Auteur original : Glassnode
Compilation originale : AididiaoJP, Foresight News
Les marchés mondiaux atteignent des sommets successifs, le Bitcoin reste immobile. Ce rapport se concentre sur cette « immobilité » : un vol sur un marché presque endormi, des signaux de fond accumulés par l'ennui plutôt que par la capitulation paniquée, et un marché d'options tarifé comme « inerte », mais émotionnellement allergique au moindre frémissement.
Résumé
- Les actions et l'or explosent, le pétrole est fortement réévalué à la baisse, le Bitcoin bouge à peine.
- 594 BTC volés, les mouvements de coins dormants atteignent 200 fois ce montant ; le prix est indifférent aux deux.
- Les signaux de fond s'assemblent par l'ennui, pas par la capitulation, mais n'atteignent pas encore les vrais fonds de chaque précédent marché baissier.
- Les achats institutionnels des deux dernières années tournent toujours en sens inverse.
- Les options sont tarifées pour ne pas bouger dans les deux sens, mais les émotions basculent à chaque mini-mouvement.
- Une telle compression profonde a presque toujours mené à une cassure haussière dans l'histoire ; celle-ci se forme alors que le moteur de la demande n'est toujours pas démarré.
Une semaine d'absence pour le Bitcoin
En alignant les principaux marchés sur le même axe, avec zéro comme référence, la semaine devient claire. Les deux principaux indices boursiers battent des records, l'or monte en synchronie, tandis que le pétrole ouvre fortement à la baisse dimanche, effaçant instantanément la prime de risque d'offre suite à des tensions géopolitiques dégradées. Le Bitcoin est le seul actif tradé le week-end, mais termine légèrement sous la position laissée par le rapport de la semaine dernière, à plus de quatre points de pourcentage derrière le S&P 500. Tout a bougé, sauf le protagoniste de ce rapport. Le contenu qui suit tente d'expliquer cela.
La Fed reste immobile, la peur s'estompe rapidement
Le mouvement des actions est accroché au FOMC. Le 29 juillet, la Fed maintient les taux inchangés, la première réaction du marché est de vendre : le S&P clôture au plus bas de l'été, la peur sur les actions atteint aussi un sommet. La réévaluation ne prend qu'une séance. La vitesse à laquelle la peur s'estompe est un niveau qui n'est apparu que dix fois depuis 2009. Quatre jours après la décision, l'indice clôture à 7737 points, franchissant le plus haut record depuis juin, le même jour où l'Euro Stoxx 50 bat également son propre record. La clé est la séquence : le marché a d'abord vendu la « patience », a dormi dessus, puis a mis quatre jours à décider que la « patience » était en fait une bonne nouvelle.
Les données prospectives se renforcent
L'immobilisme est perçu comme une bonne nouvelle car les données sous-jacentes ont tourné. L'indice des indicateurs avancés a renversé en deux mois une baisse d'un an, tandis que la confiance des consommateurs enregistre la hausse la plus raide sur deux mois depuis début 2024. La banque centrale reste immobile, mais les données prospectives s'améliorent, ce qui retire le risque d'un resserrement supplémentaire et laisse la croissance travailler ; les actions ont tarifé cela avec précision. Le Bitcoin n'a rien tarifé de tout cela. Son immobilité est-elle une faiblesse ou une anesthésie ? Les données suivantes y répondront.
Un test de stress de 25 minutes
Vendredi 31 juillet au petit matin, le marché a subi un test de stress que personne n'a nommé. En 25 minutes, un attaquant a exploité une vulnérabilité vieille de cinq ans dans la génération de clés des portefeuilles matériels Coldcard, drainant environ 594 BTC (valeur ~38 millions de dollars) depuis environ 500 portefeuilles auto-gérés. Le vol s'est pratiquement terminé dès son commencement. Mais la réaction en chaîne qu'il a déclenchée a duré plusieurs jours, constituant l'expérience naturelle la plus claire du comportement des détenteurs de ce cycle.
L'« offre de résurrection >1 an » (le volume de coins qui bougent après au moins un an d'inactivité) a bondi à environ 119 000 BTC dans les trois jours suivants, soit 200 fois le montant volé. L'écosystème entier a déplacé des coins depuis des graines potentiellement compromises. Comparé au flux normal sur trois semaines, c'était un pic isolé. Seulement un dixième environ a finalement atterri sur des exchanges, le nombre de nouvelles adresses est revenu à la ligne de base en trois jours, et l'offre des portefeuilles détenant depuis moins d'un mois a augmenté de 40 % depuis et continue de monter. C'est une migration vers de nouveaux portefeuilles froids, pas une liquidation par vente.
Du côté spot, l'événement est presque passé inaperçu. Le plus grand mouvement forcé de vieux coins de ce cycle n'a généré ni pression de vente mesurable, ni réaction de prix discernable. Un marché qui peut être insensible au vol d'un groupe central d'auto-détenteurs n'a ni demande d'achat active, ni offre de vente active – et c'est exactement l'état que décrivent les indicateurs cycliques suivants.
Zone de fond, mais sans lessivage par liquidation
Signaux de fond dans l'ennui
Les signaux de fond du Bitcoin arrivent généralement par la douleur : une vente de capitulation réduisant la part de l'offre en profit à un extrême, tandis que la volatilité explose. Ce cycle est arrivé dans la même zone par l'ennui. La compression des profits est en place, mais elle a été façonnée par plusieurs mois de lente dégringolade, arrivant avec une volatilité au plancher plutôt qu'au plafond. La destination est familière, le chemin pour y parvenir est sans précédent dans les précédents fonds.
Sur le pas de la porte, pas encore dans la pièce
La « constante d'épuisement des vendeurs » (part de l'offre en profit multipliée par la volatilité réalisée) le dit encore plus clairement. Sa moyenne sur 30 jours est à son plus bas de ce cycle, déjà entrée dans la zone où se sont formés tous les précédents fonds, mais reste environ un tiers plus haute que le plancher final atteint lors de chaque précédent marché baissier. L'indicateur est sur le pas de la porte, pas encore dans la pièce : si les cycles passés sont un modèle, la dernière chute n'est pas encore sortie.
La piste tourne à l'envers
Le côté demande raconte une histoire similaire. La piste institutionnelle du dernier marché haussier – les ETF spot américains plus les trésoreries d'entreprise – a continué à rendre des coins sur le dernier trimestre : rien qu'en juin, les fonds ont eu des sorties nettes d'environ 65 800 BTC, le pire mois jamais enregistré, alors que le meilleur mois d'absorption nette fin 2024 dépassait 218 000 BTC. Les achats des trésoreries d'entreprise continuent, mais à une échelle bien insuffisante pour compenser les sorties des fonds. Quel que soit le fond qui se forme, il doit se former en l'absence de la demande structurelle d'achat qui a défini le marché ces deux dernières années, jusqu'à ce que cette demande se remette dans le bon sens.
De l'aversion au risque à la défense
Notre boussole de marché résume l'état actuel : après près de trois semaines clouées dans la zone d'aversion au risque, l'indicateur composite a grimpé dans la zone défensive, les différentes entrées étant largement cohérentes. Défensif signifie que le marché cesse de se détériorer, mais n'a pas encore d'élan. La liste de contrôle du fond est à moitié cochée, la moitié non cochée attend le même élément manquant : un événement forcé.
Personne ne paie pour une direction
En décomposant la surface d'options en deux ailes, la célèbre « prime de peur » sur les options Bitcoin est encore plus étrange. La volatilité implicite haussière imprime son niveau historiquement le plus bas pour cet indicateur, proche de 23 % ; la volatilité implicite baissière est, elle, ordinaire – la dernière fois qu'elle était moins chère, c'était en août 2023. Cette asymétrie ne vient pas d'une surenchère sur les puts, mais de la disparition de l'achat de calls. Personne ne paie pour la hausse, et pas grand monde ne paie beaucoup pour la baisse.
L'émotion est instable
Pendant ce temps, l'émotion est instable. Notre indicateur de positionnement le plus rapide – le biais (skew) 1 semaine 25 Delta – s'est effondré de plus de huit points en une seule journée cette semaine, alors que le spot bougeait à peine ; il y a deux semaines, à son plus haut de juillet, un vide similaire s'est ouvert et comblé en quatre jours. La tarification de la peur à court terme bascule sur des fluctuations de seulement quelques points de pourcentage, tandis que les niveaux de volatilité tarifée sont au plancher. Ce fouettage se produit presque entièrement dans les options : les taux de financement perpétuels sont collés à la normale à long terme, donc l'effet de levier n'est pas l'amplificateur, c'est l'émotion. Le marché a acheté une semaine de calme, mais continue de payer une prime pour un risque semestriel.
L'histoire a un avis
L'histoire a un avis sur cette compression. Lorsque la volatilité réalisée sur 1 mois est comprimée à une profondeur similaire, la libération se résout presque toujours par une cassure haussière, ce taux de référence étant le point de données le plus constructif de ce numéro. Mais il y a une condition : la plupart des précédentes compressions se sont résolues alors que le moteur de la demande tournait au ralenti en arrière-plan, alors que celle-ci se forme alors que la piste tourne à l'envers et que la dernière chute n'est pas terminée.
Conclusion
En résumé le régime actuel : un marché comprimé, sous-investi, laissé pour compte par l'appétit pour le risque mondial, où les conditions de fond s'assemblent mais ne sont pas encore complètes. La compression garantit que le mouvement final paraîtra important par rapport à n'importe quelle position, et la réactivité du court terme de la courbe des options garantit que la foule suivra avec retard. Le retour de flux nets positifs soutenus de la piste ETF, ou une expansion de la volatilité depuis la compression, confirmeraient l'amélioration. La poussée de la constante des vendeurs dans la zone atteinte finalement lors de chaque précédent marché baissier marquerait l'achèvement du modèle classique de fond. « Tarifé à zéro, réaction excessive » n'est pas un état stable.
