来越大的财政供给
在 Nunes 的框架里,近期 30 年期美债收益率升至 5% 以上,不能只理解为流动性问题。更重要的是美国政府需要融资的金额仍然很大。
2026 年 7 月,美国联邦财政赤字达到 4320 亿美元,同比增长 48%,创历年 7 月最高;财政年度前 10 个月累计赤字约 1.8 万亿美元,已经超过 2025 财年全年水平。
美国联邦赤字——年度比较
与此同时,美国联邦总债务在 8 月 19 日突破 40 万亿美元。随着债务规模扩大以及过去几年融资成本上升,利息支出也越来越高。
这意味着美国财政部面临的核心问题不是「旧债不好交易」,而是:未来如此庞大的新债供给,需要谁来接?如果投资者认为未来财政赤字仍将维持高位,就会要求更高的收益率来吸收长期债券供给。
从这个角度看,30 年期收益率突破 5%,可能并不是市场暂时失灵,而是在重新给美国财政风险和期限风险定价。
买盘问题,也不是靠 40 亿美元能够解决
Nunes 还强调海外需求的变化。
按美国财政部 TIC 数据,6 月外国持有的美国国债规模环比减少约 721 亿美元,日本、中国和英国均出现不同程度下降。这并不足以证明外国投资者正在「大规模逃离美债」,因为,单月持仓会受到汇率、托管地点和资产配置变化影响,TIC 数据本身也不能完全识别证券的最终所有者,但至少说明过去相对稳定的海外需求并不能被视为理所当然。
外国持有的美国国债(2026 年 6 月)
更重要的是买家结构。如果海外官方机构吸收美债的意愿下降,美国就需要更多依赖私人投资者。而私人资金通常更加看重价格和收益率,也就是说,市场可能需要更高的长期利率,才能吸引足够资金接住越来越大的债券供给。
这也是为什么单纯增加回购并不能解决问题。财政部可以买下一部分旧债,却无法决定其他投资者愿意以什么价格持有美国未来发行的大量长期债券。
真正的分歧:这是流动性问题,还是财政问题?
支持扩大回购的一方可以认为,财政部并没有试图解决财政赤字。回购原本就是一个市场流动性工具,只要能够改善旧券交易、降低市场摩擦,它就已经实现了政策目标。从这个意义上说,用「40 亿美元无法解决赤字」批评回购,本身可能混淆了政策工具的用途。
但 Nunes 真正提出的问题在于:如果推动长端收益率上升的主要力量已经从流动性转向财政供给,那么继续用流动性工具应对,效果天然有限。
这两种解释对应两种完全不同的市场判断。如果近期长债抛售主要来自市场深度不足、旧券流动性恶化和短期仓位冲击,那么财政部扩大回购可能足以稳定市场。但如果长端收益率上升主要反映持续的财政赤字、更大的长期债券供给和更高的期限溢价,那么回购只能让调整过程更平滑,却很难改变最终的收益率水平。
这也是这篇文章最核心的判断:财政部可以改善美债市场的「交易问题」,却无法通过回购买掉美国的「财政问题」。
接下来真正需要观察的,不是财政部下一次回购规模增加多少,而是长期国债拍卖能否继续获得足够需求、财政赤字是否收窄,以及更高收益率能否重新吸引海外和私人买盘。
如果这些变量没有改善,那么 40 亿美元带来的收益率回落更可能只是短期缓冲,而不是美国长债压力的真正逆转。
