Penulis| Huahua, Banjun
Minggu lalu, industri model besar Tiongkok tiba-tiba memasuki kondisi pendanaan yang hampir gila.
Kimi menyelesaikan pendanaan 20 miliar dolar AS, valuasinya melampaui 200 miliar dolar AS.
Stepping Star dilaporkan mendekati penyelesaian pendanaan hampir 25 miliar dolar AS, sekaligus mempercepat pembongkaran struktur VIE, IPO di Hong Kong memasuki tahap sprint.
DeepSeek untuk pertama kalinya dikabarkan menerima pendanaan eksternal, dana nasional turun tangan, kisaran valuasi didorong hingga 45-50 miliar dolar AS.
Tiga perusahaan, tiga hari, dana lebih dari 70 miliar dolar AS mengalir bersamaan. Ini bukan lagi suntikan tambahan pasca-investasi yang memperindah, lebih seperti pembelian kolektif atas kuota kelangsungan hidup masa depan.
Secara permukaan, ini adalah masa terpanas industri model besar.
Tapi industri yang benar-benar berbahaya, seringkali juga paling panas.
Saat modal tidak lagi merata, mengarahkan semua chip ke beberapa pemain puncak terakhir, industri terlihat sangat makmur, tetapi sebenarnya telah memasuki malam sebelum pembersihan.
Kenaikan harga saham Zhipu dan MiniMax setelah IPO, secara bertahap membuat semua orang menyadari:
Waktu yang tersisa untuk perusahaan model besar independen, mungkin tidak banyak lagi.
I. Model Mulai Dikomoditisasi
Dua tahun terakhir, konsensus terbesar di industri model besar adalah adanya perbedaan generasi yang sangat besar dalam kemampuan model.
GPT-4 pernah terasa sangat jauh tak terjangkau. Asalkan sebuah perusahaan startup bisa mendekati sedikit di suatu dimensi, konteks panjang, penalaran, multimodal, Agen, modal bersedia memberi premi yang sangat tinggi.
Semua orang percaya, perbedaan kemampuan akan membentuk hambatan jangka panjang.
Tapi situasi tahun 2026 berubah.
Konteks panjang tidak lagi langka. Kemampuan penalaran tidak lagi langka. Multimodal tidak lagi langka.
DeepSeek V4 menarik kemampuan open-source ke tingkat yang mendekati GPT-4 bahkan versi yang lebih baru, industri untuk pertama kalinya benar-benar menyadari, kemampuan model itu sendiri, mungkin lebih mudah dikejar dari yang dibayangkan semua orang.
Perbedaan antara Qwen, DeepSeek, Gemini, Claude, GPT-5.5 masih ada, tetapi sudah sulit membentuk keunggulan generasional yang menghancurkan.
Model sedang dikomoditisasi.
Begitu komoditisasi terjadi, pasar modal akan kembali mempertanyakan satu hal: selain model, apa lagi yang tersisa?
Maka narasi seluruh industri tiba-tiba berganti jargon.
Tahun 2023, semua perusahaan bercerita model lebih kuat, parameter lebih banyak, penalaran lebih baik, konteks lebih panjang. Hari ini mulai bercerita menempati ujung, mengikat rantai industri, memiliki pintu masuk pengguna, memiliki nilai strategis tingkat nasional.
Perubahan ini menandai model besar resmi berpindah dari kompetisi teknologi ke tahap pendudukan posisi.
Data pasar modal sudah mencerminkan hal ini.
Selama perang 100 model tahun 2023, jumlah perusahaan model besar domestik bermunculan secara eksponensial. Data dari Yibang Power menunjukkan, tahun itu enam perusahaan kecil dan menengah bersama-sama mendanai lebih dari 6 miliar yuan RMB, setengah dari total pendanaan awal model besar domestik. Tahun 2024 lebih gila, lebih dari 168 pendanaan di atas 100 juta yuan di rantai industri model besar global, total dana lebih dari 400 miliar yuan RMB.
Enam perusahaan kecil dan menengah setidaknya mendanai 20 miliar yuan sepanjang tahun, rekor per putaran terus diperbarui.
Lalu tahun 2025. Berbalik tajam ke bawah.
Menurut laporan dari Investment Community, perusahaan lapisan model AI hanya menyelesaikan 22 investasi sepanjang tahun, total jumlah yang diungkapkan 9,4 miliar yuan, turun 52,9% dari tahun 2024. Bagian pendanaan model besar dari total investasi AI, dari 51% tahun 2024 merosot tajam ke 14%. Perusahaan dengan pendanaan per putaran lebih dari 2 miliar yuan, hanya tersisa Zhipu, MiniMax dan Yue Zhi An Mian (Moon's Dark Side) tiga.
100 perusahaan menjadi kurang dari 10 yang bisa dapat uang. Dua tahun, tingkat eliminasi lebih dari 90%.
Jadi saat melihat tiga pendanaan 70 miliar dolar AS terkonsentrasi dalam seminggu Mei 2026, artinya jelas, uang tidak mengalir ke industri, tapi mengalir ke beberapa pemain terakhir.
Semakin besar pendanaan ini, semakin tinggi konsentrasinya. Semakin tinggi konsentrasi, semakin kecil ruang yang tersisa untuk orang di belakang.
II. Musik Belum Berhenti, Tapi Tempat Duduk Sudah Tidak Cukup
Kenaikan harga saham Zhipu dan MiniMax setelah IPO, melakukan satu hal yang berdampak jauh bagi seluruh industri, menetapkan referensi berapa nilai model besar domestik di pasar sekunder.
Sekali referensi ini berdiri, semua perusahaan yang belum IPO menghadapi kecepatan hidup dan mati. Jika tidak memanfaatkan jendela sekarang untuk menyelesaikan penetapan harga, begitu kelelahan pasar menyebabkan koreksi, valuasi pasar primer Anda akan langsung hancur.
Jendela bukan Anda yang buka, pendahulu yang bantu buka. Anda tidak melompat masuk, ia menutup.
Stepping Star berencana IPO di Hong Kong sebelum akhir Juni, menyelesaikan IPO akhir tahun. Struktur VIE sudah selesai dibongkar. Transformasi kepemilikan saham dilaksanakan April. Semua langkah awal dikompresi selesai dalam beberapa bulan.
Kimi dalam sebulan ARR naik dari 1 miliar dolar AS menjadi 2 miliar dolar AS, investor secara aktif mengungkapkan angka ini ke media, ini sangat langka di pasar primer. Biasanya hanya saat mempersiapkan putaran pendanaan berikutnya atau sprint IPO, perusahaan mengizinkan indikator keuangan inti bocor keluar.
Gerakan 'membuktikan kebersihan diri' yang terburu-buru ini, menunjukkan pasar primer tidak lagi percaya imajinasi murni, mereka ingin melihat arus kas, melihat kepastian keluar. (Bacaan lebih lanjut: Kimi tidak kekurangan uang, yang kurang adalah DeepSeek)
DeepSeek sebelumnya tidak pernah menerima pendanaan eksternal. Sekarang tim nasional turun tangan.
Hal yang dilakukan tiga perusahaan terlihat berbeda, logika dasarnya sepenuhnya sama: mengunci identitas, mengunci valuasi, mengunci saluran keluar. Saat jendela masih ada.
III. Semakin Mahal, Semakin Tidak Berharga
Mengapa justru sekarang? Mengapa tidak bisa menunggu lagi?
Alasannya terletak pada model ekonomi industri model besar, yang sedang mengekspos kontradiksi yang semakin fatal.
Sisi biaya, kluster GPU, daya komputasi inferensi, konteks panjang, multimodal, Agen, setiap kemampuan baru melahap uang tunai.
Tapi yang benar-benar menakutkan sebenarnya bukan pelatihan. Adalah inferensi.
Pelatihan adalah investasi satu kali. Biaya inferensi tumbuh bersamaan dengan skala pengguna. Setiap Token, setiap panggilan, setiap tugas Agen, di belakangnya sesuai dengan konsumsi GPU nyata.
Era internet seluler, semakin banyak pengguna, platform semakin menghasilkan uang. Era AI, semakin banyak pengguna, perusahaan model mungkin menjadi miskin dulu.
WeChat satu pengguna lagi, biaya marjinal Tencent hampir tidak berubah. Douyin satu pengguna lagi, ByteDance dapat satu slot iklan lagi. Doubao satu pengguna frekuensi tinggi lagi, di belakangnya sesuai dengan pengeluaran inferensi yang terus bertambah. (Bacaan lebih lanjut: Semakin Banyak Pengguna, ByteDance Semakin Miskin)
Perusahaan model besar secara alami membutuhkan kemampuan pendanaan berkelanjutan. Dan uang dari pasar primer, tidak mungkin disuplai tanpa batas.
Alasan IPO tiba-tiba menjadi sangat penting, itu bukan hanya keluar, yang lebih kunci adalah, mendapatkan saluran modal publik yang dapat mentransfusi jangka panjang.
Ini adalah tempat semua perusahaan model independen hari ini benar-benar cemas.
Sisi pendapatan lebih kejam.
DeepSeek membawa perang harga yang sebenarnya ke industri model besar. Kemampuan tinggi, open-source, harga sangat rendah, tiga hal untuk pertama kalinya terbentuk bersamaan.
Ini adalah serangan menghancurkan bagi seluruh industri. Ruang keuntungan pasar API dikompresi langsung.
Seluruh industri tiba-tiba menemukan, kemampuan model mungkin bukan hal yang paling langka. Yang benar-benar langka adalah, kemampuan membakar uang terus menerus, kemampuan merugi jangka panjang, kemampuan menahan perang harga.
Dan kemampuan ini, perusahaan startup secara alami kalah dari raksasa.
Tempat menakutkan raksasa, bukan pada model. Pada kemampuan mereka memiliki subsidi silang yang tidak akan pernah dimiliki perusahaan startup. ByteDance bisa lama-lama membuat Doubao gratis, karena bisnis iklan terus menerus mentransfusi, baru-baru ini Doubao berencana berbayar, juga menanggung konsumsi yang tidak tertahankan, cukup menunjukkan betapa gilanya membakar uang.
Tencent bisa mendorong Yuanbao dengan harga rendah, karena game dan sosial masih menghasilkan uang. Model perusahaan startup, harus belajar menghidupi diri sendiri.
Raksasa bertarung ekosistem. Perusahaan startup bertarung kelangsungan hidup.
Ada satu perubahan lagi, banyak orang belum menyadari.
Tahun 2023, modal investasi model besar, pada dasarnya membeli 'kemungkinan'.
Karena semua orang percaya, asalkan membuat GPT-4 berikutnya, mungkin mendefinisikan ulang internet. Jadi tahap itu, pendanaan masih melihat latar belakang pendiri, tim teknologi, kemampuan model, serta ruang imajinasi.
Tapi hari ini, modal mulai melihat hal lain.
Mulai bertanya, apakah Anda punya arus kas, punya pintu masuk ujung, punya ikatan ekosistem, bisa bertahan melewati perang harga berikutnya?
Ini berarti, logika pendanaan industri model besar sudah berpindah dari venture capital, mulai menjadi investasi infrastruktur.
Venture capital percaya masa depan. Investasi infrastruktur hanya percaya tingkat kelangsungan hidup.
Sekali industri masuk tahap infrastruktur, modal akan secara alami terkonsentrasi ke puncak. Karena industri infrastruktur, tidak pernah butuh terlalu banyak pemain.
IV. Bayangan Empat Naga
Naskah ini bukan pertama kalinya dipentaskan.
Sekitar tahun 2018, jalur visi AI 'Empat Naga' SenseTime, Megvii, CloudWalk, Yitu, mengalami alur cerita yang hampir persis sama: pendanaan gila, valuasi melonjak, setiap putaran buat rekor. Semua orang percaya era AI sudah tiba.
Lalu apa yang terjadi?
Tencent, Alibaba, Huawei memasuki pasar secara menyeluruh. Visi AI dibuat menjadi fungsi standar dalam layanan cloud. Premi teknologi perusahaan independen menguap seketika, komersialisasi tidak menghasilkan skala, akhirnya hanya bisa mengalami penurunan harga dan keheningan jangka panjang setelah IPO.
Jalur model besar hari ini sedang memasuki tahap yang sama. Perbedaannya adalah, taruhan putaran ini lebih besar, kecepatan membakar uang lebih cepat, tekanan raksasa lebih langsung. Investasi ByteDance setahun di AI, mungkin melebihi total pendanaan enam perusahaan kecil dan menengah.
Uang global juga menceritakan kisah yang sama. Kuartal ketiga 2025, skala pendanaan keseluruhan perusahaan startup AI global mencapai 97 miliar dolar AS, di mana hampir 46%, sekitar 44,6 miliar dolar AS dana, terkonsentrasi mengalir ke Anthropic, xAI dan lainnya tidak lebih dari lima perusahaan model dasar puncak.
Memasuki 2026, pendanaan perusahaan model puncak semakin dipercepat, level kuantitas naik lagi:
OpenAI pada Maret menyelesaikan satu putaran pendanaan 122 miliar dolar AS, valuasi pasca-investasi 852 miliar dolar AS; Anthropic pada Februari menyelesaikan pendanaan putaran G 30 miliar dolar AS, valuasi 380 miliar dolar AS, lalu segera meluncurkan putaran pendanaan pra-IPO sekitar 50 miliar dolar AS lagi, target valuasi menunjuk langsung ke 900 miliar dolar AS.
Modal sedang dengan kekuatan yang belum pernah terjadi sebelumnya mengonsentrasikan ke paling puncak, perusahaan lapisan tengah sedang mengalami musim dingin likuiditas terpanjang.
Tren ini juga berlaku di Tiongkok. Sepanjang 2025, bagian pendanaan model besar dari total investasi AI turun dari 51% ke 14%, tetapi tiga puncak mengambil sebagian besar. Uang tidak hilang, hanya tidak lagi merata.
Dan kecepatan eliminasi jauh lebih cepat dari generasi sebelumnya. Internet seluler dari perang ratusan grup menuju monopoli AT, butuh hampir sepuluh tahun. Industri model besar dari perang 100 model menuju pembersihan, mungkin hanya butuh tiga tahun.
Setahun lalu, Baichuan AI masih salah satu perusahaan paling mirip OpenAI Tiongkok. Wang Xiaochuan hampir muncul di setiap diskusi model besar. Hari ini, dia sudah jarang muncul di pusat berita pendanaan. 01.AI dulu adalah tim startup bintang, Kai-Fu Lee dengan tinggi mengumumkan 'All in AI'. Tapi industri sudah semakin jarang mendiskusikan apakah dia masih bisa masuk putaran berikutnya.
Industri model besar mengeliminasi perusahaan, tidak perlu teknologinya tertinggal. Hanya perlu jendela modal menutup dulu.
V. Tiga Jalan, Tiga Taruhan
Perusahaan startup model besar hari ini, sudah berdiferensiasi menjadi tiga jalur yang sepenuhnya berbeda.
DeepSeek memilih menjadi aset teknologi tingkat nasional.
Valuasi 45 miliar dolar AS, tidak sepenuhnya berasal dari komersialisasi, tetapi dari makna strategis hambatan teknologi, efisiensi algoritma yang memimpin membuatnya menjadi cadangan tingkat nasional. Dana nasional turun tangan, menunjukkan posisinya sudah melampaui cakupan kompetisi komersial. Risikonya di tempat lain, struktur organisasi rapuh, peneliti inti sudah ada beberapa yang keluar.
Stepping Star memilih mengikat rantai industri perangkat keras. Huaqin, Longqi, OmniVision, ZTE, pemain inti rantai elektronik konsumen bersama-sama masuk saham.
Logika Ketua Stepping Star Yin Qi jelas, kemampuan model dasar akhirnya akan diratakan, benteng pertahanan sebenarnya ada pada siapa yang bisa menyematkan model ke rantai pasokan ujung, membuat lawan tidak bisa mengganti Anda tanpa mengganti seluruh rantai. Per akhir 2025, 42 juta ponsel pra-instal, mencakup 60% merek puncak, angka-angka ini penting bukan pada skala, pada kedalaman penyematan.
Kimi memilih skala pengguna dan kecepatan. ARR sebulan naik dari 1 miliar dolar AS menjadi 2 miliar dolar AS, langganan berbayar dan API tumbuh bersamaan. Tapi masalahnya juga paling tajam, pengguna aktif bulanan dari puncak 36 juta turun ke 8,33 juta, Byte Doubao 350 juta pengguna aktif bulanan membentuk tekanan absolut, harga API sisi B ditembus DeepSeek lagi.
Produk Kimi masih sangat baik. Tapi produk sangat baik ini, sudah tidak lagi cukup.
Tiga jalur sepenuhnya berbeda, tapi ada satu kesamaan: tidak ada satu pun yang masih bercerita ingin membuat model terbaik Tiongkok. Semua orang mulai bercerita posisi apa yang mereka tempati.
VI. Akhir Pendanaan, Bukan Ekspansi
Mengapa dalam tiga hari, 70 miliar dolar AS masuk bersamaan?
Secara permukaan industri panas. Tapi saat industri benar-benar paling panas, pendanaan seharusnya santai, perusahaan akan perlahan memilih investor, memperpanjang siklus, menunggu valuasi lebih tinggi.
Kata kunci sekarang hanya satu: rebut.
Stepping berebut IPO. Kimi berebut bukti pendapatan. DeepSeek berebut konfirmasi identitas.
Yang mereka rebut bukan uang. Uang hanya alat. Yang benar-benar mereka rebut adalah jendela terakhir kelangsungan hidup independen.
Industri model besar akhirnya mungkin tidak meninggalkan terlalu banyak pemain independen. Industri infrastruktur selalu seperti ini, komputasi awan akhirnya milik beberapa raksasa, jaringan komunikasi akhirnya tersisa tiga operator, sistem listrik sangat terkonsentrasi.
Saat kemampuan model dikomoditisasi, harga API mendekati nol, raksasa menggunakan strategi gratis memanen pengguna, perusahaan model independen atau IPO mendapatkan kemampuan pendanaan berkelanjutan, atau diintegrasikan ke suatu ekosistem, atau menghilang.
IPO adalah mendapatkan kartu identitas. Dukungan tim nasional adalah kartu identitas lain. Kartu identitas tidak menjamin Anda menang. Tapi tanpa kartu identitas, Anda bahkan tidak bisa masuk putaran berikutnya.
Dan nama-nama yang tidak muncul dalam berita minggu ini, keheningan itu sendiri sudah jawabannya.
Kata dari [Luar Halaman]:
Tahun 2023, pertanyaan yang paling sering ditanyakan di jalur model besar domestik adalah: siapa yang bisa membuatnya?
Tahun 2026, pertanyaan ini berubah menjadi: siapa yang bisa bertahan hidup?
Dari membuatnya sampai bertahan hidup, jaraknya hanya tiga tahun. Tapi tiga tahun ini, cukup membuat sebuah industri dari musim semi langsung melompat ke musim gugur.
Artikel ini dari akun WeChat "Luar Halaman", penulis: Huahua
