Note de la rédaction : Alors que le marché considère encore la volatilité des prix du pétrole comme une « variable de résultat » de la guerre, cet article soutient que ce qu'il faut vraiment comprendre, c'est comment la guerre elle-même est en train d'être tarifée à travers le pétrole.

Avec le détroit d'Ormuz toujours bloqué, le système mondial d'approvisionnement en pétrole brut est contraint de se restructurer — les acheteurs asiatiques se tournent massivement vers le pétrole américain, le WTI dépassant le Brent, ce qui marque un changement structurel dans les mécanismes de fixation des prix et les flux commerciaux. Les écarts de prix à court terme peuvent s'expliquer par les contrats, mais plus profondément, c'est la question de « qui peut encore approvisionner ».

L'auteur souligne en outre que l'erreur d'appréciation clé du marché ne porte pas sur le prix, mais sur le temps. La courbe des contrats à terme implique toujours une prémisse : le conflit prendra fin à court terme, l'approvisionnement reprendra. Mais le chemin le plus probable est celui d'une guerre d'usure prolongée. Cela signifie que les prix élevés du pétrole ne seront plus un choc temporaire, mais évolueront vers un état structurel plus persistant, la fourchette pouvant monter à 120-150 dollars.

Dans ce cadre, le pétrole brut n'est plus seulement une matière première, mais devient la « variable amont » de tous les actifs. Sa revalorisation se propagera en cascade le long des marchés des taux d'intérêt, des changes, des actions et du crédit.

Le marché a déjà tarifé la survenue de la guerre, mais pas encore sa persistance.

Voici l'article original :

Trump a donné 10 jours à l'Iran. C'était il y a une semaine. Hier, il a rappelé à tout le monde : le compte à rebours n'est plus que de 48 heures. La réponse de Téhéran : non.

Il y a cinq semaines, le 28 février, lors du raid aérien américano-israélien contre l'Iran, la logique de valorisation du marché était encore celle d'une frappe aérienne « chirurgicale » : deux semaines, trois maximum ; le détroit d'Ormuz rouvre à la navigation ; le prix du pétrole monte puis redescend, tout revient à la normale.

Mais notre jugement à l'époque était : non.

Dès le premier jour, notre opinion centrale a été que cette guerre s'intensifierait d'abord, avant de pouvoir éventuellement s'apaiser plus tard. Le chemin le plus probable est l'intervention de troupes au sol, évoluant ensuite vers un conflit long et coûteux. L'interruption du détroit d'Ormuz durerait bien plus longtemps que ce que le marché est prêt à intégrer dans ses modèles. Nous avons déjà fourni la logique complète dans nos analyses du cadre de durée, du modèle de tarification d'Ormuz et des variables de guerre.

Le jugement central est simple : l'Iran n'a pas besoin de gagner, il a juste besoin d'augmenter le coût de la guerre au point de forcer Washington à chercher une issue. Et cette « issue » ne s'accompagnera pas d'une réouverture en douceur du détroit.

Cinq semaines plus tard, chaque partie clé de ce jugement est en train d'être progressivement vérifiée. Le détroit d'Ormuz n'est toujours pas rouvert. Le Brent clôture autour de 110 dollars. Le Pentagone se prépare à des opérations au sol de plusieurs semaines. L'objectif de guerre de Trump est aussi passé de la « dénucléarisation » à « les renvoyer à l'âge de pierre », mais il reste incapable de définir clairement ce qu'est une « victoire ».

L'engagement de troupes au sol est le point d'inflexion de l'escalade que nous suivons. Les Marines et les troupes aéroportées sont déjà rassemblées dans la zone, ce moment approche.

Mais plus important que le prochain raid aérien ou le prochain ultimatum, c'est le pétrole.

Le pétrole n'est pas un sous-produit de cette guerre, le pétrole en est le cœur. Les marchés actions, obligataires, crypto, la Fed, et même vos dépenses alimentaires quotidiennes — tout est une variable en aval. Si vous jugez correctement le prix du pétrole, tout le reste se déroulera logiquement ; si vous vous trompez, toutes les autres décisions perdront leur sens.

Le prix du pétrole WTI vient, pour la première fois depuis 2022, de dépasser celui du Brent, un changement qui a déjà attiré l'attention du marché.

Bien, c'est ce qui devait arriver.

WTI au-dessus du Brent : Ce que tout le monde demande

Le 2 avril, le WTI a clôturé à 111,54 dollars, le Brent à 109,03 dollars. Le WTI affichait une prime de 2,51 dollars sur le Brent, l'écart le plus important depuis 2009. Et il y a à peine deux semaines, le WTI était encore à un discount notable par rapport au Brent.

Tout le monde demande : Qu'est-ce qui s'est passé ? Voici la version brève, et la version plus proche de la réalité.

Version brève : Le décalage des échéances des contrats

Le contrat au comptant du WTI correspond à une livraison en mai, tandis que celui du Brent est déjà passé à juin. Dans un contexte d'offre si tendue, « livrer un mois plus tôt » signifie un prix plus élevé — le WTI a simplement une échéance plus proche.

Adi Imsirovic, négociant en pétrole avec 35 ans d'expérience, maintenant à Oxford, déclare qu'en plus des coûts de fret et d'assurance historiquement élevés, les acheteurs sont prêts à payer près de 30 dollars/barrel de plus pour du Brent livrable un mois plus tôt. En 35 ans de carrière, il n'a jamais vu ça.

C'est une explication au niveau « mécanique » — elle est correcte, mais incomplète.

Version réelle : La courbe des prix se déplace dans son ensemble

La convergence entre le WTI et le Brent n'est pas seulement un décalage ponctuel sur le contrat au comptant. Bloomberg note que ce phénomène est clairement visible sur plusieurs mois de contrat, tout au long de la courbe à terme. Autrement dit, l'ensemble de la courbe des prix est en train d'être revalorisée.

La raison ? Le changement d'orientation de la demande asiatique. Fin mars, les raffineurs asiatiques ont verrouillé environ 10 millions de barils de pétrole américain pour chargement en mai ; la semaine précédente, ils en avaient acheté environ 8 millions. Kpler prévoit que les exportations américaines vers l'Asie atteindront 1,7 million de barils/jour en avril, contre 1,3 million en mars. La Chine, la Corée, le Japon, ainsi que la raffinerie d'ExxonMobil à Singapour, achètent du pétrole américain — parce que c'est actuellement « le seul disponible ».

Le détroit d'Ormuz est toujours fermé. Le pétrole de référence d'Abou Dhabi, le Murban — le substitut le plus proche du WTI — a disparu du marché mondial. Le WTI devient le « pétrole de tarification marginale » mondial.

Ce n'est pas un achat de panique, mais un changement dans la structure des flux.

Regardons maintenant la courbe des prix à terme.

Cette courbe envoie un signal : ce n'est qu'un choc temporaire, d'ici Noël, tout sera revenu à la normale.

Notre jugement est : cette courbe « rêve ».

Trois issues, un chemin de base

Nous avions déjà présenté ce cadre d'analyse dans le « Weekly Signal Playbook ». Jusqu'à présent, rien n'a changé ; s'il y a un changement, c'est que la probabilité du scénario de base s'est encore renforcée.

Cette guerre ne peut finalement se terminer que de trois manières :

L'issue un est presque politiquement impossible.

L'issue deux est tout aussi intenable : la topographie, les besoins en troupes et la logique de la guerre de guérilla indiquent que cette voie est coûteuse et difficile à conclure. La superficie de l'Iran est trois fois celle de l'Irak, sa population presque le double, sans parler du terrain montagneux qui ne laisse aucune marge de manœuvre aux envahisseurs. Ce n'est pas 2003.

L'issue trois est le scénario de base, et de loin le plus probable. Si le conflit évolue vers une guerre d'usure prolongée, l'interruption du détroit d'Ormuz persistera et les prix du pétrole resteront élevés. Cette hauteur sera structurelle, et non temporaire. La courbe des prix à terme actuelle sous-estime clairement ce point.

Ce que la plupart des gens négligent : si l'on regarde uniquement l'industrie pétrolière elle-même, une guerre longue pourrait en fait servir les intérêts stratégiques des États-Unis. La capacité de production pétrolière du Moyen-Orient serait endommagée par le conflit, les acheteurs mondiaux n'auraient d'autre choix que de se tourner vers l'énergie nord-américaine, car les autres sources alternatives sont presque épuisées. Et des prix du pétrole plus élevés stimuleraient aussi les producteurs américains à augmenter leur production — plus de plateformes de forage, plus d'investissements dans le pétrole de schiste. Regardez le graphique ci-dessous : presque à chaque fois dans l'histoire qu'il y a eu une flambée majeure des prix du pétrole, elle a été suivie, dans les 12 à 18 mois suivants, d'une hausse de la production américaine.

Le seul coût que les États-Unis doivent vraiment gérer est au niveau national : comment éviter que le prix de l'essence ne reste durablement au-dessus de 4 dollars le gallon, provoquant un contrecoup politique. C'est un « seuil de douleur », pas une condition pour mettre fin à la guerre.

L'« arithmétique » des prix

En cas de fermeture du détroit d'Ormuz, 110 dollars du Brent ne sont pas un plafond, mais un point de départ. Dans notre scénario de base, tant que le détroit reste fermé, le prix du pétrole se maintiendra dans une fourchette de 120 à 150 dollars.

Chaque semaine qui passe, les stocks sont consommés. Les données d'UBS montrent que les stocks mondiaux étaient tombés à la moyenne quinquennale fin mars — et cela *avant* la dernière escalade. Macquarie estime quant à elle que si la guerre traîne jusqu'en juin et que le détroit n'est pas rouvert, la probabilité que le pétrole atteigne 200 dollars est de 40 %.

L'écart au comptant (l'écart entre les deux contrats les plus proches du Brent) s'est élargi à 8,59 dollars/barrel. Le marché paie une prime d'environ 8 % pour une « livraison un mois plus tôt » — c'est un niveau de tension comparable à 2008.

Mais en 2008, 15 % de l'approvisionnement mondial n'était pas physiquement bloqué.

Aujourd'hui, presque tous les modèles, toutes les courbes de prix, toutes les prévisions de fin d'année de Wall Street, reposent sur la même prémisse : ce conflit prendra fin, le détroit d'Ormuz rouvrira, le prix du pétrole reviendra à la normale, le monde retrouvera son état antérieur.

Notre jugement est : non.

L'extrémité longue de la courbe à terme n'a pas encore rattrapé la réalité. Le marché a déjà tarifé la « survenue de la guerre », mais pas encore sa « persistance ». Tant qu'Ormuz n'est pas rouvert, chaque correction du pétrole brut est une opportunité. C'est notre position centrale, et nous ne la couvrirons pas.

Le pétrole est le premier nœud. Lorsque les « troupes au sol seront engagées » sans victoire rapide — lorsque le conflit évoluera vers cette guerre d'usure prolongée que nous avions prédit dès le premier jour — la revalorisation ne s'arrêtera pas au pétrole lui-même, mais se propagera en cascade vers les taux d'intérêt, les changes, les marchés actions et le crédit. C'est ce qui va se passer ensuite.