Penulis:Nico Pei, Pendiri Supernova
Kompilasi:Felix, PANews
Catatan Editor: Bagaimana penerbit stablecoin baru dapat menonjol di antara Tether dan Circle? Pendiri Supernova, yang berfokus pada pertukaran suku bunga di rantai, menulis artikel yang menunjukkan bahwa membangun valas sintetis di atas USDT/USDC, menyediakan pengalaman mata uang lokal bagi pengguna global, adalah jalur yang paling realistis dan efisien. Berikut adalah inti sari kontennya.
Poin-poin penting:
- Bank-bank baru stablecoin adalah bidang pertumbuhan utama berikutnya untuk adopsi cryptocurrency skala besar oleh ritel, dan valas menjadi bagian inti dari arsitektur dasarnya.
- Tether dan Circle telah menghabiskan lebih dari sepuluh tahun membangun likuiditas, saluran distribusi, dan efek jaringan yang besar di sekitar USDT / USDC. Ini sangat sulit untuk ditiru oleh penerbit stablecoin valas baru.
- Alih-alih bersaing dengan menerbitkan stablecoin valas spot, adopsi valas sintetis lebih disarankan: pengguna terus memegang USDT / USDC dasar, sementara saldo akun dinilai dalam mata uang lokal pilihan mereka.
Bank-bank baru stablecoin melampaui lingkup perbankan crypto asli, mengganggu cara konsumen dan bisnis global bertransaksi. Tahun lalu, sekitar $60 miliar modal ventura mengalir ke bidang ini.
Namun, mengingat infrastruktur valas di rantai saat ini, bank-bank baru stablecoin pada dasarnya telah menjadi "bank yang hanya dapat membuka akun dolar AS". Keterbatasan ini justru melahirkan peluang besar, karena 95% hingga 99% wilayah di dunia menggunakan mata uang non-dolar AS dalam pembukuan mereka.
Pengeluaran Konsumen Tumbuh 24 Kali Lipat dalam Setahun, Berubah dari Alat Transaksi Menjadi Mata Uang Sehari-hari
Seorang teman dari Tether pernah menyatakan bahwa mendiversifikasi basis pemegang adalah salah satu dari tiga target terpenting perusahaan. Jika basis pemegang didominasi oleh paus, TVL USDT akan mengalami fluktuasi yang sulit dikendalikan. Semua penerbit stablecoin ingin memenangkan pengguna ritel dan bisnis yang menggunakan stablecoin untuk transaksi dan perbankan sehari-hari, bukan lebih banyak trader / paus.
"1 miliar orang masing-masing memegang $10 USDT jauh lebih baik daripada satu paus yang memegang $10 miliar sendirian."
Bank-bank baru stablecoin memberikan kesempatan sempurna bagi stablecoin untuk menjangkau ritel dan bisnis sehari-hari. Selain trading, masyarakat umum akan merasakan kenyamanan dan keunggulan stablecoin sebagai mata uang untuk transaksi, tabungan, dan investasi, sehingga melampaui hambatan skala yang saat ini didominasi oleh trading.
Berikut adalah gambaran perkembangan bank-bank baru stablecoin: Pada tahun 2025, pengeluaran kartu kripto melonjak 525%, dari $14.6 juta menjadi $91.3 juta, dengan ether.fi memimpin di $55.4 juta, pengeluaran harian kartu ether.fi mencapai $3.7 juta. Ini berarti pengeluaran stablecoin tahunan telah mencapai $1.35 miliar, tumbuh 24 kali lipat dari tahun lalu.
Ketika sesuatu tumbuh 24 kali lipat dalam waktu kurang dari setahun, Anda harus benar-benar memperhatikannya. Pada saat yang sama, ether.fi meluncurkan produk Euro (EUR) mereka pekan lalu.
Bank-bank baru stablecoin adalah medan pertempuran baru, dan belum ada pemenang mutlak. Dari 2018 hingga sekarang, siapa pun yang memiliki likuiditas masuk/keluar fiat terbaik dan diterima luas di CEX, dianggap sebagai stablecoin terbaik, dan mendapat sebagian besar keuntungan pertumbuhan. Jadi, bagaimana cara menang dalam pertempuran baru ini? Stablecoin seperti apa yang cocok untuk bisnis perbankan baru?
Hanya Menawarkan Akun Dolar AS, Bank Baru Stablecoin Sulit Menang
Secara historis, bank baru mata uang tunggal tidak pernah mendapatkan pengakuan pasar. Raksasa fintech besar seperti Wise, Revolut, dan Airwallex, semuanya memulai dari perdagangan valas. Saat PayPal IPO pada tahun 2002, bisnis valas juga menyumbang lebih dari 40% pendapatannya.
Perpindahan uang lintas batas jauh lebih sulit daripada domestik, oleh karena itu bank-bank baru yang sukses ini memiliki kesempatan untuk bersinar di bidang valas dan menetapkan dominasi pasar dalam saluran pembayaran atau segmen konsumen/bisnis tertentu.
Oleh karena itu, bank-bank baru stablecoin yang hanya menawarkan akun dolar AS kemungkinan akan menghadapi hambatan besar dalam pengembangan dan diferensiasi, apalagi bersaing dengan bank baru fiat yang ada. 95% hingga 99% bisnis global menggunakan mata uang non-dolar AS untuk pembukuan. Saat ini, bank-bank baru stablecoin tidak dapat melayani bisnis atau konsumen ini.
Selisih Skala 700 Kali, Mengapa Stablecoin Valas Sulit Bangkit?
Meskipun banyak tim dan ekosistem blockchain yang sangat baik (terutama Base dan Codex) menargetkan peluang pasar valas, kenyataannya sangat keras: total semua stablecoin valas hanyalah sebagian kecil dari skala stablecoin dolar AS. Sekitar $600 juta dibandingkan $400 miliar, selisih 700 kali lipat.
Kesuksesan Tether membuktikan bahwa stablecoin adalah bisnis dengan efek jaringan yang sangat kuat. Alasan Tether adalah stablecoin berkualitas tertinggi adalah karena jaringan besar yang dibangun di sekitarnya.
Mengingat TVL stablecoin valas yang sangat terbatas, sebagian besar stablecoin valas menghadapi dilema berikut:
- Likuiditas tidak memadai menyebabkan pasak tidak stabil. (Misalnya, peristiwa terlepasnya pasak Paxos Gold pada 10/10 dapat terjadi pada stablecoin valas apa pun dengan likuiditas dan TVL terbatas. PAXG saat itu memiliki TVL $1.2 miliar, hampir tiga kali lipat dari stablecoin valas terbesar, EURC).
- Tidak diterima oleh perusahaan fintech atau CEX
- Bahkan jika diterima, likuiditas masuk/keluar fiatnya sangat terbatas.
- Likuiditas yang tidak memadai untuk pasangan perdagangan penting (termasuk USDT / USDC)
- Hampir tidak ada peluang imbal hasil
- Proses kepatuhan/perizinan yang kompleks di berbagai wilayah
- Yang paling penting, karena mekanisme pasak tidak teruji, stablecoin sulit diadopsi oleh bank-bank baru stablecoin dan perusahaan fintech yang lebih luas, kecuali mencapai skala tertentu. Ini adalah masalah "ayam atau telur", yang mungkin membutuhkan waktu lama dan banyak sumber daya untuk diselesaikan.
Stablecoin Berkualitas Tinggi
Stablecoin perbankan yang baik harus unggul dalam semua aspek berikut:
- Likuiditas saluran isi ulang / penarikan
- Stabilitas pasak yang kuat, tidak bergantung pada likuiditas pasar keseluruhan
- Peluang imbal hasil
- Likuiditas pasangan perdagangan utama
- Penerimaan luas di keuangan terpusat / keuangan tradisional / pembayaran
- Kehadiran kuat di rantai dengan biaya Gas rendah
- Pengenalan merek / kode
Pelajaran dari Valas Keuangan Tradisional: Bergantung pada Derivatif, Bukan Spot
Menurut data Bank for International Settlements (BIS), hanya sekitar 31% dari volume perdagangan valas global berasal dari perdagangan spot, sementara sekitar 69% berasal dari pasar derivatif. Ini menunjukkan bahwa pasar valas modern terutama didorong oleh eksposur risiko sintetis, lindung nilai, dan aktivitas pendanaan, bukan pertukaran mata uang fisik.
Oleh karena itu, volume perdagangan nominal harian untuk swap valas mencapai $4 triliun.
Salah satu instrumen valas non-spot terpenting adalah Non-Deliverable Forward (NDF): Ini adalah forward valas yang diselesaikan secara tunai, tanpa pertukaran mata uang fisik yang terjadi selama periode tersebut. Kedua belah pihak tidak menyerahkan mata uang dasar, tetapi hanya menyelesaikan selisih keuntungan/kerugian dalam dolar AS.
NDF sangat umum digunakan dalam situasi di mana konversi mata uang dibatasi, saluran lepas pantai terfragmentasi, atau likuiditas lepas pantai tidak mencukupi untuk penyelesaian fisik yang efektif, karena eksposur penyelesaian dolar AS yang disintesis lebih mudah secara operasional daripada memperoleh dan menyelesaikan mata uang lokal.
Contoh:
- Sebuah perusahaan ingin memiliki eksposur Franc Swiss untuk 3 bulan ke depan.
- Daripada memperoleh dan menyelesaikan Franc Swiss fisik, perusahaan menandatangani kontrak NDF Franc Swiss, yang pada dasarnya menilai akun dalam Franc Swiss sambil memegang dolar AS.
- Pada saat jatuh tempo, hanya selisih keuntungan/kerugian yang dinilai dalam dolar AS (dibandingkan dengan kurs yang disepakati) yang perlu diselesaikan.
Banyak struktur NDF modern juga menggunakan mekanisme Mark-to-Market (MtM), di mana keuntungan/kerugian yang belum direalisasi secara berkala digadaikan atau diselesaikan selama masa berlaku kontrak, sehingga mengurangi risiko kontra pihak dan meningkatkan efisiensi modal. Non-Deliverable Forward Valas dengan Mark-to-Market (MtM NDF) secara efektif memungkinkan akun untuk tetap mendanai dolar AS, sambil menilai saldo dan keuntungan/kerugian dalam mata uang lain secara ekonomis.
Jalur Terpendek untuk Perdagangan Valas di Rantai: NDF Valas, Bukan Perdagangan Spot
Untuk mata uang yang kurang memiliki likuiditas spot yang dalam atau efisien, MtM NDF adalah solusi yang efektif. Ini sudah digunakan secara luas di TradFi untuk menangani pasangan seperti USD/CHF, USD/KRW, USD/INR, USD/BRL, dan USD/TWD. Perusahaan, bank, dan investor lepas pantai sering menggunakannya untuk mendapatkan eksposur valas sintetis tanpa benar-benar menyelesaikan mata uang lokal.
Kripto menghadapi masalah struktural serupa:
- Tidak semua pasangan mata uang memiliki likuiditas spot yang dalam;
- Menjaga stablecoin mata uang lokal yang sepenuhnya dijaminkan secara operasional sulit;
Oleh karena itu, struktur MtM NDF sangat cocok untuk sistem valas asli kripto.
Pengguna dapat:
- Menjaga dana USDT/USDC di akun
- Sekaligus panjang mata uang asing melalui struktur MtM NDF, sambil pendek dolar AS;
- Secara efisien menilai nilai akun dan keuntungan/kerugian dalam mata uang target, tanpa meninggalkan jalur penyelesaian dolar AS.
Keuntungan termasuk:
- Pasak berbasis orakel yang kuat: eksposur melacak kurs referensi valas yang andal, bukan bergantung pada likuiditas spot lokal yang terfragmentasi.
- Mempertahankan jalur stablecoin dolar AS dan hasil: pengguna terus memegang USDT / USDC, sehingga mendapatkan likuiditas dan peluang hasil terdalam di rantai.
- Likuiditas dan saluran perdagangan yang sangat baik: USDT / USDC memiliki saluran perdagangan global terkuat, integrasi pertukaran, dan likuiditas perdagangan di seluruh pasar kripto.
- Skalabilitas lintas mata uang: Mata uang apa pun dengan orakel dolar AS yang andal dapat didukung secara sintetis. Tidak perlu menghubungkan arsitektur perbankan lokal, penitipan lokal, atau membeli obligasi berdaulat seperti yang dilakukan penerbit stablecoin yang didukung fiat tradisional.
- Efisiensi modal tinggi: Hanya menyelesaikan atau menggadaikan selisih keuntungan/kerugian valas secara berkala, tanpa perlu melakukan konversi spot penuh secara nominal.
Ini sangat sejalan dengan cara kerja pasar valas institusional di luar rantai saat ini: menumpang eksposur sintetis dan transfer risiko penyelesaian tunai di atas sistem pendanaan dan penjaminan dolar AS yang dominan.
Siapa yang Akan Menggunakan Perdagangan Valas NDF di Rantai?
Narasi sederhana "valas adalah langkah selanjutnya" tidak akan berhasil. Detail menentukan keberhasilan, mencapai TVL 10-12 digit untuk stablecoin valas tidak mudah. Tim yang berupaya ke arah ini tidak dapat begitu saja berasumsi bahwa begitu produk dibuat, pemegang akan muncul secara ajaib. Perlu sangat jelas tiga hal:
- Siapa pemegang Anda
- Mengapa mereka memegang
- Bagaimana mendistribusikannya kepada mereka
1. Bank Baru, Penitipan, dan Dompet Membutuhkan Akun Multi-Mata Uang
Total simpanan adalah salah satu metrik terpenting untuk bank baru dan rantai stablecoin. Tanpa infrastruktur valas asli, bisnis internasional tidak dapat dengan mudah memegang di rantai, dan dipaksa untuk mundur ke sistem perbankan lokal. Oleh karena itu, banyak bank baru stablecoin dan rantai stablecoin berisiko menjadi saluran lalu lintas untuk penyimpanan dan penarikan dana, bukan sistem operasi keuangan yang sebenarnya.
Infrastruktur MtM NDF mengubah lanskap ini.
Bank-bank baru stablecoin, penitipan, dompet, dan platform pembayaran dapat mengintegrasikan API untuk langsung menawarkan layanan penilaian valas sintetis di atas jalur stablecoin dolar AS. Bagi pengguna akhir, pengalamannya menjadi sederhana seperti mengalihkan saklar:
- Mengubah tampilan mata uang akun dari USD ke EUR, CHF, SGD, HKD, dll.
- Atau memegang saldo yang dinilai dalam beberapa mata uang dalam satu akun.
- Sementara infrastruktur penyelesaian, penjaminan, dan likuiditas dasar tetap sebagai USDT / USDC.
Bank-bank baru stablecoin, penitipan, dan dompet memiliki kepentingan yang sangat sejalan dengan MtM NDF:
- Memperluas pengguna internasional
- Meningkatkan simpanan dan saldo retensi
- Mengurangi pengguna yang pindah ke sistem perbankan tradisional
- Mendukung akun multi-mata uang untuk diferensiasi kompetitif dan sorotan PR.
Oleh karena itu, pengguna bisnis/pribadi internasional dapat:
- Sepenuhnya mempertahankan dana di rantai
- Terus menikmati likuiditas dan hasil mendalam dari stablecoin dolar AS
- Sekaligus memegang eksposur valas secara ekonomis dan efisien melalui pasar valas sintetis
Produk ini mendapat manfaat dari faktor-faktor makroekonomi yang mendukung, dolar AS terhadap euro telah terdepresiasi sekitar 10-12% selama setahun terakhir, mendorong permintaan untuk mata uang non-dolar AS, sementara pengguna terus memegang stablecoin dolar AS.
2. Imbal Hasil Carry Trade Valas Jauh Lebih Tinggi dari Ethena
Derivatif valas juga banyak digunakan untuk carry trade, salah satu strategi makro terbesar di dunia. Contoh klasiknya adalah carry trade yen Jepang:
- Pendanaan dengan yen yang berimbal hasil rendah.
- Panjang mata uang berimbal hasil tinggi (seperti Real Brasil BRL).
- Mendapatkan selisih suku bunga di antara mereka, yaitu "Carry".
Suku bunga Real Brasil sering berada di atas 10%, menjadikannya salah satu mata uang carry favorit bagi hedge fund dan investor makro. Transaksi ini biasanya dilakukan melalui NDF, forward, dan swap valas, bukan konversi spot fisik.
Dibandingkan dengan produk perdagangan basis kripto seperti Ethena:
- Carry trade valas terkait dengan selisih suku bunga bank sentral, bukan funding rate kripto
- Ukuran pasar lebih besar, lebih terlembagakan
- Kapasitas perdagangan juga lebih besar karena skala pasar derivatif valas global
- Imbal hasil biasanya lebih rendah dari puncak perdagangan basis kripto, tetapi secara historis lebih stabil dan lebih dapat diskalakan
Ini menciptakan peluang besar untuk vault carry trade valas di rantai: pengguna memegang USDT/USDC sebagai jaminan, mendapatkan eksposur mata uang asing secara sintetis melalui MtM NDF, dan mendapatkan carry valas berdaulat di rantai tanpa meninggalkan jalur stablecoin dolar AS.
3. Pembayaran Global Perusahaan
Selama setahun terakhir, Bridge telah mengizinkan klien perusahaan untuk menerima pembayaran fiat dalam Euro (EUR), Peso Meksiko (MXN), Real Brasil (BRL), Peso Kolombia (COP), dan Poundsterling Inggris (GBP), dan dana secara otomatis dikonversi menjadi USDC.
Namun, saat ini valas hanya dapat diterima, tidak dapat dipegang di rantai. Bagi perusahaan yang melakukan pembukuan atau akuntansi dalam mata uang seperti Franc Swiss (CHF) atau Dolar Singapura (SGD), ini berarti mereka masih perlu menghubungkan sistem perbankan lokal. Ini sangat penting ketika melayani perusahaan global, dan Tempo secara aktif mendorong adopsi dan ekspansi layanan semacam ini oleh perusahaan global.
Stripe mendukung lindung nilai valas mirip NDF dalam pembayaran global fiatnya. Jika pedagang ingin menyelesaikan dalam mata uang A, tetapi pelanggan membayar dalam mata uang B, pedagang dapat melindungi nilai risiko valas untuk periode tertentu, dan menawarkan harga mata uang lokal yang stabil dan terkunci kepada pelanggan.
API Valas NDF Stripe untuk Pembayaran Fiat
Pembayaran stablecoin dapat menerapkan model serupa di rantai: pengguna terus memegang stablecoin dolar AS dan bertransaksi, sementara pedagang atau dompet dapat melindungi nilai mata uang lokal pilihan mereka secara sintetis tanpa mengandalkan likuiditas valas spot atau penerbitan stablecoin lokal.
Patut dicatat, margin keuntungan produk valas Stripe sangat tinggi, biaya lindung nilai tahunannya sekitar 73%.
Meskipun produk ini terutama melayani proses pembayaran ritel dan korporat, yang biasanya berisiko rendah dan sangat dapat diprediksi, produk ini masih mengenakan biaya sekitar 20 basis poin per transaksi. Disetahunkan, ini berarti biaya lindung nilai sekitar 73%, tingkat biaya yang sangat tinggi untuk transfer risiko valas. Ini menyoroti profitabilitas bisnis ini, dan juga menunjukkan bahwa pengguna tidak sensitif harga dalam hal pembayaran global yang mulus dan kepastian mata uang.
Bacaan terkait: Membangun Infrastruktur Valas Stablecoin Baru, Menguraikan Tiga Jalur Inovasi Numo, Mento, dan ViFi
