Autor: Techub Jingxuan Compilado
Escrito por: Michael Oved
Compilado por: Tia, Techub News
A principios de este año, mientras un gran creador de mercado se preparaba para la inevitable expansión hacia el mercado de criptomonedas, les preparé una hoja de ruta. Las oportunidades aquí son muy amplias y siguen evolucionando. Esta lista no pretende ser exhaustiva, sino servir como una referencia práctica para aquellas instituciones de trading que estén considerando seriamente establecer o expandir un negocio de criptomonedas.
Esta es también una actualización de un artículo que escribí en 2018, ya que muchos de los protocolos y conclusiones mencionados entonces están ahora obsoletos.
Estrategias clásicas: Arbitraje entre Spot vs ETF e Intercambios
La estrategia más básica en los mercados de criptomonedas, que replica casi por completo el modelo tradicional de creación de mercado: conectar múltiples intercambios (como Coinbase, Binance, etc.) y ejecutar arbitraje entre las diferentes plataformas de negociación. El objetivo es mantener la coherencia de los precios entre los diferentes mercados ejecutando operaciones de arbitraje y asignando fondos de manera eficiente entre los intercambios. La infraestructura de Prime Brokerage (Corretaje Principal) juega un papel de apoyo, proporcionando préstamos intradía y facilitando liquidaciones rápidas. La ejecución se basa en infraestructuras existentes optimizadas para baja latencia, solo que necesitan adaptarse a las API de los intercambios de criptomonedas y a la capa de custodia.
En las oportunidades de arbitraje entre spot y ETF, los creadores de mercado suelen participar como Participantes Autorizados (AP) del producto principal (como el ETF iShares). Este rol les otorga la función de "crear/canjear", permitiendo a los AP liquidar en efectivo o, bajo mecanismos más nuevos, liquidar en especie (in-kind). Los creadores de mercado cubren el ETF a través de intercambios de criptomonedas y herramientas relacionadas, ejecutando operaciones simultáneamente en múltiples plataformas de negociación, productos, monedas y jurisdicciones, áreas en las que ya poseen una amplia experiencia operativa.
Conexión RFQ a productos Web3
Los sistemas de Solicitud de Cotización (Request for Quote, RFQ) se están convirtiendo gradualmente en el modo principal para que los creadores de mercado interactúen directamente con los usuarios minoristas en Web3. La conexión RFQ adopta diversas formas: puede ser a través de intercambios descentralizados (DEX), frontends de productos Web3, agregadores o integrados directamente en interfaces de carteras. Los requisitos de conexión son relativamente bajos, incluyendo principalmente infraestructura Fireblocks para mover activos hacia y desde la contraparte, y generalmente acceso API con permisos.
DEX diseñados centralmente alrededor de RFQ incluyen AirSwap y 0x Matcha, siendo casos representativos tempranos. En estos sistemas, las contrapartes negocian precios fuera de la cadena (off-chain), mientras que la liquidación se completa en la cadena (on-chain) a través de contratos inteligentes. Este modelo preserva la naturaleza bilateral del trading OTC tradicional, al tiempo que elimina el riesgo de contraparte mediante liquidación atómica. Los creadores de mercado responden a las solicitudes de cotización en tiempo real, utilizando mensajes firmados y canales de comunicación off-chain, interactuando con garantías de eficiencia de gas, privacidad y flexibilidad para órdenes de gran tamaño a nivel institucional.
En comparación con el modelo de creador de mercado automatizado (AMM), el modo RFQ elimina las ineficiencias de precios endógenas. Por lo tanto, muchos AMM han integrado cotizaciones RFQ en sus frontends nativos, permitiendo a los usuarios comparar los precios de los pools de liquidez on-chain con las cotizaciones directas de los creadores de mercado. Plataformas como UniswapX y Jupiter agregan la liquidez de su AMM interno junto con la de RFQ, presentando a los usuarios un resultado combinado de ambas liquideces cuando solicitan una cotización. En la ejecución práctica, RFQ a menudo gana, por lo que conectarse y proporcionar cotizaciones a través de estas interfaces también es una oportunidad importante para los creadores de mercado.
Agregadores como 1inch, actuando como una "capa meta" sobre las infraestructuras DEX y RFQ existentes, también se conectan directamente con los creadores de mercado. Envían solicitudes de cotización a todos los DEX y creadores de mercado simultáneamente y presentan la mejor opción al usuario. Los agregadores suelen integrarse directamente en las carteras, obteniendo desde el principio una capacidad de distribución más amplia.
Las carteras están evolucionando constantemente para convertirse en entradas de ejecución DeFi completas. Productos como Metamask, Phantom y Exodus ya tienen funciones Swap integradas, que pueden agregar cotizaciones tanto de agregadores como de creadores de mercado directos, equivalentes a "agregar agregadores". El núcleo aquí sigue siendo el costo. Dado que las carteras controlan el tráfico de usuarios, quieren internalizar tanto spread como sea posible, ya que este es el núcleo de su modelo de negocio.
Hacia las múltiples cadenas: Desde activos encapsulados hasta protocolos de Intención, y Harbor
Es necesario destacar el proceso de evolución de la infraestructura multichain, ya que los creadores de mercado también pueden proporcionar liquidez y/o ejecutar arbitraje alrededor de estas soluciones, e incluir BTC debería considerarse la mayor oportunidad tanto en volumen de negociación como en beneficios. Inicialmente, "cross-chain" significaba encapsular o puentear, es decir, custodiar activos a través de un contrato inteligente en una cadena y acuñar su representación en otra cadena. La adopción de este método fue limitada, ya que los usuarios preferían mantener activos nativos en lugar de tokens encapsulados.
Los protocolos basados en Intención (Intent) son un concepto relativamente nuevo en la capa de ejecución Web3. Los usuarios envían su intención o un objetivo de transacción generalizado, y los creadores de mercado, llamados "solvers" (solucionadores), compiten por ejecutar estas intenciones encontrando la ruta y/o el precio óptimos. En esencia, estos solvers desempeñan el papel de respondedores RFQ, finalizando la liquidación on-chain, a menudo involucrando múltiples cadenas. En muchos aspectos, AirSwap puede considerarse el primer protocolo de intención, y también tenemos un conocimiento práctico muy profundo de sus ventajas y limitaciones.
THORChain es un protocolo importante que introduce BTC nativo en el ecosistema cross-chain al combinar el modelo AMM con firmas umbral y un conjunto de validadores multiparte. El protocolo permite el intercambio directo entre BTC y activos basados en EVM sin depender de tokens encapsulados o puentes. Este diseño proporciona un marco escalable para el comercio de activos nativos entre cadenas heterogéneas.
Finalmente, @Harbor_DEX integra y optimiza múltiples de las ideas anteriores, ofreciendo finalmente una forma para que los creadores de mercado cotizen directamente en carteras Web3 para cualquier activo, en cualquier cadena, ya sea nativo o encapsulado. Harbor se lanza como un CLOB (Libro de Órdenes Centralizado) cross-chain, ofreciendo una API familiar, control de precios determinista y capacidad de liquidación cross-chain nativa. Funciona completamente como infraestructura backend, integrándose directamente con carteras, sin mantener su propio frontend ni interactuar directamente con usuarios minoristas. Una vez escalado, Harbor podría proporcionar a los creadores de mercado una interfaz unificada para cotizar sin problemas en todas las carteras y ecosistemas Web3.
Arbitraje entre CeFi y DeFi
En comparación con los libros de órdenes tradicionales, el AMM es estructuralmente un modelo menos eficiente en cuanto a precios. Esta ineficiencia ha dado lugar a comportamientos de extracción de MEV y a una competencia de frontrunning entre bots que intentan capturar oportunidades de arbitraje entre los pools de liquidez y los mercados centralizados, o, en el caso de órdenes lo suficientemente grandes, arbitrar el propio AMM.
Las discrepancias de precios entre los AMM y los intercambios centralizados suelen ser significativas, lo que representa una oportunidad muy atractiva para muchos participantes actuales. Los precios de los pools AMM a menudo se desvían, y los creadores de mercado los llevan de vuelta a niveles razonables, obteniendo ganancias inmediatas por el spread.
Sin embargo, ejecutar este tipo de estrategias requiere tanto una forma diferente de interpretar los precios en comparación con un CLOB, como el apoyo de infraestructura a nivel de nodo. Las cotizaciones AMM no son niveles discretos de un libro de órdenes, sino curvas relacionadas con el tamaño de la transacción, por lo que los creadores de mercado deben calcular dinámicamente el tamaño ejecutable y el precio de ejecución real antes de analizar la operación. Además, el arbitraje on-chain exitoso depende de una infraestructura blockchain eficiente, que incluye acceso directo a nodos, propagación optimizada de transacciones y estrategias confiables de inclusión en bloques para reducir el riesgo de frontrunning o fallo de la transacción.
En la operación práctica, el mayor desafío es "ganar el bloque", ya que a menudo múltiples arbitrajistas han identificado la misma oportunidad. Las transacciones no solo deben ser lo suficientemente rápidas, sino también lo suficientemente discretas, generalmente transmitidas a través de retransmisores privados o builders dedicados, para evitar quedar expuestas en el mempool público y ser víctimas de frontrunning. Con la infraestructura y el sistema blockchain adecuados, el arbitraje entre CeFi y DeFi puede convertirse en un negocio rentable considerable.
Derivados, Perpetuos y Opciones
El mercado de derivados descentralizados está evolucionando rápidamente, representado por protocolos de contratos perpetuos (perps) y opciones, que replican las herramientas de apalancamiento y cobertura de los mercados tradicionales. Entre estos protocolos, Hyperliquid se destaca, con su diseño de perpetuos que equilibra la oferta y la demanda de los lados largo y corto a través de un mecanismo de tasas de financiación determinado por el mercado.
Hyperliquid también pionereó HLP, introduciendo bóvedas (vaults) tipo pool que permiten a los usuarios participar pasivamente en la distribución de ganancias y pérdidas de los creadores de mercado activos, al tiempo que reducen los requisitos de capital para los creadores de mercado. En esencia, el sistema de margen del intercambio está financiado por bóvedas de depósito, permitiendo a los usuarios compartir simultáneamente los ingresos por tasas de financiación y los resultados de las operaciones. Este diseño alinea los incentivos entre proveedores de liquidez, creadores de mercado e intercambios, representando una innovación significativa en los mecanismos de apalancamiento descentralizados.
Otro desarrollo importante es Ethena, que genera dólares sintéticos a través de derivados. El modelo de Ethena mantiene un activo estable y emite una stablecoin mediante la creación simultánea de posiciones cubiertas largas en spot y cortas en perpetuos. Cada acción de acuñación o canje por parte de un usuario requiere que los creadores de mercado completen la cobertura en tiempo real, creando así volumen de negociación continuo y oportunidades de arbitraje.
Expandirse hacia el ámbito de futuros y opciones es una extensión natural de las capacidades existentes de los creadores de mercado. Habilidades centrales como la gestión de la base (basis), el arbitraje de tasas de financiación, la cobertura de inventario y la optimización de la eficiencia del capital pueden migrarse directamente a este nuevo entorno. Con la infraestructura adecuada de custodia y ejecución, los creadores de mercado pueden operar en estos venues como lo harían en los mercados de derivados tradicionales, capturando ineficiencias estructurales y nuevos flujos de operaciones.
Creación de mercado de tokens
Cuando un nuevo token de protocolo se lanza, generalmente necesita proporcionar liquidez inmediatamente en los intercambios centralizados. Los creadores de mercado suelen firmar acuerdos estructurados con la fundación del protocolo o la tesorería. Estos arreglos suelen adoptar la forma de "préstamo + opciones", donde el creador de mercado recibe un préstamo de una cierta cantidad de tokens y simultáneamente obtiene opciones call que le permiten comprar tokens a un precio de ejercicio fijo. Por ejemplo, si el precio del token se duplica después del lanzamiento, el creador de mercado puede ejercer la opción para comprar una parte de los tokens prestados al precio de ejercicio acordado de antemano, obteniendo así ganancias considerables.
Con el tiempo, esta práctica puede evolucionar o desaparecer gradualmente, debido a su falta de transparencia y por beneficiar a los creadores de mercado a expensas de los minoristas y las fundaciones de los protocolos. Sin embargo, los tokens recién lanzados seguirán necesitando soporte de liquidez, por lo que se espera que una variante de esta estructura persista de alguna forma.
En Harbor, estamos explorando un modelo más alineado con los incentivos, emparejando directamente a los creadores de mercado con los equipos de tokens y permitiéndoles distribuir liquidez a través de carteras Web3 en lugar de intercambios centralizados. Este enfoque mantiene la liquidación on-chain, aumenta la transparencia y permite a los usuarios operar directamente con contrapartes de liquidez profesionales sin depender de venues intermediados.
Independientemente del enfoque, sigue existiendo una gran oportunidad para que los participantes institucionales colaboren con los emisores de tokens y diseñen esquemas de liquidez estructurados, aplicando disciplina profesional de creación de mercado y una mayor transparencia para impulsar este segmento en constante evolución del mercado de criptomonedas.
Capital de riesgo y entrada en nuevos mercados
En el espacio cripto, aproximadamente cada 6 a 12 meses surgen nuevos mercados y oportunidades estructurales, como la minería, intercambios, OTC, cadenas de contratos inteligentes, ICO, DEX, yield farming, stablecoins, RFQ, perpetuos y, más recientemente, ETF / DAT. Este ciclo constante de invención y reinvención ha existido desde el nacimiento de Bitcoin, y es probable que continúe a medida que el ecosistema madura. Los primeros en ingresar a estas nuevas áreas a menudo obtienen la mayor parte de los beneficios, debido a la baja competencia inicial y a la asimetría de información.
Muchos creadores de mercado de criptomonedas tienen equipos dedicados de capital de riesgo, cuyo propósito no es solo la inversión en sí, sino también obtener información anticipada sobre las estructuras de mercado y las demandas de liquidez que están por llegar. Estas inversiones crean exposición al alineamiento del upside de acciones o tokens, ya que la institución puede utilizar su propia infraestructura para impulsar el uso y el crecimiento de métricas clave. Creo que, para instituciones como Jump, Flow y Wintermute, la inversión en VC por sí misma constituye una fuente importante de sus ganancias. En mi opinión, establecer un grupo de fondos de VC con un propósito estratégico y proporcionar capacidades de mercado de capital, que incluyan pero no se limiten al soporte de liquidez, ayudará al crecimiento de los equipos iniciales, lo que a su vez aumentará el valor de las inversiones de VC. Tomando Harbor como ejemplo, nuestra estructura de capital incluye cuatro creadores de mercado; los hicimos participar en nuestra ronda semilla y logramos un alineamiento temprano, y también esperamos que sean socios importantes y a largo plazo de nuestro protocolo.
